第一节 1801—1850年：全球贸易的晴雨表
导读：19世纪初期，英国的股票市场与英国的贸易利益深度捆绑。在拿破仑战争中，英国海军击败法国舰队，帮助英国垄断欧洲贸易。受益于战争时期的军需贸易，英国股市出现了一段时间的繁荣。随着拿破仑战争的结束，欧洲军需贸易遇冷，股市也陷入了短时间的低迷。不过很快，英国顺利开发了印度与拉美市场，英国商品需求的高增长带动贸易活动重新繁荣起来。但由于英国的银行业无序发展与货币超发，导致英国股市于1825年出现了严重的泡沫。1825年后，确立了金本位制的英国面临全世界黄金产出与商品需求不足的问题，贸易利润受到挤压。与此同时，铁路股票大量上市抑制了股价。为了获取更多的贸易利益和扭转股市的颓势，英国加强殖民侵略，进一步打开世界市场，为19世纪下半叶的牛市打下了基础。
英国是世界上最早诞生股票市场的国家之一，当今伦敦证券交易所最早的前身之一“皇家交易所”（Royal Exchange）早在1571年就在英国王室的特许下开业经营。不过，当时该交易所仅算作商品交易所，为进出口贸易商人提供服务。管理者认为证券经纪人举止粗鲁，禁止他们进入，导致后者只能挤在咖啡馆里谈生意。1698年一个叫“乔纳森咖啡馆”（Jonathan's Coffee House）的地方，孕育了股票交易所的雏形，该咖啡馆每周刊登两次各种商品和证券的市场价格，为来此买卖股票的经纪人服务。直到1801年，规范交易行为且专为证券经纪商提供服务的会员制交易所成立，一个现代化的伦敦证券交易所诞生了。
在19世纪初期，英国皇家交易所上市的股票绝大多数都是商业银行（如英格兰银行）、保险公司[1]、殖民统治地区的贸易公司（如东印度公司[2]）和非常多的运河股票[3]（见图1-1-1）。无论银行、保险公司还是运河公司，它们最大的客户都是贸易商人，更不要说殖民统治地区的公司本身就是贸易商。在贸易繁荣的时期，上市公司自然能够赚取更多利润，英国股市则成为全球贸易的晴雨表。
图1-1-1 1810年英国上市公司的行业分布情况
（资料来源：国海证券研究所）
英国以贸易立国，英国资本家们的目标就是在国际上拿到更多的贸易运输订单。具体来说有两条路径：一是提高市场占有比例，在世界其他地区的商品前往欧洲的路途中，保证本国船队的安全，甚至骚扰别国商船，这样能使客户在选择贸易商时更倾向使用英国船队；二是扩大市场空间，帮助英国商品开拓市场，海外需求越多，出口贸易量越大，那么贸易商和上市公司越受益。
1.击败法国，垄断欧洲贸易
站在1800年这个时点，英国工业革命进入中程，国家实力和国际贸易地位虽然有优势，但并不稳固。20年前在法国的支持下，北美十三殖民地独立，英国失去了重要的农产品供应市场；10年前，英国国王乔治三世为乾隆皇帝准备了丰厚寿礼，并试图借此机会独占对清朝的贸易，却被无情回绝，英王也是无可奈何。
而在此几个月前，军事天才拿破仑在巴黎发动“雾月政变”，成为法国的独裁者，他发誓要将法国大革命推向整个世界。代表封建势力的欧洲君主们，联起手来反对拿破仑。为首的奥地利正在意大利地区与法国军团作战。英国为了保持贸易上的优势地位，在欧洲的外交上一直都奉行平衡主义，欧洲大陆上出现任何一个强大的国家都是英国不愿意看到的。尽管当时法国与英国同为资产阶级国家，然而无论是对殖民统治地区的争夺还是在贸易运输市场，法国频频向英国发起挑战，威胁英国的根本利益。于是英国也积极地参与反法同盟，遏制法国的崛起。
拿破仑的军事战术固然可畏，然而英国作为一个岛国，历来重视海军建设，只要能够封锁住法国海岸线，就能保证自身贸易路线的畅通，并将自己隔离在欧洲大陆的战事之外。1805年，海军名将纳尔逊所率领的英国舰队，在西班牙特拉法加角外与法国、西班牙联合舰队相遇。纳尔逊在7年前就曾在埃及全歼法国舰队，最终导致拿破仑在埃及军事行动的失败。这一回，这位独臂将军面对数量上占优的法、西舰队，毫无畏惧，带头发起进攻，不幸被法舰上的狙击手射中左肺和脊椎，壮烈殉国。特拉法尔加海战最终以法国所有战舰被俘，英国舰队大获全胜告终，此战成为19世纪规模最大的海战。拿破仑进攻英国本土的计划泡汤了，从此再也没有国家敢挑战英国海军的地位，英国最终得以垄断欧洲贸易市场。可以说，纳尔逊用自己的牺牲，奠定了英国接下来一百多年海上霸主的地位，从此沿着贸易路线，英国的势力伸向了世界的每一个角落。
