一 2018年中国文化传媒投资市场格局与特点

（一）2018年中国文化传媒资本市场概览

1.资本市场表现连续三年下跌，平面媒体板块跌幅相对较小

根据中信传媒指数，2018年传媒板块整体下跌38.85%，全年跑输大盘和中小板、创业板，位居所有一级行业倒数第四位，同期也跑输了沪深300（-19.61%）、创业板指（-31.46%）和中小板指（-35.08%）（见图1）。

图1 2018年A股各板块涨跌幅统计

资料来源：Wind。

Wind数据库文化传媒板块各细分行业，除了娱乐综合（受益于芒果超媒的股价上涨），其他子行业全年跌幅均超过20%。图书和电影板块跌幅较小，跌幅最大的两个子板块为电视节目制作和有线电视，跌幅分别为47.7%和42.3%（见图2）。

图2 2018年传媒行业子板块涨跌幅

资料来源：Wind。

2.传媒行业估值与盈利能力双双下降

截至2018年12月31日，文化传媒行业平均市盈率为25.59倍，创下2011年以来的同期新低。其中，期间最大市盈率减少力度平均达48.11%［（期间最高市盈率-期间最低市盈率）/期间最高市盈率］。传媒行业历史市盈率情况见图3。

与行业估值同时下行的还有行业的经营盈利能力：按照Wind数据库文化传媒分类，将2014年至2018年的营业收入、归母净利润对比即可发现，行业归母净利润首次出现负增长的情况，行业在整体环境恶化的情况下扩张逐渐趋于理智。传媒行业公司2014～2018年营业收入、归母净利润情况分别见图4、图5。

（二）2018年中国文化传媒投资市场细分领域扫描

1.VC/PE融资体量扩大，短视频成为最大风口

根据投中研究部发布的《2018中国文化传媒行业数据统计报告》，2018年全年，文化传媒行业获得VC/PE融资案例数量下滑19.17%，但融资规模不降反升，较2017年增长超2倍，达到近5年来融资规模最高值（见图6）。

图3 申万传媒行业历史市盈率

资料来源：Wind。

图4 传媒行业公司2014～2018年营业收入情况

资料来源：Wind。

图5 传媒行业公司2014～2018年归母净利润情况

资料来源：Wind。

图6 2014～2018年文化传媒行业VC/PE融资情况

资料来源：投中研究院。

2018年文化传媒行业VC/PE融资阶段，初创公司融资机会变少，部分机构和战略投资者流向中后期阶段的头部企业。根据《2018中国文化传媒行业数据统计报告》，2018年天使轮到A+轮的融资案例数量合计下滑27.9%，中后期项目略涨1.68%；从融资规模上看，2018年融资规模远超2017年，各轮次中涨幅前三名为Pre-IPO（今日头条完成25亿美元融资）、种子轮（NewTV完成10亿美元种子轮融资）和战略融资（万达电影完成12.39亿美元战略融资）。

2014～2018年融资规模占比前三的领域为媒体网站、网络视频和影视音乐，2018年以上三个领域吸引了84.97%的资本。2018年短视频成为国内外风头最盛的投资领域。NewTV是由迪士尼、梦工厂原核心人物创立的短视频流媒体服务平台，阿里巴巴作为唯一的中国战略投资者认购投资份额，这有助于其全球文娱产业的投资与布局。最大的一笔融资为今日头条完成25亿美元融资，成为五年来媒体网站领域规模最大的融资，也是唯一一笔Pre-IPO融资。此外，快手2018年合计完成14亿美元融资；腾讯连续两轮皆有投资，显示出其在短视频社交领域布局的决心。华人文化开启近五年来唯一的一轮融资，吸引了诸多战略投资者，其在影视文化、演艺经纪资源和运营方面的实力获投资方认可。新潮传媒成立于2014年，主要业务为商业住宅小区内部电梯广告运营，从成立之初获得天使轮以来共获得4轮融资，其中2018年获得2笔，分别来自成都高新产业引导基金和百度投资（见表1）。

表1 2018年文化传媒行业VC/PE融资重点案例

2.并购融资案例数量下滑，腾讯、阿里巴巴分别完成百亿元并购

（1）并购融资案例数量下滑，融资金额不降反升

近5年来，文化传媒行业并购高峰发生在2015～2016年，2017～2018年完成并购案例数量持续下滑。受阿里巴巴、阅文两笔大额交易案例影响，2018年完成并购规模不降反升（见图7）。

