（二）政策：抑制四大冲动以控制房价上涨

房价持续过快上涨一直是房地产市场最大的风险，我国自1998年启动房地产市场以来，绝大多数年份在通过政策抑制房价的上涨。但2015年为了房地产去库存，以3月30日中国人民银行（以下简称“央行”）、住房和城乡建设部（以下简称“住建部”）和中国银行业监督管理委员会（以下简称“银监会”，现国家金融监督管理总局）出台的《关于个人住房贷款政策有关问题的通知》（“330新政”）为代表，政府出台了一系列政策刺激房地产市场发展，如除四个一线城市外全面取消限购、降首付及认房不认贷、央行PSL（抵押补充贷款）资金支持下政府购买服务的棚改货币化等政策，全国出现了一次历史上时间最短、幅度最大的全国性房价上涨。针对房地产市场出现的过热情况，2016年底，中央提出“房住不炒”的行业发展定位，2019年7月，政治局会议明确表示“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，释放出较为鲜明的房地产行业政策收紧信号。这一轮调控政策的逻辑是通过相关政策措施抑制推动房价上涨的四大冲动，即购房者投机炒房的冲动、开发企业过度加杠杆扩张的冲动、商业银行脱实向虚的贷款冲动和地方政府卖高价地的冲动。其中，2020年8月—2021年1月不到半年的时间，后三大政策集中出台落实。之后，在市场下行的情况下，房地产支持性政策开始出台，但至今仍效果不明显。

1．房地产调控“五限谱”抑制购房者投机炒房冲动

在全国房价快速上涨中，2016年各地政府陆续通过限购、限贷、限价、限售、限网签（市场戏称是房地产调控“五限谱”）等政策来抑制购房者的炒房冲动。2016年底的中央经济工作会议首次提出“房住不炒”，即“要坚持‘房子是用来住的、不是用来炒的’的定位，综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段，加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制，既抑制房地产泡沫，又防止出现房价大起大落。要在宏观上管住货币，微观信贷政策要支持合理自住购房，严格限制信贷流向投资投机性购房”。自此重启了从严的房地产市场调控，中原地产研究中心统计数据显示：2017年，全国将近110个城市与部门（县级以上）发布房地产调控政策，发布的调控政策多达250次以上；2018年，全国22个热点城市因城施策制定了包括“五限谱”在内的一系列调控政策工具箱，形成长效机制方案；2019年8月，央行发布公告推动建立以LPR（贷款市场报价利率）为基础的住房贷款利率机制，明确首套房贷利率不得低于同期LPR，二套房贷利率不得低于LPR+60bp，严厉打击炒房行为；2021年初从严调控继续加码，1—4月住建部实地调研督导或约谈了13个热点城市，湖州、西安、合肥、嘉兴、绍兴等24市相继升级调控，“沪十条”、“沪七条”、打击代持及众筹炒房、严查经营贷、设立二手房参考价格、新房积分摇号、严限学区房等各项调控政策密集出台，调控持续加码不断升级。

客观上看，这一时期房地产调控政策不断加码，是因为房地产市场不断创新高，直至2021年上半年，房价、地价、成交量均达到顶峰，房地产市场出现过热现象，风险集聚。在限制个人购房投资的市场效果不明显的情况下，2020年8月开始，又相继采取了限制房地产企业融资和银行对房地产贷款的严控政策。

2．“三条红线”负债管理抑制房企加杠杆扩张的冲动

房地产企业负债“三条红线”是通过限定资产负债率、净负债率和现金短债比三个指标，以限制房企过度加杠杆不计成本扩张的冲动。房地产企业一直被认为是房价上涨的重要推手。房企为扩张规模不惜高价拿地，背后是资金的支持。2020年8月，银保监会主席郭树清在《求是》杂志刊文指出“房地产是现阶段我国金融风险方面最大的‘灰犀牛’”。8月20日，住建部、央行在北京召开重点房地产企业座谈会，形成了重点房地产企业资金监测和融资管理规则，划定房企有息负债“三条红线”监管标准，并对重点房企按照“红、橙、黄、绿”四档管理，将处于不同档位的房企的负债增速分别限定在0、5%、10%和15%的范围内，并要求试点房企须在2023年6月30日前完成降负债目标。政策出台后，这一要求实际影响到了所有房企的负债。

根据2020年中期数据，政策出台时，在172家上市房企中，有121家踩线，占比达到70.4%，其中踩红、橙、黄线的企业分别为33家、32家和56家；只有51家企业未踩线，为绿档企业。“三条红线”政策剑指房企的负债率等核心指标，直接限制房企有息负债新增速度，房企加杠杆、拿高价地、扩张规模的路径走不通了。