英国的军事胜利，受益者自然是贸易商和上市公司。凭借海军优势，英国成为世界其他地区通向欧洲大陆的贸易中转站，美国的农产品，南美的木材、咖啡，加勒比群岛的白糖都需要通过英国的商船运向欧洲。在欧洲大陆炮火连天的日子里，工、农业生产遭到破坏，各国只能寄希望于英国的物资运输，订单纷至沓来，英国贸易商大发战争财，服务贸易商的上市公司股票价格也节节攀升。在整个拿破仑战争期间，英国股市表现优秀，战事密集的1800年、1806年、1809年，股市大盘均取得了10%～20%的上涨。
2.开拓殖民地与新兴国家贸易市场
1785年，瓦特改良了蒸汽机，掀起了英国工业革命的序幕。蒸汽机首先广泛应用于与贸易联系最紧密的纺织业，打破了以往纺织工厂需要沿河而建、依赖水力的限制。1800—1820年，通过应用动力机械设备，英国的工业产量增长了50%，相对的农业部门的经济比重被压缩至1/3以下（见图1-1-2、图1-1-3）。同一时期，海峡对岸的法国还在为战败而苦恼，而新兴国家美国则完完全全是一个农业国家。可以说英国产纺织品在世界范围内几无敌手。
图1-1-2 19世纪初英国工业产量指数
注：工业产量指数以1913年为基期（100）。（资料来源：国海证券研究所）
图1-1-3 18世纪末、19世纪初英国工、农业经济占比
（资料来源：国海证券研究所）
尽管供给能力大幅增长，但需求却成为英国商品的短板。1814年，第六次反法同盟战争[4]以法国战败告终，拿破仑被流放至科西嘉岛。欧洲各国鸣金收兵，恢复了自给自足的封建生产，以往可以制作成军服的英国棉布在欧洲大陆的需求下降，商品贸易活动遇冷，英国股市也陷入一段时间的低迷期。1814—1816年，英国股市回调了大约20%。
为了进一步寻找销售市场，英国人做了两手准备。
一方面，加紧殖民侵略人口众多的欠发达国家。早在17世纪，英国就建立了东印度公司，开始了对印度的殖民与贸易。最初英国的控制范围仅限于海岸沿线。1805年，英国趁印度马拉塔帝国内斗之时，出兵攻占了恒河中下游富庶的孟加拉地区；1814年，英国人从荷兰人手中买下南非，并以之为跳板进军南亚。1817年，英国组织了12万人的大军进攻印度西北部，终结了马拉塔帝国150年的国祚，瓦解了印度最后的抵抗。从此，印度成为英王冠上最醒目的宝石，这个拥有1.5亿人口的殖民统治地区是继美国、德国[5]之后的第三大商品出口市场，占到英国本土对殖民统治地区出口的1/3以上（见图1-1-4）。
图1-1-4 1827年英国对主要贸易国家的出口金额比例
（资料来源：国海证券研究所）
另一方面，英国将目光投向了刚刚独立的拉美国家。拿破仑战争期间，法国入侵西班牙、葡萄牙，这两个旧殖民时代的代表国家实力江河日下，对殖民统治地区的控制也被严重削弱。从1810年起，北至墨西哥，南到阿根廷，整个拉美都举起了反抗宗主国的大旗。1816—1821年，阿根廷、智利、哥伦比亚、墨西哥、巴西等拉丁美洲主要国家均获得解放。拉美解放打破了以往西班牙、葡萄牙对拉美的贸易垄断，并向英国商品和投资打开了大门。
受印度与拉美市场需求的提振，1816年起，英国商品贸易活动重新恢复繁荣，至1820年，股市强劲反弹了30%。市场开发初期的高增长总是能引发投资者的无限想象，在这种美好的憧憬下，英国股市于1825年出现了自南海公司泡沫[6]以来最严重的一次泡沫。
3.1825年泡沫的兴起与破灭
1825年成为19世纪上半叶英国股市的分水岭（见图1-1-5）。从1824年起，英国股市股指在一年多的时间里大涨225%，综合指数由1823年最后一天的23.88点，飙升至1825年最高峰77.76点，随后在一年内又跌回23.88点——与泡沫之前完全相同。1825年英国股市出现巨大泡沫主要是由于两个原因：一是拉美市场在开发初期的高增长，提振了英国投资者对于贸易企业盈利和股票表现的信心；二是当时英国银行业缺少监管，在没有充足的黄金储备背书的情况下，部分银行货币发行过多。
