第6章 尴尬的中国金融市场(5)

除了在前期有很好的资金扶持机制之外，美国金融发展的软实力（比如金融市场的深度和广度堪称世界第一），也使技术转化的市场条件和成功退出的概率要比一般国家强得多。因为后续有风险投资、私募基金等的介入，而且，它们又可以仰仗更为强大的投资银行、商业银行和成熟的二级市场的力量，这样就使得源头上投资的慈善基金和政府资金的平均回报率大大提高。甚至有些时候，从投资效益上看，不计较得失的慈善基金的业绩反而会超过追求商业利润的风险投资基金。当然，后来由于华尔街“高薪吸才”的商业模式吸引了不少美国最年轻有为的精英才俊，而技术创新的科技领域反而缺乏增长的动力，结果，华尔街利用这些年来全球流动性泛滥的客观条件，上演了一场制造泡沫、贪婪掠财的道德风险闹剧。现在，美国政府在为这场监管不到位的金融大海啸付出昂贵代价的同时，也在世界各国一致的强化全球统一的金融监管的呼声下，对华尔街过去那种不透明定价和滥用激励机制的商业运营模式进行着一系列的整顿。总之，流动性过于集中在金融领域而没有及时有效地配置到技术创新部门，就很容易产生金融泡沫，从而威胁到经济发展所需确保的“金融体系的稳定性”。

其次，在日本，扶持技术创新的资金来源也有两个方面：一是靠自己和家庭的资金支持。所以，即使到了今天，很多由家族企业成长起来的世界级品牌的日本大企业也不愿意把自己投入资金所获得的研究成果拿到市场中转让。从这一点上讲，它们研究成果的社会利用率要比美国低得多。也可能是因为这个缘故，从自主创新意义上衡量美国的竞争力，就要高于技术相对保守的日本。二是靠金融机构的贷款，但是贷款对象往往集中在大型企业上，或者由大型企业担保的中小企业上，所以，不太会出现像中国这样中小企业融资难的问题。因为日本的商业生态与我国有很大的不同，它的大企业和中小企业都形成了一个较为稳定的垂直产业链。只要大企业能在国际市场上拿到订单并有较好的交易条件，那么，中小企业就会以外包的业务方式接受来自大企业的订单。它们是“同甘共苦”的企业家族。如果日元大幅升值，或美国市场需求冷清，那么，不仅美国大企业商业利润下滑，就连相关行业的日本中小企业也会一起被牵连进去。当然，这次日本东北部地震使日本很多中小企业的生产能力都受到了巨大的摧毁，于是，日本大企业的业绩也将因为供应链的断裂而出现不断恶化的态势。

那么，为什么日本的大企业拿到银行的贷款就愿意去做看来吃力不讨好的创新活动呢？为什么日本的大企业不愿意把自己花费大量精力获得的研发成果在市场上转让，而是将它或其中的一部分无偿地告诉与自己相关的中小企业呢？如果一旦出现上述提到的恶劣状况，这种研发成果的社会投入效率是不是会因为暂时的生产环境的恶化和技术创新商业模式的特殊性而不得不趋于零呢？

事实上，随着规模的成长，日本的大企业已经不可能满足国内市场的需求，它们必须要掌握战胜市场竞争对手的觅食本领。如果不持续地进行创新和盈利，它们就可能因为失去市场的竞争力或无法承担必要的运营支出而变得入不敷出，最终只能以破产而告终。与大企业有业务关联的中小企业为了确保和大企业的稳定业务关系，也要不断地在业务上精益求精，提升自己不可撼动的技术力量来为大企业提供稳定的核心部件供给。这样一对一的信任关系也使日本大企业慷慨地将业务内容传授给各个生产环节，而把行业中的其他企业都看成是自己竞争的对手。“企业秘密”是日本商业文化代表中的一个最为典型的词汇。

