前言

全球国别系统性风险指数的编制已经有近10年了，我们对186个国家或地区进行了长期的跟踪研究，通过历史的指数和长期的指数预测，我们对全球国别系统性风险指数的编制经受住了市场的考验。我们有一个宏愿，即将全球186个国家或地区的系统性风险指数付诸报告并出版。时至2019年，在西南财经大学全球金融战略实验室和北京睿信科信息科技有限公司的密切合作，诸多老师和学生的不懈努力下，我们终于完成了《全球国别系统性风险趋势报告》，包含了“一带一路”地区、美洲太平洋地区和西欧非洲地区，共186个国家或地区。不过，在大家阅读正文前，我们有必要请大家了解报告面临的环境变化，全球系统性风险指数的逻辑和报告写作出版情况等。

一、必须高度关注全球系统性风险趋势

目前，全球系统性风险一如预期地上升。2019年以来，美联储暂停加息，并在7月底降息，以及全球不少央行的降息在某种程度上降低了全球系统性风险，但全球系统性风险却因系列混沌状况而持续上升。美联储降息并不能改变阿根廷因为总统初选而导致的金融市场大跌，金融危机再现；美联储降息并不能改变贸易战给全球金融市场带来的严重后果；美联储降息并不能改变英国可能无条件脱欧带来的冲击；甚至，美联储降息并不能改变全球经济增长放缓、金融脆弱的状况。因此，该来的还是会来。

我们在《2018—2019年全球系统性风险趋势报告》中，认为在美元升值周期坎中，全球，尤其是新兴市场经济体仍将面临较大的系统性风险，请大家系好安全带！2019年已过去大半，一些新兴经济体的危机已经显现，而美联储已经从加息转变为降息，全球20多个国家加入降息潮。那么，在这种情况下，全球系统性风险是否出现了根本性的缓和或转折了呢？新兴市场经济体的危机是否已经结束了呢？

的确，美联储及其他央行跟随降息，让市场以为全球系统性风险将处于下降趋势，但事实上可能需要仔细分析：首先，在这波央行的降息潮中，降息的理由是全球经济增长和贸易放缓，通胀乏力，目的是防范经济走向衰退；其次，资产泡沫（尤其是股市泡沫）过度积聚的经济体，不管是发达国家还是新兴市场国家，甚至是发展中国家，欠下的债都必须得还，泡沫必将破裂，在短期内并不能改变已经陷入经济衰退、严重通胀、债台高筑和金融动荡国家的命运；最后，尽管美联储开始降息，特朗普总统甚至要求尽快降息100个基点，而且从美元周期的技术分析角度来看，美元正好处于从升值向贬值的转折期，这是好消息，但坏消息是，这对于资产泡沫化的经济体不会产生什么实质性的帮助。

二、充分利用全球国别系统性风险指数

中国正处于全球化进程之中，不管是国际贸易、直接投资和证券投资，还是跨国金融机构和公司的全球化经营，抑或是中国政府的全球外交合作与往来，适时地掌握全球系统性风险，尤其是全球国别系统性风险，具有特别重大的价值和意义！

我们在本报告依据的全球国别系统性风险指数是全球国别动态系统性风险指数，而动态系统性风险指数是相对于静态系统性风险指数而言的。而动态和静态的区分在于评分的时间频率的差异：静态的频率是年度，动态的频率是交易日度，也可以更小。当然，两者依赖的指标体系也不一致：静态的指标以宏观经济金融和社会发展指标为核心，动态的指标以市场价格指标为核心。这里简单地说说为何我们要以价格体系把握全球系统性风险，以及国别系统性风险指数的编制方法。

（一）以价格体系把握全球系统性风险

随着国际金融危机的爆发，全球系统性风险的概念不再陌生，全球系统性风险的重要性也日益体现出来，对全球系统性风险的重视也日益提升，如IMF、BIS和FSB等国际组织，欧盟等区域性组织，各国央行等职能部门，都日益关注全球系统性风险。对于全球系统性风险的讨论也日益增加，对于全球系统性风险的监控和管理也在逐步展开。事实上，随着全球化、金融化、泡沫化的发展，系统性风险日益具有全球化的特征。