图7 2014～2018年文化传媒行业完成并购情况

资料来源：投中研究院。

（2）阿里巴巴、腾讯分别完成百亿元并购

2018年两起百亿元人民币的并购来自阿里巴巴和腾讯旗下的阅文。阿里巴巴和腾讯从2014年开始布局文娱产业，已经分别建立起相对完善的传媒板块。在行业寒冬中，拥有资金实力的产业投资者依旧加码并购，战略布局。

2018年7月18日，阿里巴巴宣布以人民币150亿元入股分众传媒，合计取得股份10.3%。阿里巴巴看重分众传媒在线下的强大流量体系，而分众传媒则需要阿里巴巴这样的战略投资者稳定股价、助力其楼宇广告业务的继续扩张。未来两家可以在技术、渠道等方面加强合作，发挥协同作用，共同探索新零售大趋势下数字营销的模式创新。此次阿里巴巴入股，对于分众传媒来说，不仅能够获得新的资金，继续巩固其龙头位置，还可以借助阿里巴巴的平台开拓新的客户以及市场，拓展新的利润点。

2018年8月13日，背靠腾讯的阅文集团宣布以不超过155亿元人民币收购影视制作公司新丽传媒100%股权。收购新丽传媒帮助阅文进一步深入IP价值链，优化其为作家和用户提供的服务，将自身内容实力向下游延展。而新丽传媒IPO屡次受阻，负债率节节攀升，通过此次交易很大程度上缓解了资金压力。

（3）行业重点并购集中在影视娱乐、广告营销和游戏领域

2018年文化传媒行业已完成的重点并购案例见表2。

表2 2018年已完成重点并购案例

3.政策趋严，4例IPO均在境外上市

近五年来，政策对文化传媒行业的影响较大，对于“炒作IP”“炒作流量”的拟上市排队企业，股票发行审核委员会严格把关。2018年文化传媒行业无境内上市案例，仅4家企业境外实现IPO（见表3），这也导致了五年来IPO融资规模的首次下滑（见图8）。

表3 2018年文化传媒行业IPO情况

图8 历年文化传媒行业IPO融资情况

资料来源：投中研究院。

4.资本撤离，A股上市公司再融资困难加大

2015年A股文化传媒板块活跃度达到巅峰，此后，证监会紧急颁布政策降温，有关部门也出台一系列政策加强监管。2018年资本市场传媒板块的活跃度降至低谷，全年仅发生4起定增公告事件，且无一起通过（见表4、图9）。整个2017年，定增成功的也只有蓝色光标、慈文传媒和奥飞娱乐三家传媒类上市公司。且这些公司的融资过程都是一波三折，最初公布定增预案的时间在2015～2016年，价格和募资金额也是多次调整。

表4 2018年A股文化传媒板块定增公告情况

图9 历年A股文化传媒上市公司定增公告情况

资料来源：Wind。

2017年2月17日，中国证监会发布“再融资新规”，主要内容包括：定增发行的股票数不得超过公司总股本的20%、本次募资距离前次募资完成的时间不得少于18个月等。新规的发布让2017年、2018年再融资规模都明显缩水，也给前些年疯狂融资的影视行业降温。

（三）2018年中国文化传媒投资市场特点

1.股价向下，影视公司接连易主

2018年A股影视行业普遍利润大幅下滑，许多公司财报亏损严重，公司股价持续向下，大股东股权质押比例极高。再加上许多企业前几年溢价收购其他企业，被收购企业表现大多不如预期，拖累母公司经营状况。从2018年开始，影视公司开始了“易主”潮。

2018年4月18日，华录百纳易主美的集团创始人之子何剑峰；7月23日，当代东方将公司控制权转让给山东高速投资控股有限公司；8月，中南文化副总经理、董事会秘书陈光和董事、首席文化官刘春先后辞职；10月31日，阅文集团正式完成收购新丽传媒100%股权；11月22日，骅威文化控制权转让给杭州鼎龙企业管理有限公司。