图1-1-5 1800—1854年英国股市综合指数走势（FTSE All Share Index，即富时全股指数）
（资料来源：国海证券研究所）
而这场风暴的起点，是一个叫格雷戈尔·麦克格雷戈（Gregor MacGregor）的苏格兰骗子。在19世纪初，格雷戈尔参与了拉美国家对抗西班牙的独立战争，辗转中美洲并小有战功。格雷戈尔回到英国后，宣称中美洲的土著国王感念他的战功，卖给了他一块沿海地区、大小约为3万平方公里的土地“波亚斯”（Poyais），比威尔士还要大，并且已经有定居点和生活设施，他自己则是波亚斯的统治者和王子。
为了获取投资者的信任，格雷戈尔一方面借由波亚斯王子的头衔游走于伦敦的上流社会，甚至收到过伦敦市长的宴会邀请；另一方面，他一手打造了波亚斯移民计划，并在全国报纸上宣传波亚斯的优点：“环境非常宜人，与欧洲气候十分相似”“土地十分肥沃，一年可以产三季，种植甘蔗、烟草等经济作物完全不费力”“渔业资源如此丰富以至于打一天鱼就够一个家庭吃一个星期”，最夸张的形容是“波亚斯的河流中都流淌着金粒”。
终于，投资者们为格雷戈尔的话语所倾倒，争相投资购买波亚斯土地。最开始，波亚斯的土地价格是每英亩2先令3便士[7]，后来价格上涨到2先令6便士，最后甚至涨到4先令，到1823年年初，大约500人购买了波亚斯的土地，许多人甚至搭上了一生的积蓄。格雷戈尔同样在伦敦证券市场募集资金，伦敦银行帮助他成功承销了20万英镑的债券，用波亚斯的政府税收做担保，并且还支持保证金购买。格雷戈尔正是趁着英国市场这股投资拉美的热潮，用一个虚假的蓝图在短时间内募集了大量财富。
在1823年年初，一群格雷戈尔的老乡——苏格兰人因为信任他的话，踏上了前往波亚斯的移民道路。然而到了波亚斯才发现，这里除了丛林什么都没有，格雷戈尔所描述的殖民营地在很久前就已经废弃了，所谓“因为抗击西班牙人功勋卓著，当地土著国王卖给他土地”的话也都是幌子。最终，因为中美洲恶劣的生存环境和难熬的海上旅程，250个移民者中的大多数都死在了旅途中，仅有不到50人返回了英国。
波亚斯的谎言最终被戳穿，皇家海军及时拦截住了另外5艘前往波亚斯的移民船。此时，格雷戈尔已经悄悄地离开了英国，前往法国继续兜售波亚斯的美好蓝图——不过最终因为违反当地移民法律被判入狱。
格雷戈尔在英国能够行骗成功，与当时英国的金融环境脱离不了干系。1797年第一次反法同盟[8]期间，曾经有一小支法国部队登陆英国本土，引起英国民众对于政权即将被法国人颠覆的恐慌。为了保证财产安全，民众纷纷从银行取出金币并贮藏起来。民众挤兑导致黄金储备告急，当时的英格兰银行暂停了银行券兑换金币，直到1821年战争结束后，金币支付才重启。由于官方信用遭到质疑，在这期间依靠自身信用发行银行券的乡村银行在英国兴起，缺少监管的乡村银行在20年代初超额发行银行券，使得金融体系内的资金一时非常充裕。1824年，政府债券和存款利率已经明显下降，过低的利率促使人们寻找高收益证券，这时候高增长、高预期的拉美国家债券和股票成为最好的投资标的。在低利率的环境下，拉美股票上涨使得投机情绪蔓延开来。一时间，银行股、运河股也都受到股市热情的感染，大幅上扬。
然而，就像失望的移民回到英国，戳破了格雷戈尔的谎言一样。那一时期，刚独立的拉美政权反复更迭，投资风险极大，最终人们发现在拉美证券上蒙受了巨大损失。而英格兰银行此时又提高利率回笼黄金储备，最终戳破了股市泡沫，并引发全面经济危机。1825年的经济危机，成为第一个在和平时期、不受外部战争等事件的干扰下，完全由资本主义体系内部因素导致的经济危机。在这场危机中，不仅股市投资者血本无归，6家伦敦大银行、60家乡村银行也因为危机破产，成为泡沫的牺牲品。
以1825年为分水岭，19世纪上半叶的英国股市由此步入熊市区间，刚刚确立金本位制的英国，迎来20年黄金短缺的困境。
4.货币不足与通货紧缩
即使从1826年泡沫破灭后市场最悲观、行情最差的点位开始计算，到1849年年末为止，英国股市依然整体下行了40%，可以说是经历了长达20余年的大熊市。要知道，英国此时是世界上唯一完成工业革命的国家，正如一颗朝阳，国运不可谓不昌盛。但是为什么股市表现得这么差？答案还是要从金融体系中寻找。
