第一模块
企业融资
资金从哪儿来

第一讲
协作网络
什么是风险投资

在“完美”的市场条件下，“公司金融”最核心的是要解决两个重要的问题：一是融资决策问题——资金从哪儿来？二是投资决策问题——资金向哪儿去？

如果把“公司金融”想象成一个通关游戏，把公司从只有两三个人、一两台电脑，发展成为市值上百亿元、上千亿元的大型上市公司，比成一个打怪升级的过程，那么“公司金融”的开端，就是要研究如何给小微企业、初创企业来融资。这就是第一讲的主题——风险投资（Venture Capital，VC）。

这一讲中，我们主要从两个方面来介绍风险投资。

▶风险投资能带来什么

▶不完美的朋友：风险投资

∷风险投资能带来什么∷

设想这样一个场景：你是一位信心满满、具有宏大理想的创业者，想成为下一个乔布斯，你花很多时间写了一份非常精美的商业计划书，兴高采烈地来问：“田老师，我想创业，想把我的商业计划书变成现实，想拥有自己的公司，想让它成为百年老店，您能给我一些建议吗？我应该从哪儿开始做？到哪里去筹集资金呢？”

看完你的商业计划书后，我发现原来你想开的是一家小卖部，或者一个搬家公司，或者一家五金店。那么，我可能会建议你去找亲戚朋友借点钱。

你可能会问：这不是最原始的办法吗？完全不像是现代社会商业的思路，您为什么不推荐风险投资呢？

事实上，即使是在美国这样一个资本市场非常发达的国家，90%的创业者在创业最初融资时，选择的通常都是到亲戚朋友那里去借钱，你计划书里提到的那些传统型的项目，不足以进入风险投资人的视野。

一般来说风险投资投的是那些高成长性、未来可能会带来高收益的项目，这是风险投资的一个重要的特点。从20世纪40年代出现第一家风险投资机构开始，风险投资就一直在追求投资最前沿的技术，引领行业的发展。

正是借助风险投资，人们才通过计算机、芯片、人工智能、可穿戴设备、5G、云计算等层出不穷的新技术，培养出了像谷歌、微软、脸书[1]、阿里、腾讯等大型的企业。

不夸张地说，如果没有风险投资的帮助，大家手中的iPhone、餐桌上的外卖、家里的扫地机器人等可能都不会出现。没有风险投资，我们眼前的这个商业世界或许将完全不一样。

因此如果你的商业计划书中提到的不是传统型的项目，而是非常有特色的、具有创新性的项目，比如，你开发了一项新技术，或者开创了一个全新的商业模式，那么，也许你的商业计划书真的能吸引到风险投资人的关注。

这时你就要思考了：你现在打算进入的是一个什么样的战场？

我们试着来描述一下这个战场：每一个你能想到的细分领域，都已经有创业公司去开垦了；在那些最赚钱的领域里，几乎都有一个或者几个巨头在进行激烈的竞争，如出行领域中的首汽约车、直播行业里的映客，等等；在这些巨头的背后，又站着几家更大的巨头，比如大家常说的BAT（即百度、阿里、腾讯）。

这些巨头公司拥有雄厚的资金实力、技术实力，市场资源和品牌影响力在业内也首屈一指，它们组成了纵横交错的社会资源网络和协作网络。你真正要进入的这个战场，要打的这场仗，不是去和路边的奶茶店竞争，也不是去和街边的五金店竞争，而是要试图闯进这个已经是“风起云涌”的市场，站在一个更高的维度上去竞争。

大家一定听说过：互联网时代，赢者通吃、强者恒强。在创业之路上，无数的创业者都失败了。如果让BAT这三家巨头在当前的竞争环境中，重走一遍创业之路，或许它们也走不到今天的高度。

回到一开始的问题：假如你有一个很好的创意，但是缺资金、缺人才、缺资源、缺市场，除了你这个人之外，什么都缺！那什么能帮你进入你希望进入的行业，帮你站在一个更高的维度，与对手展开竞争呢？可能风险投资就是帮助你进入这个战场的重要抓手。