房企负债“三条红线”政策实施后，房企融资环境随之收紧，企业融资额大幅下降。据克而瑞数据，2021年100家典型房企的融资量同比下降26%，五年来首次出现负增长。房企融资受限，不仅影响了拿地、开工、施工、销售，更直接影响到现金流状况。据中银证券数据，到2021年9月末，128家A股房企的现金持有量同比下降6.5%，增速处于历史最低位。尽管2022年四季度出台了房地产“金融16条”的支持政策，但2022年全国房企资金来源为14.9万亿元，首次出现负增长，为-25.9%，是2017年以来的最低位，之后持续负增长，到2023年6月增速仍为负，为-9.8%，其中民营房企融资下降幅度更为明显。在市场持续低迷的情况下，房企整体融资状况没有得到改善。

3．房贷集中度管理抑制商业银行脱实向虚的贷款冲动

2020年12月31日，央行、银保监会联合发布《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》（以下简称《通知》），房地产贷款集中度管理制度出台。《通知》提出对不同类型的商业银行房地产贷款占比、个人住房贷款占比分别设立“两条红线”指标，即中资大型银行、中资中型银行、中资小型银行和非县域农合机构、县域农合机构、村镇银行这五档银行的房地产贷款占比上限依次为40%、27.5%、22.5%、17.5%和12.5%，其中个人住房贷款占比上限依次为32.5%、20%、17.5%、12.5%和7.5%。政策通过设定商业银行对房地产贷款占比的上限，来约束房地产开发贷和按揭贷款的增量投放。我国房地产行业经过20余年的高速发展，通过不断加杠杆扩大规模，部分企业负债快速增加，给其自身和金融体系带来了较大风险。社会资本、金融资本不断涌入房地产行业，也使实体经济发展信心不足，出现了“脱实向虚”的倾向。对商业银行设定房地产贷款占比上限，既是抑制商业银行向房地产行业过度放贷，也是防范房地产金融风险的重要举措。政策出台后，新增房地产贷款占新增人民币贷款的比重从2016年44.82%的高点开始下降，到2022年3月下降到9.3%，之后在商品房市场销售持续下行的情况下，到2023年6月占比进一步下降至0.98%（见图1-3）。

图1-3　新增房地产贷款占新增人民帀贷款的比重

资料来源：Wind。

由于房地产市场在2021年三季度开始快速下行，2021年10月15日，在第三季度金融统计数据发布会上，中国人民银行金融市场司司长邹澜表示，部分金融机构对于30家试点房企“三线四档”融资管理规则存在一些误解。将要求“红档”企业有息负债余额不得新增，误解为银行不得新发放开发贷款，企业销售回款偿还贷款后，原本应合理支持的新开工项目得不到贷款，也在一定程度上造成一些企业资金链紧绷。针对当时的情况，邹澜表示，央行、银保监会已于9月底召开房地产金融工作座谈会，指导主要银行准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，保持房地产信贷平稳有序投放，维护房地产市场平稳健康发展。尽管当时房地产贷款政策开始纠偏，但2022年房企到位资金所有渠道全部负增长，如国内贷款、自筹资金、定金及预售款、个人按揭贷款同比增速分别为-24.5%、-19.1%、-33.3%、-25.6%，其中银行贷款占房企资金来源的比重，从2003年的24%、2009年的20%，下降到2023年6月的12.6%。房企自2021年下半年开始深陷流动性危机，部分头部房企开始债务违约。

由于房地产企业融资和销售现金流同时收缩，2022年起房地产开发投资和施工面积罕见地第一次出现了持续负增长，上下游企业受到牵连。

4．土地招拍挂“两集中”政策抑制地方政府卖高价地的冲动

2021年2月26日，自然资源部要求22个重点城市住宅用地出让实行“两集中”政策，即集中发布用地公告，集中组织出让活动，且一年内出让活动不得超过三次，时间间隔和地块数量要相对均衡。政策出台的目的是希望通过促进地方政府的有序供地，防止地价过快上涨，实现稳预期、稳地价。2021年上半年供地市场依然较为火热，土地溢价率不断创新高；下半年自然资源部对核心城市土地出让政策进行了调整，包括限定土地溢价上限，加大对购地资金来源的审查力度，限制无开发资质的企业参与土地拍卖等。“两集中”政策使房企在热点城市一年三次集中拿地、集中融资、集中开盘，扰乱了市场节奏，再叠加金融政策收紧以及市场降温的影响，土地市场开始变冷，房企拿地节奏放缓，流拍率上升，2021年房地产开发企业土地购置面积增长-15.5%，2022年仅为10 052万平方米，是自1998年有统计以来的历史最低，同比增速为-53.4%。

2020年8月到2021年，以上三大调控政策从房企端、银行端、土地端联合发力，多措并举，形成了对房企资金链的闭环管控。从严调控的金融政策集中出台，流动性收紧，使部分房企长期积累的债务问题迅速爆发，房地产行业出现大变局。