但是，对于系统性风险的理解，大家多局限于金融系统的风险。对于全球系统性风险的理解，大家尚多认为是全球金融体系的系统性风险。事实上，随着全球日益金融化，金融的触角日益深入人类社会生活的方方面面，从各种层次的金融市场，到金融机构，再到金融监管和金融行为，无不如此。相应地，全球系统性风险常常也会传染到全球金融体系中去，如战争、政变、恐怖袭击、全球传染性疾病、地震、海啸等全球系统性风险，除了自身可能带来的死亡、难民、政局动荡等之外，常常会导致股票市场、债券市场、外汇市场、货币市场和商品市场的波动，严重的会影响金融机构、人们的金融行为，甚至导致金融监管的改变。

当然，全球金融体系本身也是全球系统性风险的创造者，如货币汇率的巨大波动，金融泡沫的破裂、股市的暴跌，有的有外部系统性风险的原因，有的有经济风险释放的原因，也有金融系统中金融机构操作的问题、金融市场漏洞被利用的问题。

因此，当我们谈论全球系统性风险时，并不仅仅指的是全球金融体系的系统性风险，尽管常常体现为全球金融体系的系统性风险。同时，当我们谈论全球金融体系的系统性风险时，也常常并不仅指金融机构自身产生的风险，也指金融体系变革产生的风险，以及两者导致金融市场变动的风险，还常常指外部冲击导致的系统性风险。

此外，讲系统性风险通常含有质的含义，通常讲系统性风险是指风险的量积累到一定程度后出现的巨大风险，常常有猝然发生、难以应对的特点。但是，风险是始终存在的，与机遇一样随时存在。系统性风险也是一种风险，也不是随时爆发的，那么，它是随时存在的吗？它可以用测量来把握吗？它可以随时测量吗？

事实上，系统性风险的测量，不是测量其爆发时这一个极端情况，而是测量风险与机遇的现实情况，在这个连续的现实情况中才能发现突变的极端情况。因此，系统性风险的测量首先是对全球经济金融体系，甚至是对更广泛含义的全球生态体系的了解和把握；其次是将风险与机遇这一似二实一的两类指标统一为一种指数度量，即0—100的指数，往0走就是风险越来越高，往100走就是机遇越来越高；最后，系统性风险指数是一个体系，最高级别的就是全球系统性风险指数体系，下面的可以有区域系统性风险、国别系统性风险、行业系统性风险和重要金融机构系统性风险等。明乎此，我们才能进一步构建全球系统性风险指数体系，以全球金融体系为基础来构建全球系统性风险指数体系。

随着以市场化和金融化为重要推动力的全球化的不断深入，全球经济金融日益具有开放性，全球经济金融日益融合成一个关系紧密的全球系统，全球贸易和金融市场日益成为全球化的重要表现。全球经济金融系统和相关的系统非常复杂，即便不是一个黑箱，也是一个半黑半白的灰箱，但绝对不是一个白箱。在这个灰箱之中，有众多若隐若现的各种金融市场、金融机构和金融监管的关系，但通过国际组织、主要国家和学者的研究情况来看，对全球系统性风险的把握并不理想。

全球汇率体系、全球物价体系和全球金融市场的股票价格体系和债券价格体系，日益成为全球经济金融系统的标志，代表着全球经济金融系统的状况，而全球购买力平价作为一种全球经济系统的参考价格体系，也日益被国际组织应用到诸多方面。在《蝶变：从金融风暴走向全球共治》一书中，我将美元兑某国的汇率与该国的购买力平价的比值，称为经济潜力空间比值，并对全球186个国家或地区进行了经验分析，并与曹远征首席多次探讨其合理性。同时，对于物价和经济状况而言，都是以月或季为间隔的数据，我们通过对月度数据的相关分析，获得了2年期国债收益率与经济物价良好的相关性，遂以2年期国债收益率作为经济物价的代表。于是，我们在编制国家系统性风险指数时，以全球价格体系为基础，取了五个共同的维度，试图按全球一价率来获得全球系统性风险指数。这五个维度是：经济潜力、经济物价（2年期国债收益率历史利差）、国债利差（2—10年期期限利差）、股票指数和汇率。这也是全球国别系统性风险指数的基础指标。