你可能会认为我是在夸大风险投资的重要性，当然不是！谈到风险投资时，人们脑海里可能会出现这样一幅画面：一群西装革履、高高在上的人，板着面孔看着你的商业计划书，对它指指点点；他们如果认为你的项目有前途，能够发展起来，就提供资金，成百上千万元地投，一直投到项目成功、企业上市敲钟；但如果他们认为你的项目没有什么发展前景，就会把它扔到一边，束之高阁。

人们对于风险投资的这个印象有一定的道理。商业世界中的大部分风险投资还真就如此。

任何一个复杂的系统都不是非黑即白的，风险投资当然也一样。单方面的肯定或者否定都是不客观的，创业者与企业的高管当然不能用如此简单的逻辑来看待问题。

这一讲，我们重点来拆解风险投资的优势和局限，帮助创业者在创业之路上做出理智、正确的融资决策。

从本质上讲，风险投资是一个金融中介，风险投资人自己并不提供资金，他们用的是从别人那里募集来的钱。通常来说，风险投资人从“有限合伙人”（Limited Partners，LP）那里获得资金，然后成立一只风险投资基金，这只基金由“一般合伙人”（General Partners，GP）来管理。

那些响当当的名字，如美国的唐·瓦伦丁、道格拉斯·莱昂内，中国的沈南鹏、熊晓鸽等风险投资家，他们从本质上讲都是一般合伙人（GP），主要负责管理基金，然后做出相应的投资决策。

那么，风险投资人投资的对象是谁呢？就是像你一样，有着伟大梦想的创业者或者创业团队。

风险投资人投资了一个项目后，通常会跟踪3～5年，或者更长一点的时间。在退出该项目后，所获取的利润里，GP分走20%，即通常所说的“管理分红”，剩下的80%就会由基金的出资人LP拿走。

同样，每一年GP都会收取管理费，管理费一般按照管理基金规模的2%提取。比如，GP管理一只10亿美元规模的基金，那他每年会收取2000万美元的管理费，从而来覆盖日常的人工、尽职调查等运营成本。

收取如此高额的管理费用，那么风险投资的重要性到底体现在哪儿呢？通常来说，风险投资主要有以下几大作用。

风险投资的第一个重要的作用是，它会为创业者的创业项目提供资金。

清科和Pitch Book的统计数据显示，2021年中国的风险投资额总计已达8万亿元人民币，美国的风险投资额也已达1400亿美元。风险投资人最重要的事情之一就是给企业提供资金，让创业者发展、壮大其企业。

风险投资的第二个重要的作用是，提供一套机制监管、激励被投资的企业。

风险投资人在正式投资之前会与企业签订一份框架协议，这份框架协议是一份意向书。在框架协议里，有两项事宜双方要事先约定好，一项是现金流权，另一项是控制权。

现金流权类似于财权，即这笔钱怎么用，获利以后双方如何分配；控制权类似于事权，即由谁来最终控制这家企业。

财权和事权都非常重要。一般来讲，财权是留给创业者的，事权则留给风险投资人。作为创业者，要想拿到风险投资的钱，从事研发、运营，发展创业计划，那就需要把一部分事权转让给风险投资人。

事权如何体现呢？对于所投资的项目来说，一个很重要的方法就是风险投资人要在创业公司的董事会里占有一席之地。

一般来说，创业公司具体如何运营，怎么处理日常事务，风险投资人是不管的。但是，对于企业未来的战略布局，如上市、重组或是拆分等重大的决策，董事会的决议会起到决定性的作用。

当年美国的一家风险投资企业——Accel Partners，它最早向脸书投资1000多万美元，这笔投资很重要的一步，就是它的合伙人布莱耶在脸书的董事会里占据了一个非常重要的席位，这个席位也为后来脸书的发展和崛起提供了很大的支持。

风险投资的第三个重要的作用是，提供丰富的增值服务。

与其他消极的投资者不同，风险投资人其实是非常积极的投资者，他们会介入到企业日常的运营当中，帮助企业整合上游的供应商、拓展下游的客户，提高企业管理者的管理水平，雇用掌握核心技术的人才，等等。

互联网线上教育平台“跟谁学”成立于2014年，2015年它拿到了高榕资本的A轮融资，高榕资本的张震获得了“跟谁学”董事会中的一个席位，这个席位起到了非常重要的作用，帮助“跟谁学”在成立仅5年后就在美国上市，可谓是一个不小的奇迹。