可是，在日元升值、泡沫经济不断恶化的年代里，日本的大型企业纷纷到海外寻找新的生存环境，打破了一直以来企业和银行之间固有的“连带关系”，而这种关系曾是被世界其他国家在解释东亚奇迹的成因时反复提到的“主银行体系”。这一制度的特点是：避免恶性竞争，共同分担风险，借助制造业鲜明的比较优势弥补相对弱势以及受到严格监管的金融业牺牲靠价格波动获利的财富效应。不过在20世纪80年代后期，日本的银行业一反常态，纷纷利用日元升值的强势去海外寻找商机，但是这次与以往的商业模式不同，日本的银企之间各自为政，从而导致了日本银行业在遭遇美国贪婪牟利的投机行为后不得不付出惨重的代价；而当时留在日本国内的一些金融业务主要是服务于股市泡沫和楼市泡沫的投机行为，最后，泡沫的崩溃让日本很多知名的金融机构纷纷倒下，从而进一步削弱了日本金融体系资源配置的效率。直到今天，日本金融机构还是没有找到摆脱泡沫经济崩溃所留下的大量亏损资产的有效方法。总之，当年日本金融危机的教训是：在“软实力”还没有出众的情况下，就开始过快地推进制造业向金融业转变的“结构调整”，从而导致泡沫经济迅速地形成和破灭。

另外，我们也注意到，日本泡沫经济崩溃后，日本政府对其振兴以金融为主导的服务业战略上作了重要的修正，把主要的精力放在海外零售市场的培育上，以此缓解过去因为在追求经济大国和金融大国双目标增长方式上的冲突所带来的麻烦。尤其是在2001年全球IT泡沫崩溃后，日本政府更是将货币政策调整到零利率水平，从而以日元贬值的实际效果来支撑日本制造业在国际舞台上的“性价比”综合竞争力。和日本政府相似的是，英国政府也十分注意增长方式的协调性问题，通过完善市场制度和吸纳精英人才，确保以伦敦国际金融中心为核心的金融服务业的比较优势，而根本不考虑通过要素价格的管制来提升制造业繁荣的战略。欧洲经济体中的德国与英国不同，德国着重发展制造业，所以，这次欧洲很多国家的金融机构和美国华尔街一起参与了很多类似的金融创新的活动，结果都和美国一样处在金融危机的“震中”，而因为又不像美国这样持有世界主导货币且具有高度的货币独立性，命运比华尔街金融机构更惨。而德国的金融机构因受到本国的严厉监管而没有条件参与金融创新滥用的游戏，所以没有对实体经济造成太大的冲击，相反，因为欧元区很多国家在危机中受困，比如南欧主权债务危机等，影响了欧元的坚挺，从而使得德国制造业的出口在这两年来一直能够在有竞争力的汇率帮助下保持着良好的增长态势。虽然日、英、德等经济大国近年来走出了截然相反的发展道路，但是它们重视增长方式匹配的共同思路值得我们好好借鉴。

三、中国走向“金融大国”的路径选择

这些年来，中国在改变自身金融脆弱性的问题上作出了巨大的努力。无论从资本市场的市值上，还是银行的资产规模上，无论是从金融体系建设的宽度上，还是从我们从事金融业的专业人员数量上，无论从中国金融机构的现代化硬件设施上，还是从拥有世界最多储蓄的社会大众对金融产品的需求强度上，我们都已经站到了世界屈指可数的金融大国的“第一阵营”。还记得刚加入WTO的时候，我们很多人都担心这样做是否会引“狼”入室，是否会被“狼”无情地吞噬掉。但是，正是因为我们对竞争力量高于我们很多倍的外资金融机构的挑战作了充分的准备，而且，即使五年保护期过后，我们依然小心翼翼地控制开放的速度并设置了必要的外资准入门槛，所以，才使得后来我们能够与“狼”共舞，和谐共处。尤其是2008年金融危机爆发后，中国政府更是加快了人民币国际化和上海建设国际金融中心的步伐。尽管如此，中国目前还是没有改变“制造大国”和“金融小国”的身份。因为金融大国拼的是资源配置功能强弱的“软实力”，而不是外表形式上的“硬实力”；金融大国拼的是“差异化”的创新能力和与之配套的完善的制度与有效的监管能力，而不是“标准化”的金融业务所带来的低附加价值的价格竞争；金融大国拼的是“波动”中抓住瞬间即逝的投资机会和控制风险的能力，而不是靠价格管理来赚“稳定”的息差收入和中介手续费。为此，在目前我们已经具备了“硬实力”的基础上，如何更上一层楼来提升我们的“软实力”，就显得越来越重要了。

