摘要

投资是决定企业发展质量的重要战略和财务决策之一，如何提升企业投资效率是企业经营发展的主要目标。在MM定理所假设的完美市场环境中，企业的投资效率应该完全由该企业的投资机会所决定。然而，完美的市场并不符合现实的经济环境，由于信息不对称问题的存在，企业中的非效率投资行为屡见不鲜，主要的表现为投资过度和投资不足。投资效率的影响因素众多，除了内部的治理结构和财务特征外，往往也会受到各种市场条件以及政治经济因素的影响，并且诸多行业还会受到政府政策和市场环境的限制和约束。

政府是公司外部重要的利益相关者，政府通常以实施政府补助的方式进行资源再分配，这在一定程度上对弥补市场缺陷、推动经济增长和促进投资等方面发挥着重要作用。数据显示中国政府对本书研究样本中的上市公司的补助在2008—2018年呈现出先升而后降的趋势，具体而言，政府补助从2008年的1009.75亿元下降到2009年的394.24亿元，降幅高达60.95%，而后稳定提高到2018年的2419.42亿元，提升幅度达到139.60%。政府补助作为企业外部资金的重要来源，目前学者对政府补助所产生的经济效应（效果）还存在着不同的声音。由于我国经济发展处于特殊转轨时期，某种程度是需要借助政府干预手段来协调和引导的，其中就会对企业的投资行为等产生重要影响，有的是正向激励作用，有的是负面不利影响，还有的包括在企业处于不同生命周期其功效和作用也差异较大。很多学者较早就开始关注政府补助相关的问题，也积极开展深入地研究。目前已有的政府补助的相关研究，多是侧重于政府补助的主要影响因素，或者是对企业经济效益以及技术创新等方面的影响。关于对于政府补助的具体效果，例如对企业投资效率所产生的影响，这方面相关研究却较少予以涉猎。

产品市场竞争是公司面临的一个重要的外部环境因素，无论是代理成本导致的过度投资，还是政府干预导致的过度投资，其投资项目最终要参与到市场竞争中，公司的项目投资行为可能是对外部竞争环境做出的反应。资源的有限性特征必然加剧市场竞争，而市场竞争一定程度上又有助于降低企业管理层与外部信息使用者之间的信息不对称程度，使公司管理层的决策影响更加透明化，变得更加易于观察。产品市场竞争能够增加比较机会，公司的股东与利益相关群体可以通过行业内部企业的绩效水平来评估企业管理层的尽责程度，进而形成对企业管理层的隐性监督。竞争压力能够激发企业管理层寻求高质量投资项目的动力，经济学意义上的理性人假设认为外部投资者能够判断区分不同投资项目的质量差异，这有助于摆脱高质量投资项目投资不足的窘境。然而，现有研究很少以具体行业层面的角度细致地探讨产品市场竞争与企业投资效率的关系。

在经济进入高质量发展的新常态时期，政府和市场都会在资源配置的过程中扮演着重要角色，同时也会影响企业的决策行为，最终影响投资效率。在国内市场经济推进和国际竞争加剧中，不同产业、不同区域以及不同经营规模的企业竞争激烈程度差别很大，由于政策、地域、供求关系、资源渠道等原因，有的趋向自由竞争市场，而有的趋向垄断。面对这种情况，政府应该是尊重市场自由支配，减少政府干预，还是保护市场竞争中的“弱者”，增加补贴，都是极为重要的讨论话题。

基于以上问题，本书选取2008—2018年沪深证券市场的上市公司为主要的研究样本。将政府补助、市场竞争与上市公司投资行为纳入一个研究框架，以利益相关者理论、委托代理理论、信息不对称理论、预算软约束理论、企业投资行为理论为基石，对以下问题进行考察：一是政府补助是否影响企业的投资效率？二是市场竞争是否会对企业的投资效率产生影响，如果有，将产生什么样的影响？市场竞争程度的不同是否会影响政府补助的政策效果？三是如果政府补助、市场竞争程度都会刺激和影响企业投资效率，应该如何处理政府与市场的关系，如何有效利用市场竞争刺激作用的同时，把有限的政府补助效用发挥到极致。

本书的实证检验结果发现：第一，关于政府补助与投资效率之间的关系方面，在各个行业中，包括农林牧渔业、电力热力燃气及水生产和供应业、交通运输仓储和邮政业、信息传输软件和信息技术服务四个产业，政府补助对投资效率产生影响。其中，农林牧渔业的政府补助估计系数显著为负，这意味着政府对农林牧渔业补助力度越强，该产业的投资效率越低。电力热力燃气及水生产和供应业的政府补助估计系数显著为正，这意味着政府对电力热力燃气及水生产和供应业补助力度越强，该产业的投资效率越高。交通运输仓储和邮政业的政府补助估计系数显著为正，这意味着政府对交通运输仓储和邮政业补助力度越强，该产业的投资效率越高。信息传输软件和信息技术服务业的政府补助估计系数显著为正，这意味着政府对信息传输软件和信息技术服务业补助力度越强，该产业的投资效率越高。另外，根据稳健性检验结果显示，政府补助估计系数只在少数区域显著，对区域投资效率存在影响，但效应方向并不一致。东北综合经济区和大西北经济区经济发展相对落后，政府补助投入越多，地区发展惰性越强；而东南沿海相对发达，政府补助越多，投资效率越高。

