2.1 极简市盈率买入法

市盈率有动态市盈率与静态市盈率两种，而根据动态市盈率的定义可知，动态市盈率等于股票现价和未来每股收益的预测值的比值，因为其分母数值并不确定，其中便存在很多变数，有很多种可能性，所以动态市盈率并没有太大的参考意义。因此以研究静态市盈率为主。

2.1.1 什么是市盈率

市盈率又称本益比、股价收益比率或市价盈利比率，经常用PE ratio或PE来代表市盈率。

市盈率=当期每股股价÷每股收益

例如，将100元存入银行，存款年利率为2.75%，那么1年后，将获得2.75元的利息收入。存入银行1年的回报率为2.75%，它的倒数为36.36（1÷2.75%），那么市盈率为36.36倍。

2019年12月19日，深圳世纪星源股份有限公司（以下简称“世纪星源”，000005）的收盘价为3.15元，根据其2018年的年报数据，2018年每股收益为0.140 6元。如果在2019年12月19日以每股3.15元的价格买入其股票，相当于投资者愿意每股投入3.15元来作为世纪星源的股东，世纪星源每年为股东每股赚取0.140 6元，那么它的回报率就是4.46%（0.140 6÷3.15），其倒数为22.40，世纪星源的市盈率为22.40倍。当然也可以直接用3.15÷0.140 6计算市盈率。

但可能会有疑问，上面讲到的世纪星源的每股收益0.140 6元是2018年的数据，并不代表世纪星源在2019年每股仍赚0.140 6元，可能2019年比2018年会赚得更多，也有可能赚得更少。在做财务分析时，应尽量减少主观预测的成分，因此最保守的方法，就是默认世纪星源会保持目前经营情况不变，每股仍赚0.140 6元，那么在2019年年报公布前，计算市盈率的分母只能保持0.140 6元不变。

随着股价的变动，世纪星源的市盈率也会随之变动，是高是低，这取决于当前股价的高低。

但要注意一种情况，当股权结构出现变动，或出现分红派息的情况时，需要进行还原计算。2018年8月27日（星期一），中铁高新工业股份有限公司（以下简称“中铁工业”，600528）分红派息，10派1.90元，也就是每股分红0.19元，此时股价要进行除权处理，将8月24日（星期五）收盘价的10.68元除权后为10.49元。如果按除权后的价格来计算，通过中铁工业2017年的年报可查，其2017年每股收益为0.63元，市盈率为16.65倍（10.49÷0.63）。但是分红派息是2018年的事情，与2017年每股收益没有任何关系，不能因为2018年的事情而影响2017年的数据，所以应当将这0.19元加回到除权后的股价上，所以中铁工业真实的市盈率为16.95倍（10.68÷0.63）。

2018年7月10日，山东省药用玻璃股份有限公司（以下简称“山东药玻”，600529）的收盘价为21.11元，2017年年报显示每股收益为0.87元，那么山东药玻在2018年7月10日的市盈率为24.26倍。但是不要着急，我们要看一下山东药玻在2018年的股权变动情况。

2018年，山东药玻的分红方案是10股转4股，也就是说原来的10股变成了14股，那么此时的股价21.11元实际上是已经被除权处理过的，所以要将股价还原。10股变为14股，且每10股派3元，还原处理为当前股价21.11元乘以1.4，再加上0.30元，为29.86元，这样算出来山东药玻的市盈率为34.32倍（29.86÷0.87）。

2.1.2 理论正常市盈率

市盈率是回报率的倒数，所以市盈率越高，则回报率越低；市盈率越低，则回报率越高。但多少是高、多少是低呢？有没有一个合适的标准？

低风险投资较好的选择是购买长期国债，2019年已知的长期国债的最高利率为4.27%，也可以理解为无风险投资的最高回报率为4.27%，任何高于4.27%的非长期国债投资都是有风险的。

如果某一项投资是风险投资，并且回报率还低于4.27%，那不如直接买长期国债。因此我们就可以将长期国债的市盈率作为标准。

根据4.27%的利率来计算长期国债的市盈率为23.42倍（100÷4.27），可以理解为任何市盈率高于23.42倍的股票，都没有投资价值。请注意，这里说的是价值投资，是把自己想象成企业的老板，我们追求的并不是股价的变动，而是企业经营的成果。市盈率为23.42倍，就是一个标杆。