（二）国别系统性风险指数的编制方法

国家系统性风险即一个国家（或经济体）存在的系统性风险，主要是指由国家价格体系体现出来的系统性风险，既包括由其经济金融体系带来的风险，也包括由其他体系可能带来的系统性风险。事实上，由于国家政治社会生活的各个层面，以及对内对外面临的处境，以及应对措施，都会或多或少地体现在经济金融活动当中。因此，国家系统性风险也不仅仅是经济金融风险。

正如美国、欧洲和中国既有的风险评级公司的出发点依赖于各种所在的国家或经济体，各有各的合理性，体现了优点，但由于不是全球统一的标准，也各有各的缺点。比如，如果以金融市场指标来看，发达国家占优势；如果以外汇储备等指标来看，中国这样的国家占优势。我们尝试寻找一个可以评估全球所有国家的统一标准，因此，我们在金融市场指标外，引入了经济潜力空间比值指标。一般而言，发展中国家经济潜力空间比值较高，而发达国家经济潜力空间比值较低，这也就解释了为什么直接投资也会进入发展中国家，发展中国家的经济增速比发达国家高。在这样的框架体系中，全球以同一标准进行度量风险与机遇，也就具有了合理性。

国家系统性风险指数五大分指数的具体算法如下：

第一，股指风险指数的算法。

首先，计算日、周、月、季、半年和年波动率，以工作日计算，周、月、季、半年和年的时间分别为6日、23日、64日、128日和256日。

其次，计算出各种波动率的最大值和最小值，以两者绝对值的最大值（将其定为A）作为基准将有关波动率百分化。不过，由于达到绝对值最大值的时候不多，我们常常采用替代值来替代最大值。通常而言，股指日、周、月、季、半年和年的A值分别是5%、10%、20%、30%、40%和45%。基本逻辑是下跌不好，过多上涨意味着即将下跌或跌后反弹，也不一定好，适度上涨好。基本算法是（A-每个波动率的绝对值）/A×100。由此得到每类波动率的风险指数，如日波动率风险指数、周波动率风险指数、月波动率风险指数、季波动率风险指数、半年波动率风险指数和年波动率风险指数。

最后，设日风险指数和周风险指数的权重分别为10%，月风险指数和季风险指数的权重为15%，半年风险指数和年风险指数的权重分别为25%，由此加权得股指风险指数。

第二，汇率风险指数的算法。基本上同股指风险指数算法。其中，代表日、周、月、季、半年和年的A值分别是2%、4%、8%、11%、13%和20%。

第三，国债风险指数的算法。考虑到国债收益率10年期和2年期收益率及两者利差的周期性特点，考察了六国利差的最大值与最小值之间的距离的一半，美国为2.8295%，日本为1.621%，德国与法国为2.005%，中国为1.255%，英国为2.281%，六国利差的均衡位置大致为1.9981%，可取2%，即下面公司中的A值。利用此公式（A-ABS（A-每个利差）/A×100获得每个国家的国债风险指数。

第四，经济潜力空间比值风险指数的算法。各国经济潜力空间比值的百分取值为3倍。获得各国经济潜力风险指数后，再按各国GDP权重获得经济潜力空间比值风险指数。

第五，国债代表经济物价风险指数的算法。计算2年期国债收益率的日、周、月、季、半年和年利差的变化，并利用此公式（A-每个波动率的绝对值）/A×100获得每个国家的日、周、月、季、半年和年的风险指数，再加按日风险指数和周风险指数的权重分别为10%，月风险指数和季风险指数的权重为15%，半年风险指数和年风险指数的权重分别为25%，加权得国债风险指数。其中，经过统计与经验分析，A值分别设定为0.05%、0.1%、0.2%、0.3%、0.5%和1%。