第一个答案是这一时期全世界的货币供应严重不足，导致世界需求的疲软和严重的通货紧缩，英国的贸易利润逐渐下降，贸易活动萧条。地理大发现以来，率先开启殖民的西班牙、葡萄牙在南美发现大量银矿，开启了银本位制的时代，如美国早期通行货币中就包含西班牙银圆。1704年，英属西印度群岛殖民地当局考虑到当地贸易多使用秘鲁地区[9]出产的金币，于是第一个确立了地区性的金本位制度，成为英国金本位制度的开端。1717年，在时任英国皇家铸币厂监管艾萨克·牛顿爵士的主持下，黄金与英镑建立了固定汇率联系。在黄金与白银的官方兑换比率中，他对黄金的定价相较于西欧其他国家更高。在“劣币驱逐良币”的法则下，英国商人引入金币而对外输出银币，导致国内的金币存量越来越多，且流通量逐渐超过银币。一个世纪之后，金本位制被政府以法律条文确定下来，银币则失去了法定货币地位。
然而，1821年金本位制确立之后，世界上却缺少黄金发现和开采活动。在1848年加州淘金热之前，西非、巴西、美国仅有少量旧矿山在出产黄金。在另一边，英国的工业生产能力却在不断攀升。世界其他地区缺少购买英国商品所使用的黄金，供过于求的情况造成了严重的通货紧缩，1826—1850年，消费品价格下降了20%以上。英国制造业利润受到挤压，必然会影响到贸易商及其关联公司，也就是英国的上市公司。
第二个答案是这一时期的铁路建设浪潮导致了股市大扩容，资金紧张对股价上行造成了不小压力。1825年，工程师乔治·史蒂芬孙（George Stephenson）设计完工了英国第一条公共铁路——斯托克顿和达灵顿铁路。铁路连接着内陆工业城镇斯托克顿和港口达灵顿，蒸汽机车运行在熟铁制成的铁轨上，拖行货运车厢和客运车厢，最快可以达到39km/h。在当时，除了水路运输成本较为低廉外，陆路运输需要牲畜和人力，成本非常高昂，成为贸易商运输商品时的痛点。
铁路的出现提供了降低运输成本的有效方案，一时间，英国本土铁路公司林立，并纷纷寻求向股票市场筹集资金。据统计，1825—1850年，英国股票市场出现了超过300家铁路股票，而同期市场上股票总数不到750家。铁路融资极大地挤占了股市和金融体系资金，即使在通货紧缩的大背景下，英国融资利率依然非常坚挺，成为抑制股价表现、推动市场走熊的重要因素（见图1-1-6）。
图1-1-6 1825—1850年英国不断下降的商品价格与相对坚挺的长期利率
注：零售价格指数以2010年为基期（100）。（资料来源：国海证券研究所）
5.扭转全世界贸易与货币流向
相对于技术革新这种具有积极意义的方法，英国获取利润和黄金的另一条道路则显得更加血腥。1837年，在蒸汽机的轰鸣声中，维多利亚登上了英国王位。此时英国即将进入全盛时期，但世界上仍有国家对英国表示出抗拒——那就是位于东方的中国。英国在与中国的贸易中，长期处于逆差状态，清朝自给自足的封建经济使英国产出的棉布在中国不受欢迎，英国却需要从中国进口茶叶、瓷器。与中国贸易的逆差让英国的黄金不断流失，加剧了当时通货紧缩的状况，英国人只能通过向中国输出鸦片平衡贸易。
结果清政府派遣林则徐前往广东禁烟，并上演了虎门销烟的一幕。禁烟后，林则徐向英女王写了一封信，告诫英国不要再向中国贩卖鸦片。如今，我们不知道维多利亚女王是否读到了信件，也不清楚她对于向清朝开战是什么态度。不过可以确定的是，这一回英国为了贸易，带往中国的并不是寿礼，而是舰队和大炮。
鸦片战争获胜后，英国对中国的贸易逆差有所改善（见图1-1-7），但清朝的封建经济体系根深蒂固，英国商品并没能有效地进入中国内地的市场，也没能彻底改善当时通货紧缩和股市下行压力，这也成为后续英国加大对中国殖民侵略的导火索。不过这场战争对于英国的意义在于，它为英国的贸易打开了最后一扇大门。从此英国和全世界建立了贸易联系，黄金流入与贸易额上涨奠定了未来五十年英国牛市的基础。对于英国股市来说，一个真正的维多利亚时代即将来临！
图1-1-7 1870—1900年清朝对英国与香港贸易进出口额
（资料来源：国海证券研究所）