显然，目前利率市场化、汇率市场化还没有到位，这确实影响了“价格发现”功能的发挥，而资本账户下对自由兑换的管制也影响了“流动性保障”和“风险分散”功能的实施，再加上我们监管机制的完善程度和实施力度都还很有限，这也对“信息生产”和“公司治理”功能的正常释放造成了很大的负面影响，从而直至今天，和世界金融大国相比，我们的“价值创造”能力依然十分有限。甚至在如此庞大的国民储蓄面前，我们还不得不继续引进外资，来弥补我们金融体系无法把“资金”有效地变为能够带动经济可持续发展的“资本”的缺陷。而且，今天当外资受到美国金融危机的深重影响而不能自拔、中国政府又主动调整引进外资战略以促进中国产业升级的步伐的时候，如何尽快强化我们的金融体系配置资源的能力，就将决定现在中国经济增长的命运和未来健康发展的模式。

但是，不管怎样，依靠改革开放30多年来取得的丰硕成果，我国的金融体系还是具备了一些促进未来金融发展的“比较优势”：首先，邓小平“先让一部分人富起来”的阶段性目标已经实现，一批数量虽少、资金实力却十分雄厚的中高收入阶层开始涌现。市场对高水平金融服务的需求日益增多。如果我们此时的金融创新步伐能够很好地吸收这批流动资金，并能迅速配置到最有发展潜力和收益增长的投资项目上，那么，我们就不会为资金过于集中在楼市或股市而烦恼，更不会付出昂贵的行政管理代价来控制副作用较大的价格上涨问题。另外，金融危机以后，尤其是在最近全球流动性泛滥所导致的成本推动型通胀面前，已经出现一些具有一定规模的民营资本，因为商业成本上升的压力和无法通过自己盈利能力的提高来转嫁成本而退出了自己擅长的实业舞台，进而把产业资本带进了灰色的金融系统，去从事它们不擅长的“资本运作”——有些很好的中小企业因为对企业价值的定价不熟悉而贱卖给了海外私募基金，有些民营企业家干脆做起了靠价差盈利的“金融业务”；集资、高息放贷或炒作地产和大宗商品现象也屡见不鲜，尤其在中西部地区，因为地方政府建设项目投入数量加大，不计较成本的开支开始增多，从而使得靠价差赚钱的投机模式屡屡得手。但是，这样的“资本运作”丝毫不能改变中国金融创新能力不足的问题，在某种程度上也不利于中国产业结构的升级和调整。为此，能否引导这批资金从现在纯粹的以“钱”养“钱”的方式，转变成支撑中国大学生、海归学子回国创业的天使基金，这对抗衡成本推动型的通胀和资产泡沫问题显得十分关键。比如，中国政府应该要像欧美国家那样，在建立“遗产税”“资产交易税”的同时，也给企业的生产投资活动实施“减税”和非营利性风险投资项目的“免税”优惠，引导中国企业家将自己的经验和资本传承给年轻有为的下一代，而不是将积累的资金和自己的孩子一起无奈地带到国外去。总之，重视民营资本的生存环境、提高中央和地方政府投资的效率将是我们为“做强金融”必须要解决的问题。