相应地，国别系统性风险指数算法中，股指、汇率、国债、经济潜力空间比值和经济物价5个子风险指数，各占20%的权重，因为等权重，其实也是简单的算术平均算法。

但是，在实际运算中，不是所有的国家都有国债指标、股指指标，通常都有的指标是汇率和经济潜力空间比值。相应地，国债风险指数和股指风险指数也仅是部分国家有，所有国家都有的是汇率风险指数和经济潜力风险指数。经过仔细研究发现，对于没有相关指标的国家，其金融市场和经济的发达程度也相对较低。

同时，从1981年1月1日至2017年3月23日的交易日中，不是所有的指标和风险子指数从1981年1月1日就开始有数的，因此，对于缺乏数值的时间，我们将其假设为0。此外，由于以美国统一的交易日作为所有国家的时间轴，其中，有部分国家可能面临着交易日不一致的情况。在时间对齐后，如果仍然出现脱漏值，通常以前一交易日值代替缺漏的值。

三、全球国别风险报告的区域划分情况

我们在《2018—2019年全球系统性风险展望报告》的基础上，在全球186个经济体系统性风险指数的基础上，编撰了全球国别系统性风险报告，根据区域分为三本：“一带一路”经济体、西欧非洲经济体和美洲太平洋经济体。这一划分的依据主要是地理相近。

其中，“一带一路”包括“海上丝绸之路”的35个经济体和陆上丝绸之路的30个经济体，共65个国家和经济体：东南亚11国，包括东盟10国（新加坡、马来西亚、印度尼西亚、缅甸、泰国、老挝、柬埔寨、越南、文莱和菲律宾）和东帝汶；南亚8国：印度、巴基斯坦、孟加拉、阿富汗、斯里兰卡、马尔代夫、尼泊尔和不丹；西亚16国：伊朗、伊拉克、土耳其、叙利亚、约旦、黎巴嫩、以色列、沙特阿拉伯、也门、阿曼、阿联酋、卡塔尔、科威特、巴林、塞浦路斯、埃及；蒙古与中亚5国：哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦、土库曼斯坦、塔吉克斯坦和吉尔吉斯斯坦；独联体5国及格乌：俄罗斯、白俄罗斯、阿塞拜疆、亚美尼亚和摩尔多瓦等独联体5国和格鲁吉亚与乌克兰；中东欧16国：波兰、立陶宛、爱沙尼亚、拉脱维亚、捷克、斯洛伐克、匈牙利、斯洛文尼亚、克罗地亚、波黑、黑山、塞尔维亚、阿尔巴尼亚、罗马尼亚、保加利亚、马其顿。科索沃也作为一个经济体纳入其中。

美洲太平洋区域报告共包括49个经济体。除大中华区外（包括中国大陆、中国香港特区和中国台湾地区）和东亚的日本和韩国六个经济体外，美洲大洋洲部分共包括44个国家。其中，美洲共有34个国家。北美洲3国：加拿大、美国、墨西哥。中美洲19国：包括陆上7国和加勒比地区12国。陆上7国包括：危地马拉、伯利兹、萨尔瓦多、洪都拉斯、尼加拉瓜、哥斯达黎加和巴拿马；加勒比地区12国包括：多米尼克、多米尼加共和国、海地、牙买加、巴巴多斯、安提瓜和巴布达、巴哈马、格林纳达、圣基茨和尼维斯、圣卢西亚、圣文森特和格林纳丁斯、特立尼达和多巴哥。南美洲12国：阿根廷、玻利维亚、巴西、智利、哥伦比亚、厄瓜多尔、圭亚那、秘鲁、巴拉圭、苏里南、乌拉圭、委内瑞拉。大洋洲10国：澳大利亚、新西兰、巴布亚新几内亚、斐济、基里巴斯、萨摩亚、所罗门群岛、汤加、图瓦卢和瓦努阿图。

西欧非洲国别系统性风险报告共涉及72个国家。这里的西欧是一个政治概念，指欧洲发达国家即除转型的中东欧国家外的欧洲国家，包括地理意义上的西欧、北欧和部分中欧与南欧国家，共20国。北欧5国，包括冰岛、丹麦、挪威、瑞典和芬兰；西欧6国，包括英国、爱尔兰、荷兰、比利时、卢森堡、法国；南欧6国，包括希腊、意大利、圣马力诺、马耳他、西班牙、葡萄牙；中欧3国，包括德国、奥地利和瑞士。