第二，关于产品市场竞争与投资效率之间的关系方面，在各个行业中，包括采矿业、制造业、电力热力燃气及水生产和供应业、信息传输软件和信息技术服务、金融业五个产业，产品市场竞争程度变动对相关产业的投资效率产生影响。其中，采矿业产品市场竞争估计系数显著为正，这意味着产品市场竞争指数越大，产品市场竞争越弱，采矿业的投资效率反而越高，这与产品市场竞争越高，投资效率越高的原假设相反。制造业产品市场竞争估计系数为负，但并不显著，这意味着产品市场竞争强度的提高推动了制造业上市公司的投资效率。电力热力燃气及水生产和供应业产品市场竞争估计系数显著为负，意味着产品市场竞争强度的提高有助于推动电力热力燃气及水生产和供应业上市公司的投资效率。信息传输软件和信息技术服务业产品市场竞争估计系数显著为负，这意味着产品市场竞争指数降低，产品市场竞争提高，信息传输软件和信息技术服务业的投资效率越高。金融产业产品市场竞争估计系数显著为负，这意味着产品市场竞争指数提高，产品市场竞争下降，金融业的投资效率越高。另外，根据稳健性检验结果显示，产品市场竞争的提高并不必然导致该地区投资效率的提高，如东北综合经济区和北部沿海经济区就呈现出这种特点，市场竞争提高作为一种有效推动效率提升的机制，其过程也是波动反复，对投资效率的影响也需要在与政府补助所带来的改善惰性之间进行较量，不断调整，最终才可能实现理论上的预期。

第三，针对政府补助和产品市场竞争对上市公司投资效率的共同影响方面，结果未发现政府补助和产品市场竞争估计系数在同一产业中同时表现显著。在各个行业中，农林牧渔业只有政府补助与投资效率呈现负相关关系，政府对农林牧渔业补助力度越强，产业投资效率越低。采矿业只有产品市场竞争与投资效率呈负相关关系，产品市场竞争越弱，采矿业的投资效率反而越高。制造业只有产品市场竞争与投资效率呈正相关关系，产品市场竞争强度提高推动了制造业投资效率改善。信息传输软件和信息技术服务业只有政府补助与投资效率呈正相关关系，政府补助力度提高，产业投资效率会同向提高。金融产业只有政府补助与投资效率呈正相关关系，政府补助越高，金融业的投资效率越高。租赁和商务服务业只有政府补助与投资效率呈负相关关系，政府补助提高会引发该产业投资效率下降。另外，根据稳健性检验结果显示，东北综合经济区政府补助估计系数显著为负，产品市场竞争指数显著为正。尽管东北综合经济区产品市场竞争程度在加强，但随着东北综合经济区政府补助的持续提高，产品市场竞争对东北综合经济区投资效率的影响在削弱，效应表现并不显著，政府补助对产品市场竞争可能存在替代效应。北部沿海经济区政府补助估计系数显著为负，产品市场竞争估计系数为负，但不显著。东部沿海经济区产品市场竞争估计系数显著为负，政府补助估计系数为正但不显著。大西北经济区政府补助估计系数显著为负，产品市场竞争估计系数为负，但不显著。总之，政府补助在中国各地区仍然在不同程度地发挥作用，但随着市场竞争的不断强化，市场竞争存在替代政府补助推进投资效率的可能，这在一定程度上也印证了基于产业分类的估计结果。

本书在对政府补助、市场竞争与上市公司投资行为之间关系进行研究的过程中，可能会产生的创新之处有：第一，本书将政府补助、产品市场竞争和企业投资效率纳入同一框架进行系统分析。不同于已有研究普遍针对政府补助和市场竞争对投资效率的影响分割开来进行研究，现实中政府补助和市场竞争作为两种截然不同的资源配置机制，客观存在于我国现阶段的经济体系中，形成的二元资源分配机制共同作用微观经济主体，这必然区别于单一资源分配机制。本书从政府补助和市场竞争各自对投资效率的影响进行分析，识别单一资源配给制度对企业投资效率的冲击；同时也考察两种资源配给制度共同对企业投资效率作用时，两种资源分配制度之间是否存在互补效应或者替代效应，也就是明确政府补助和市场竞争之间究竟是互补还是替代。第二，本书基于空间和产业双维度围绕微观企业的投资效率问题在三个层面展开分析。不同于已有研究普遍从国家整体层面研究政府补助抑或产品市场竞争对投资效率的影响，由于不同产业、不同区域之间，甚至同一区域不同产业之间的政府补助和市场竞争程度均存在差异，掩盖个体产业和个体区域的差异，同样基于整体估计结论形成对策建议必然缺少针对性和可行性。本书关注的是政府补助对企业投资效率影响，市场竞争对企业投资效率的影响，政府补助和市场竞争同时考量对企业投资效率的影响；同时从空间区域和产业行业两个维度上进行细化分析和验证，得出更为具体翔实研究结论。第三，我国区域发展战略一直在区域均衡和非均衡之间徘徊，1999—2019年总体上国家一直在推动区域均衡发展，而在2020年则开始倾向于推动区域非均衡发展，集中优势资源发展经济。那么在新战略刚刚启动之际，对已有存在的二种资源分配机制进行系统的分析和总结，在此基础上识别二种资源分配机制的缺陷和不足，进而考虑在未来区域非均衡战略实施背景下，如何在两种制度间进行平衡和侧重显得尤为重要。

关键词：政府补助，产品市场竞争，投资效率，投资过度，投资不足