第一节 中国股市中估值最低的港股
先给大家看看港股中的内房股（内房股是指在香港上市，但是主要业务在内地的房地产公司）里的“三剑客”（这里的价格是采用2019年7月21日的前复权价格）：
融创中国：2016年全年股价徘徊在4~6港元，最低价3.84港元，最高价6.45港元，2017年10月触及当年最高价41.57港元，截至2019年7月21日，股价为38.85港元。
中国恒大：2016年全年股价徘徊在4.5~5.5港元，最低价4.16港元，最高价5.70港元，2017年10月触及最高价30.75港元，截至2019年7月21日，股价为22.10港元。
碧桂园：2016年全年股价徘徊在2.6~4港元，最低价2.51港元，最高价4.12港元，2017年10月触及当年最高价17.86港元，截至2019年7月21日，股价为11.36港元。
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股价复权：所谓复权价就是对股价进行权息修复，按照股票的实际涨跌绘制股价走势图。例如某股票除权前日，价格为10元，每股分红0.5元并且每股送一股，除权后报价为4.75元，除权当日走出上涨行情，收盘于5元，采用前复权处理后前一日股价应调整为4.75元，相对于前一日的股价上涨了5.26%，这样在股价走势图上真实反映了股价涨跌。复权还分为前复权和后复权。
前复权，就是保持现有价位不变，将以前的价格缩减。后复权，就是保持先前的股价不变，而增加以后的股价。可以这么说，不复权的价格没有参考价值。现在的复权还有采用等比再投的精确复权方式，这个复权方式是指分红按当时的股价再投的模式，这个模式我觉得非常适用于分红再投资的投资者，目前的雪球网、果仁网提供的复权模式就是这种，而大部分其他证券公司的软件也可以在设置里勾选采用等比再投的精确复权方式，比如A股常用的通达信软件，可以进入系统设置，把“复权使用等比方式”打钩选中，这样只要在系统里改一下设置，结果就和果仁网、雪球网等一样了，我认为这种复权方式比较准确地反映了股票价格的真实涨跌情况。
除了内房“三剑客”，中国奥园、时代中国控股、新城发展、龙湖集团、宝龙地产等众多内房股都有不错的涨幅，其中有几只都是涨幅超过10倍的股票。这些股票涨幅和A股的“妖股”不同，是一个价值发现并认可的过程，即使到现在，仍然有不少内房股具备很高的投资价值。
有人会说，房地产股票杠杆高，负债多，那么除了内房股，优质制造业也在港股屡创佳绩：长城汽车H股曾经从2008年10月的最低价到2015年4月涨幅接近100倍，吉利汽车也曾经在短短的2016年2月到2017年11月不到2年时间获得10倍的涨幅。申洲国际、安踏体育等也都有几十上百倍的涨幅，还有早期的康师傅、旺旺、达利园、维他奶国际这些消费股也曾经有过几十倍的涨幅。
一、AH股比价情况
截至2020年2月7日，同时在A股和港股上市的股票共计119只，AH溢价率排名中位数第60位的兖州煤业A股要比港股贵出60.75%，溢价率最高的洛阳玻璃A股股价甚至是港股价格的5.97倍，只有一只股票中国平安港股是高于A股的，也只高出1.5%，其余118只港股均低于A股。要知道，这里的AH股是完全具有相同企业权益的股票，每股分红都是一样的，股东权利也是一样的。当然，A股的股票有打新的优势，加上流动性比较好，溢价率在10%~15%是合理的，当差价过大时，作为真正的价值投资者，这其实很容易选择。通俗地说，大家买东西的时候都知道一样的东西，不管它是在线上还是在线下卖，我们都应该选便宜的买。选择股票也是同样的道理，应该挑选价格低得多的H股来购买。2020年2月7日AH股票比价见表1-1。
表1-1 2020年2月7日AH股票比价表
资料来源：东方财富网。
二、港股和A股估值比较
（一）估值比较
先简单介绍一下市盈率、市净率、股息率和净资产收益率的概念。
1．市盈率
市盈率（Price Earnings Ratio，P/E Ratio）也称“PE”，是指一定的考察期（通常为12个月）内，上市公司股票的价格与每股收益的比率，是股价除以每股收益得出的数据，也可以用公司市值除以归母净利润得出。市盈率的计算公式如下：
一般认为，如果一家上市公司股票的市盈率过高，那么该股票的价格可能被高估。根据考察期的不同，市盈率分为静态市盈率、滚动市盈率、动态市盈率三种。
（1）用上一年度公司的归母净利润数据计算得到的市盈率为静态市盈率。静态市盈率的缺点在于使用的是上一年度的数据，无法反映公司未来的预期。
（2）用最近的4个季度的公司归母净利润数据计算得到的市盈率则是滚动市盈率，通常用TTM表示。
（3）动态市盈率则是用下一年度或者是年初推算的当年的预测归母净利润计算的市盈率。除了可以计算当年度的动态市盈率，还可以计算未来几年的动态市盈率，但由于是预估值，可能会有较大的偏差。