非洲除去“一带一路”的埃及外，共有51国。包括苏丹、南苏丹、利比亚、突尼斯、阿尔及利亚、摩洛哥北非6国；埃塞俄比亚、厄立特里亚、吉布提、肯尼亚、坦桑尼亚、乌干达、塞舌尔、卢旺达、布隆迪东非9国；毛里塔尼亚、塞内加尔、冈比亚、马里、布基纳法索、几内亚、几内亚比绍、佛得角、塞拉利昂、利比里亚、科特迪瓦、加纳、多哥、贝宁、尼日尔西非15国；乍得、中非共和国、喀麦隆、赤道几内亚、加蓬、刚果（布）、刚果（金）、圣多美和普林西比中非8国；博茨瓦纳、纳米比亚、安哥拉、南非共和国、艾史瓦帝尼（原斯威士兰）、莱索托、马达加斯加、马拉维、科摩罗、毛里求斯、莫桑比克、赞比亚、津巴布韦南非13国。

四、全球国别风险报告的写作出版情况

对于全球金融战略实验室全球国别系统性风险报告的出版，西南财经大学学校领导和中国金融中心主要领导很早就寄予了厚望，并在经费和人员等方面给予了大力支持！这也是西南财经大学培育创新型智库，为双一流学科建设提供支持的努力之一。

报告的写作是一个系统工程，中国金融研究中心12位研究生（殷焱艳、唐敬尧、叶芸绮、余鑫、赵心怡、刘海越、章娇、申伟弘、张左敏暘、叶炜、杨德明、欧阳萱）、实验室杜沁玲和唐青春两位老师、唐茂恒董事长与其北京睿信科的同事（龙川江、方姗姗、余欢等）、中国银行的袁跃东先生和武岩女士都参与了这个庞大的项目。我和唐董事长准备了报告的基本逻辑结构和标准规范，唐青春老师更新了数据并提供了数据规范并多次汇集整理文档，杜沁玲老师协助安排同学相关工作。在编审过程中，我们建立了总撰小组：方明、唐茂恒、袁跃东和武岩，也由每本书的作者们构成了编委会。从启动会到初稿审阅讲评，再到第二稿的修订，再到导读的修订，到最终定稿，时间匆匆过了大半年，不禁然间多了几茎华发，而书稿终于成形问世，也颇感欣慰，亦有秋高气爽、喜气洋洋之态。与几位老师和诸多同学、同仁们的高效合作，才有了报告的完结，在此深表谢意！

三本报告超过100万字，并有近2000幅图表，并希望尽快出版，对于出版社也是一个重大的压力。作为多年的合作伙伴，中国法制出版社从领导到编辑老师给予了一如既往的大力支持，充分体现了中国法制出版社的高标准、高水平和高效率，使本报告得以在如此短的时间内付梓。编辑潘孝莉老师、陆伶楠老师、刘悦老师尽心尽力，严格要求，为本报告的出版付出了艰辛的努力，在此深表谢意！

曹远征先生亦不辞辛劳，为本报告作序。仔细数来，曹先生已为我4本著述作序，为实验室5本报告作序！感谢曹先生一直以来的大力支持和帮助！

本报告写作时依据的是截止到2018年12月31日时的全球国别动态系统性风险指数，但受写作时间和出版周期的影响，与全球系统性风险指数一样，国别系统性风险指数的最新变化很难充分体现到书中。不过，从过去的大半年时间来看，大多数结论仍然成立。此外，大家在阅读本书时，要了解和把握最新的国别系统性风险指数的变化，可以查阅全球风险管理平台（www.sunrisk.cn）。全球风险管理平台初期已经实现每月一次的自动更新，未来将会实现每天的自动更新。

本报告的写作，由于时间紧、任务重、体量大，加之能力有限，缺点或错误在所难免，恳请大家在阅读过程中不吝赐教！

是为前言。

西南财经大学全球金融战略实验室主任、首席研究员、博士生导师

方明

2019年9月1日