第二节 REITs的起源
一、REITs的历史起源
REITs的基本理念，起源于19世纪中叶在马萨诸塞州波士顿市设立的商业信托。由于当时的产业革命创造了巨额的财富，这些财富投资增值的需求，导致投资房地产的大量机会。当时马萨诸塞州法律的要求是：除非房地产是整体商业的一部分，否则，禁止公司拥有房地产。针对这一法律规定所设计的马萨诸塞信托，是一种允许投资房地产的合法实体。这一实体拥有与公司同样的权利：股权可以转让、有限责任及专业人员集中管理。这种投资信托在波士顿取得成功后，便开始在芝加哥、奥马哈、丹佛等城市进行房地产开发投资。
到20世纪40年代，一些幸存的信托公司直接同享有税收优惠的投资公司和房地产辛迪加竞争资本市场。20世纪50年代，马萨诸塞信托和另一家幸存的信托基金——美国房地产信托（Real Estate Trust of America），疏通美国联邦政府，使得信托基金能够与按照《1940年投资公司法》成立的投资公司，享有同等的税收待遇。马萨诸塞房地产信托的理念重新复苏。1961年，当第一家REITs进入市场时，其内在的理念实际上已经存在了100年左右。
马萨诸塞信托在设立上相当自由，是一个“自愿型联合体”。与一般公司不同，商业信托是经由协议创设的，而这里的“协议”甚至可以是非书面的，即使没有任何书面声明，甚至受托人违反了马州法律，信托实体仍然可以产生。
马萨诸塞信托为投资人提供了与公司相似的回报、权益可转让性、有限责任以及集中的专业管理。更重要的是，这种信托相比于普通公司受到更为优惠的税收待遇。虽然这种商业信托起初只是一种专为富有阶层设计的投资工具，可以通过权益投资而取得收益，但因其具有的明显优越性，其很快成为大众型投资。
应该说，19世纪美国实施公司法案规定的几项限制，如禁止公司从事不动产交易、设立最高和最低资本限额、公司登记必须填写详尽的年度资产和责任报告等，都直接刺激了商业信托的产生。商业信托恰恰回避了这些法案对公司行为设定上的诸多限制和信息披露的严格要求。马萨诸塞信托首先能从事不动产交易，而且法律对其发行的资本总额也没有设上限要求。在组织管理方式上，早期的美国学者在对商业信托和公司两种形式进行比较时，都普遍认可商业信托作为一种企业实体，在管理上比公司具有更大的灵活性和连续性。对此有学者认为，受托人对人进行交易要比公司董事更容易、更迅速，因为受托人作为信托的管理人远没有公司管理人“易变”。
19世纪晚期和20世纪早期的马萨诸塞州，商业信托广泛运用于电车道和电气公用公司的融资上。这种投资方式在波士顿取得成功后，很快发展至美国各大工业城市，这些城市中的富有阶层很快将马萨诸塞信托作为自己的理想投资方式。马萨诸塞商业信托作为投资房地产工具的做法，一直持续到1935年，联邦最高法院通过判决的方式取消了该种信托的税收优惠，之后马萨诸塞信托因丧失了优越性而趋于低迷。在此后的25年中，由于缺乏足够的税收优惠政策吸引投资人，房地产类信托产品的交易在美国基本处于停滞状态。这种情况直至1960年美国国会修正《国内收入法典》后，才得到根本改变。该法案允许设立REITs的目的，在于为中小投资人提供投资大型不动产的机会。
据统计，截至2009年6月30日，美国本土上市REITs的总收入为895亿美元，总市值达到1894亿美元，其中权益型REITs的市值占总市值的90%以上。马萨诸塞商业信托（以下简称马州信托）通过信托声明（declaration）的执行和交付得以成立，其受益权被分割成可转让的单位或份额（units or shares）的联合体。
二、REITs的发展
（一）REITs发展的进程
二战以后，特别是20世纪70年代，金融领域出现了空前高涨的创新浪潮，提高了金融业运行的效率，增加了企业的利润，为美国乃至世界经济的增长做出了巨大贡献。Merton（2001）
认为，金融创新可从两方面进行分析：一是在给定现行金融服务提供者的机制结构下，政府或私人机构寻求如何能够使这些金融机构更加高效率和高收益地提供特定的金融服务；二是从功能性的视角，即通过金融系统来实现某些经济功能，寻求最佳的机制结构。
20世纪60年代，美国的房地产业迅猛发展，广大投资人对房地产的投资热情逐渐升温。但房地产的单笔投资额度巨大，远远超出了一般个人投资者的承受能力，且房地产属于中长期投资，流动性差，阻碍了投资需求。当时，美国房地产市场的投资工具，只有合伙制房地产投资企业和混合型基金（Commingled Funds）等私营房地产投资工具，这些工具的融资渠道仅限于银行、中小金融联合会（Saving&Loan Association）、养老基金和机构投资者，众多的中小投资人无法参与房地产投资。同时，房地产缺乏流动性，估价不稳定，业绩水平波动剧烈，无法满足投资人规避风险的要求，且管理层的薪酬体系建立在对房地产交易提取管理费的基础上，导致管理层和投资人的利益不一致，管理费用居高不下。在这样的背景下，数以百亿美元的资本流出房地产市场，使得商业地产大幅贬值，美国房地产市场发生了严重的信用危机。投资人希望有一种新的投资工具，能实现管理层与投资人的利益相统一，风险共担，能做到资产的流动性强，估价公平。
为了刺激疲软的房地产市场，满足中小投资人投资房地产的需求，当时美国国会认为唯一的途径是聚少成多，以聚池管理（Pooling Management）的形式成立房地产信托投资基金，专门从事可以带来收益的商业地产和房地产证券投资。1960年，艾森豪威尔总统签署《房地产投资信托法案》（Real Estate Investment Trust Act of 1960），标志着REITs的正式创立。
另外，从金融创新的功能上看，住房是美国家庭的主要财产，他们需要一种作为可供家庭投资的、集成的、用户定制化的金融工具，并为此提供一个全面的价值保障。但当时的金融工具无法实现上述功能，REITs就是将房地产的风险从企业信用风险中分离出来的工具。它的出现为公众参与商业地产权益投资提供了机会。
（二）发展REITs的意义
第一，公众可以通过购买REITs的方式参与投资，分享美国宏观经济增长带来的收益。1959—1969年10年间是美国经济发展的黄金时期，美国经济保持了持续增长，居民收入和城市化程度大幅提高，加之REITs由房地产行业和资本市场的专家进行管理投资，公众可以分享专家理财带来的收益。
第二，当时的REITs相对于商业银行和储贷机构而言，不受《1933年银行法》的存贷款的利率限制。由于房地产市场急需大量投资，REITs可以将吸引到的大量资金投资到房地产市场，获得可观利润。
第三，REITs的资产是分散化的房地产组合，基金单位可以转让和上市交易，流动性强。与传统的房地产开发只能投资于单个固定项目相比，REITs可以投资于不同的项目，规避风险的能力较强。
第四，REITs的税收政策也吸引了众多的投资人。REITs在税法上是一个独立的经济实体，根据1960年美国《国内收入法典》规定，如果REITs将每年度盈利的大部分以现金形式分红，则无须缴纳公司所得税，这就避免了对REITs和股东的双重所得课税。此外，REITs会计核算的一个重要方面，是财务报表中的折旧处理及可纳税的确定。如REITs在确定可纳税收入时，可以使用加速折旧法；在确定可供分配的股利收入时，则要求使用40年作为资产使用期限。计算收入的不一致，会导致股东分配的股利超过REITs计算的应税收入。