风险投资的第四个重要的作用是，当企业上市要拥抱二级资本市场时，风险投资人会利用自己在资本市场长期积累下来的信用来为企业背书，告诉二级市场，这是一家非常有价值的企业。这一点主要体现在有风险投资支持的企业，它们在上市时，其市场价值通常不会被低估。

研究结果表明，在美国，有风险投资支持的企业，上市第一天平均股价会上涨6.7%，而没有风险投资支持的企业，上市第一天平均股价会上涨7.9%。换句话说，有风险投资支持的企业“留在桌子上的钱”[2]会少很多。

在中国，有风险投资支持的企业，上市第一天，其股价平均会上涨51%。而没有风险投资支持的企业，上市第一天的股价平均会上涨62%！这说明没有风险投资支持的企业的股价被严重低估了。从这个角度来说，是风险投资把企业带入了商业共同体中，帮助企业精准地找到了属于自身的生态位置。

风险投资的第五个重要的作用是，当企业上市时，它能帮助企业更好地“择时”。风险投资人能使企业在二级市场比较“热”的时候（也就是估值比较高的时候）上市，让企业获得更高的估值，帮助企业卖一个好价格，使企业的股权被稀释的程度更小。

美国哈佛大学商学院教授乔希·勒纳（Josh Lerner）曾做过一项研究，他发现美国的风险投资，在生物板块非常热的时候，就可以让生物行业的创业企业及时上市，使它们获得更高的估值。在风险投资领域，年轻的风险投资人出于为自身积累声望的考虑，会积极地为企业择时上市，而具有一定经验的风险投资人，其择时的能力更强，能够为投资的企业选择最佳的上市时机。

当然，风险投资也有不完美的一面，为了全面地了解真实的风险投资，接下来，我们来谈谈风险投资有哪些不好的、可能会带来限制的方面。

∷不完美的朋友：风险投资∷

英国著名的《经济学人》杂志，曾刊登过一篇重磅的封面文章。文中提到：2019年年初，美国硅谷有一批独角兽公司上市，资本市场一度热闹非凡，但《经济学人》提醒它的读者，要慎重购买这些独角兽公司的股票。

其逻辑在于，这些独角兽公司有庞大的体量，拥有上百万、上千万的用户，有非常炫酷的品牌，还有资本的强大支持，但遗憾的是，它们基本都不挣钱，还处在亏损的状态。那为何它们还能成功上市呢？其背后的原因就在于，风险投资通过资本催熟这些独角兽公司。

这些独角兽公司不一定拥有非常成熟的盈利模式，它们自身可能存在结构的不平衡和内在的“硬伤”，技术的“护城河”挖得也没那么深，但风险投资资本的驱动使其过早地上市了。在《经济学人》选取的12家独角兽公司里，有11家都没有盈利，有的甚至还处在亏损的状态！

从这篇文章中，我们可以看到风险投资不完美的一面。

其实在美国，50%～60%的IPO公司从来就没有获得过风险投资，可见风险投资并不适合所有的公司。

风险投资就像一个不完美的朋友，它的不完美与其基因、结构、退出机制高度相关，接下来，我们一步步了解这个朋友有哪些不完美之处。

风险投资的第一个不完美之处在于，它的存续期是有限的。

前面提到，风险投资募集到资金后，会成立一只基金，在美国这只基金的存续期通常是10年，最长可延长到12年。

国内的风险投资基金的存续期相对比较短，一般是3～5年。一只基金到期时，它必须要把所有的项目都清算掉，然后把收益还给LP。

正因为基金的存续期是有限的，当一只基金到了最后一两年时，风险投资人就会有比较大的压力，需要退出已有的项目以回报出资人LP。这时问题就出现了，有些项目需要慢慢地成熟发展，在它们不够成熟时，如果强力推行企业上市，就可能会造成企业的早熟，从而给企业带来很大的负面影响。

美图公司上市就是资本催熟的一个典型的案例。

2016年12月15日，美图公司在香港上市，它最初的股价是每股8.5港元，后来股票表现不错。但进入2017年之后，美图公司的股价就一路下跌，最低跌至每股2港元以下。这是为什么呢？