一般说的市盈率通常是指静态市盈率，滚动市盈率更贴近现在。而动态市盈率则含有预测成分，是对未来的一种判断。市盈率是重要指标，但只是在一定程度上提供参考，不能单独作为投资依据。在实际投资中，投资者要结合股票的成长率全面考虑，只有市盈率不高成长性也好的股票才是好的投资标的。
2．市净率
市净率（Price-to-Book Ratio，P/B）也称“PB”，又名市账率，是指每股市价与每股净资产的比值，也可以用市值除以公司净资产得出。市净率的计算公式如下：
市净率是比较常用的衡量股票估值高低的指标，但是和市盈率一样，都不适宜单独用来作为投资依据。一般来说，市净率较低的股票投资价值较高；市净率较高的股票则投资价值低。市净率一定要结合公司的其他指标以及经营情况、盈利能力等综合判断。
市净率的优点在于净资产比净利润相对稳定，对公司净资产的衡量有较高的参考价值。但是市净率低的公司往往可能净资产收益率不高，如果预期未来的净资产收益率也同样不高，那么该公司的股票也不值得购买。
资产重估或虚增资产会导致市净率低，所以分析市净率一定要分析净资产的组成。
3．股息率
股息率（Dividend Yield Ratio）是指一年中每股的派息额和每股股价的比率。也可以用公司一年的总派息金额与当时市值的比值计算。股息率的计算公式如下：
在投资实践中，股息率是衡量企业是否具有投资价值的重要标尺之一。股息率是挑选收益型股票的重要参考标准，如果连续多年年度股息率超过1年期银行存款利率，则这只股票基本可以视为收益型股票，股息率越高越吸引人。
4．净资产收益率
净资产收益率（Rate of Return on Commom Stockholders' Equity，ROE），也称为股东权益报酬率、权益报酬率、权益利润率、净资产利润率，是衡量上市公司盈利能力的重要指标。净资产收益率是净利润与净资产（所有者权益）比值的百分比，净资产收益率的计算公式如下：
净资产收益率是很重要的指标，但是要连续来看，一般来说要看最近5年的数据，更重要的是以此为依据推断未来的ROE，这个数据反映的是企业的盈利能力，据此并结合对未来的分析，判断出未来的盈利能力。
上述四个指标用于个股时都必须和其他指标相结合来参考，不宜单独作为决策依据。市盈率、市净率和股息率用于整体市场的纵向比较时具备很好的参考价值，比如拿港股市场来说，当市盈率、市净率处于历史低位区间的时候或者当股息率处于历史高位区间的时候具备较好的投资价值；用于不同市场之间比较时也具备较高的参考价值，比如港股和A股或者美股做比较。
（二）港股和A股估值比较
从图1-1可以看出，截至2019年7月19日，港股主板的平均市盈率为11.35倍，相比上交所13.61倍和深交所的23.54倍都要明显低得多。而如果看香港大盘股，市盈率更是低至8.86倍，市净率仅为1.08倍，香港国企指数市盈率8.96倍，市净率仅为1.04倍。而且由于腾讯控股无论在港交所主板还是大盘都占比接近10%，2019年7月19日市盈率高达38.43倍，所以腾讯控股这一只股其实就大约推高了港股主板或大盘市盈率的7%~8%。扣除腾讯控股的影响，港股主板PE大约不到10.5倍，港股大盘股PE大约仅为8.2倍。
图1-1 2019年7月19日港股和A股估值的比较
资料来源：港交所网站。
从市盈率来说，2019年的港股也是处于相对历史低位，2019年12月恒生指数的市盈率为11.25倍。从1980年到2019年这40年，港股恒生指数历史平均市盈率每年年末为14.38倍，2000年到2019年年末这20年平均市盈率为14.08倍。恒生指数历史上最低市盈率为5.5倍，最高约44倍，历史平均值约为14.3倍，如图1-2所示。可以看出2019年12月的市盈率在历史水平中处于相对低位。
图1-2 恒生指数1997—2019年历年年末市盈率
资料来源：恒生指数有限公司网站。
也就是说，港股2019年年末估值水平处于相对低位，从长期来看，估值修复加上企业自身发展导致股价向上的概率很大。
随着内地的进一步开放，港股通（包括沪港通和深港通）南下资金不断流入，内地居民利用各种渠道直接在港股开户投资，港股的流动性不仅会提升，内资最终会在内地主要企业中从外资手上抢到定价权，并逐步修复被低估得厉害的港股估值，可能将来内地居民投资港股几乎没有什么门槛。
这里再多说一句，历史上看，港股并非一直是被低估的。2014年，AH溢价指数还一度跌破90，也就是H股平均股价高于A股，最高时万科H股高出A股50%，中国平安H股高出A股近30%，2010—2014年AH溢价指数就在105上下波动，要知道当时还没有沪港通这种机制。而到2019年年末，AH溢价指数130则处于历史高位。历史或许已经告诉我们答案，港股的低估终究会结束，AH高差价也必然回归到相对合理的位置，只是目前还不知道回归要多长时间，但这里有着确定并且巨大的空间，这也是我的投资以港股为主的重要原因。