根据2018年11月国资委披露的数据，A股市场并购上市公司控股权项目大幅增加，其中，国企并购民营上市公司项目占并购项目总量的32%。2018年7月，山东高速投资控股有限公司与厦门当代控股集团签署意向性协议，拟对当代东方（000673）进行股权投资，成为其控股股东；2019年2月，慈文传媒发布公告称，江西省出版集团公司全资子公司华章投资将成为公司控股股东，江西省人民政府将成为慈文传媒的实际控制人。在影视行业最低潮的时候，国有相关资金凭借其充沛的现金流优势正不断抄底优质传媒资产，同时，也向市场释放积极的信号。

2.潮水退去，互联网巨头加码布局

在5000亿元规模的泛文娱行业里，阿里巴巴和腾讯两家独大，占领动画、漫画、文学、影视、游戏、音乐、体育、电竞、视频各个泛娱乐细分领域。在近几年的发展过程中，阿里巴巴和腾讯通过并购或内部孵化的方式，形成了自己的泛娱乐矩阵。如今行业潮水退去，依旧剩下阿里巴巴和腾讯两家在围绕自己的泛文娱板块进行产业布局。

由表5、表6可以看出，腾讯以十年的社交产品基础，衍生出游戏、音乐等周边生态，再通过一系列并购组成了现在的互娱板块。阿里巴巴起初依靠并购开辟出大文娱版图，但现在越来越注重与自己传统电商业务的结合，二者形成了差异化的成长路径。腾讯最初的泛娱乐策略规划明确，提出以IP为核心的泛娱乐战略，此后拓宽IP“护城河”并向下游的内容和游戏影业变现拓展；阿里巴巴则在不断的并购和新业务整合中探索出了以内容分发和衍生品销售为依托的泛娱乐模式，二者的模式都是原有优势业务的自然延伸，腾讯和阿里巴巴诞生时的基因决定了二者泛娱乐策略的差异性。在泛娱乐目前的发展趋势下，腾讯和阿里巴巴已经在泛文化娱乐领域形成事实上的垄断，依托其自身强大的用户和平台，再通过并购不断拓展新业务，如现场娱乐、户外广告等。在A股和港股排名靠前的文化传媒上市公司中，频现两者的身影（见表7）。其他公司已经成为大行业内的陪衬。

表5 腾讯互娱发展历程

表5 腾讯互娱发展历程-续表

表6 阿里巴巴大文娱的发展历程

表7 A股、港股文化传媒板块阿里巴巴、腾讯布局

表7 A股、港股文化传媒板块阿里巴巴、腾讯布局-续表

3.政策支持，文化产业基金遍地开花

随着监管趋严，消费金融在不断去杠杆、挤泡沫，文化产业领域内过度投机的热度有所消退，逐渐返回理性价值投资。但与此同时，政策开始逐渐转暖，各式各样的文化产业基金遍地开花。

2018年4月，第八届北京国际电影节上发布了5项基金，包括“之江文化旅游产业基金”“东太湖影视文化产业基金”等；武汉设立了总规模为5亿元的众海中鸿文化产业基金，专门用于投资武汉市及全国境内影视、文化、娱乐等高增长行业内的优秀项目和公司。

2018年5月，浙江省华侨基金发起成立新文化产业基金，重点关注依托互联网和移动互联网发展的影视综艺、在线音视阅、体验式文娱以及与文化相结合的TMT领域产业；北京朝阳区设立了总规模100亿元的文化创意产业发展引导基金，旗下分设“文化科技融合发展”“京津冀文化产业协同发展”等5只子基金。

2018年6月，国家发改委网站公布将与建行建立战略合作机制，共同发起设立规模约3000亿元的国家级战略性新兴产业发展基金，数字创意产业就处于其投资范围内；厦门市政府批准设立了3只与文化产业相关的引导基金。

一只新的基金从公布到落地需要经过一个漫长的募资过程，以上新基金若能募资成功，预计在接下来的三到五年进入投资期，将给文化传媒产业带来充足的资金支持。但是，观察市场上已有文化产业基金的运营现状不难发现，在实际操盘中，绝大部分文化产业基金能募集到的资金远低于50%，真正投出去的项目更少。

从产业端看，国内文化产业整体发展不够成熟，文化产品所面临的不确定性大，文化企业商业模式不够明晰。从资金端看，基金的营利性使其更倾向于投资未来极有可能走向资本市场的成长期企业；可是，这类文化企业本身就广受投资机构青睐，资金需求反而不大。从人才端看，现阶段精通文化金融的人才仍比较稀缺。以上种种原因导致了文化产业基金与文化企业和项目之间出现了供需不平衡。