究其原因，其实就在于美图公司当初上市时，并没有做好充分的准备。美图公司的业务主要是为顾客提供工具性的软件，比如大家很熟悉的美图秀秀，而美图公司本身并没有很好的变现能力，或者说它的盈利模式并不清晰。但投资人从2008年就开始投资美图公司，到2015年已有7年之久，投资人有很强烈的退出动机，所以他们强推美图公司上市，最终导致其股价的低迷。

风险投资的第二个不完美之处在于，它有可能是创业者的敌人。

风险投资可以在创业者最需要钱的时候带来资金，但创业者也有可能会被其所吞噬。

风险投资人主要通过两种方式影响创业公司，一种是潜在的股权稀释，另一种就是风险投资人对公司运营的干预。

我们先来解释一下何为潜在的股权稀释。一个创业项目从启动到最后上市，一般会经过四五轮的融资，比如在天使轮，天使投资人可能会拿走企业10%～20%的股权；到A轮、B轮，风险投资人又拿走20%～30%的股权；到C轮、D轮，后期的战略投资人可能又会拿走5%～10%的股权。创业者的股权不断地被稀释，等企业最终上市时，创业者手中的股权往往就非常少了。

当初美团上市时，它的创始人王兴手中的股份，大约只占整个公司股份的11%，背后的原因就在于，每一轮风险投资进入后，创始人手中的股权都会被稀释。

风险投资人和创业者是一对天然的博弈对手，当引入风险投资后，创业者就不得不让渡出一些控制权，而有的风险投资人入主后，最喜欢做的事情就是把公司的创始人换掉。

创业者和企业管理者，通常是拥有不同才能的两类人。当企业发展到一定阶段后，创业者不像原来只管理五六个人，他需要管理50个、500个甚至5000个人，而此时创业者所具备的管理知识和技能，可能就无法驾驭如此大规模的企业了。

创始人被赶出初创公司的例子并不少见，例如，乔布斯当年就曾被迫离开苹果公司；思科公司的创始人是一对技术天才夫妇，他们设计出了路由器，做了很多有价值的创新，但因为管理能力不强，被投资人和下属赶走了；新浪的创始人王志东在企业上市后，也被迫退出董事会。

如果你是创业者，或者是创业团队的重要成员，那么大概率你还是要去面对风险投资人。这时，要做到知己知彼，才能百战不殆。

风险投资的第三个不完美之处在于，它具有高风险、高收益和高参与性的“三高”特征，正是因为这三个特征，注定了风险投资是自利的，有时，它会与创业者的利益产生冲突。下面我们详细分析这三个特征。

风险投资的第一个特征是，它具有高风险。风险投资人投资的风险是非常高的。有数据统计显示，美国风险投资人投资的3万多家企业中，失败率高达65%，也就是说有65%的投资项目是亏损的，有的项目甚至是血本无归。

风险投资的第二个特征是，它具有高收益。高风险伴随着高收益。风险投资人期望的是做出一两个明星级的项目，从这些明星级的项目中，赚取几倍甚至几十倍、上百倍的巨额回报。

例如，凯鹏华盈（KPCB）当年投资谷歌，获得了352倍的回报；还有更令人咋舌的，像Accel Partners，它投资脸书，仅这项投资就获得了1000倍的回报；最厉害的是软银投资阿里，它的回报超过了1700倍。

当风险投资人在他的投资组合中，找到了一个非常了不起的、具有巨额回报潜质的头部项目后，他所做的事情，就是把所有的力量和资源投入其中，全力培育这家企业。

风险投资的第三个特征是，它具有高参与性。前面我们谈到，风险投资人有可能会非常“蛮横地”干涉企业的发展战略。

风险投资的第三个不完美之处决定了它通常会出于自身利益的考虑，为了获取最大的投资回报，有可能会牺牲创业者的利益。

小结

1.风险投资通常会关注高成长性、未来可能带来高收益的项目。

2.风险投资的重要作用：提供资金、签订框架协议、提供增值服务、为企业背书、助力企业“择时”上市。

3.风险投资的不完美之处：存续期有限，有可能吞噬创业企业，具有高风险、高收益、高参与性的特征。

思考

如果你是一位创业者，看完本讲，回顾你的商业计划书，审视一下你的创业理想，你认为风险投资适合你的企业吗？