2.1.3 如何利用市盈率进行交易

如果买东西砍价，砍多少合适？通常都是“拦腰一刀”。如果某只股票每股收益为1元，股价为23.42元，市盈率为23.42倍，这是上限。下限是市盈率按照12倍计算，也就是以每股12元买入，等到这只股票的价格回归到正常市盈率时，我们就能赚一倍的利润。

可是有时候，真实走势并不是这样的，虽然市盈率按照10倍计算，但为什么有时股价可能跌到8倍甚至6倍市盈率价格？此时还要忍受资金有40%以上可能被套的痛苦，如果资金被套到这种程度，那么说明这种方法一定有问题。

那么从头再想一遍，4.27%作为标杆对不对？可能对，又好像出了点儿问题。银行的贷款利率一定高于借款利率，贷款利率是多少呢？长期年平均水平是6%～7%，那么就取中间值6.50%。

如果6.50%是标杆，是上限，此时正常的市盈率是15.38倍。如果用0.40美元买1美元的东西，那么砍价时就不是“拦腰一刀”给5折了，而是给了4折。15.38倍的4折是多少？6.15倍，恰好解决了之前的疑惑，股价是可以跌到6倍市盈率的。而我们要耐心等待的时机就是市盈率为6～7倍时。

可是问题又来了，有些公司的经营情况常年不好，但就在今年突然赚了很多钱，假设它的股价维持不变，它的市盈率会变得非常低，难道只因为它今年表现非常好，这家公司就会变成一匹黑马吗？当然不是。

考察一个人的品行，不能只看他最近做的一件事，而要看他多年来做的所有的事。所以，考查一家公司的市盈率是否够低、是否值得投资时，不能只看一年的数据，而要看长期的平均数据。

长期平均市盈率=当期每股股价÷长期平均每股收益根据格雷厄姆的方法，在计算长期平均市盈率时，最好计算最近7～10年的平均每股收益。可是长期平均市盈率达到多少时才可以买入呢？这是一个非常棘手的问题，如果太低了，更多的时间都在等待，可太高了又可能被长期套牢。

但要想一下初衷，做股票交易的真正目的是什么？就是随企业一同成长，就是价值投资。如果将格雷厄姆的作品用几个字来概括，就是4个字——物有所值。所以，既然正常市盈率是20～25倍，那么用一个笨方法，找一个下限，只要股价低于15倍长期平均市盈率价格即可买入，而高于15倍长期平均市盈率价格时，应静观其变。

这种方法从理论上推导是可以赚钱的，因为股价不可能总低于15倍长期平均市盈率价格，股价是波动的，总有一天会高于15倍长期平均市盈率价格，甚至可能更高，达到40～50倍长期平均市盈率价格。所以从长期来看，盈利几乎是必然的事。

那么股价低于15倍长期平均市盈率价格时，应当买入多少呢？多久买入一次呢？如果是每个月买入一次，应当只在每个月最后一个交易日，临近收盘时，以最接近收盘价的价格买入，无论价格是涨是跌，每个月定期定额地买入。这种方法在格雷厄姆的《聪明的投资者》一书中被称为美元成本平均法，经过他几十年的回测发现，这是一种可长期稳定盈利的方法。

为什么在格雷厄姆的书中，除了讲理念，就是在不断地讲每股收益的问题？因为只有计算出真实的每股收益数据，才能计算出长期平均市盈率。

因此，现在问题变成了“3 000多只股票，我买哪一只”。买卖股票不能偏离主旨——我们是来投资的。沃伦·巴菲特说：“如果你不想持有一只股票10年，就不要持有10分钟。”真正考虑卖出股票的情况只有两种，一种是企业的经营出现了问题，另一种是急着用钱。

2.1.4 每股收益陷阱

按照格雷厄姆的买入条件，需要先计算一家企业的平均每股收益，时间跨度最好为7～10年。如果7年平均每股收益为1元，那么我们在8元左右买入，是比较划算的。

可是还面临着新问题，要计算平均每股收益，就要计算几年间的每股收益数据。但每股收益数据中，潜藏着许多的陷阱，虽然我们可以将这些陷阱识别出来，但如何处理还是令人困扰的。其中一个陷阱是现金派息。

假设一家公司的股本为100股，无负债，股价为10元。那么它的市值为1 000元。当期利润为50元，那么每股收益为0.50元。10元除以0.50元，当期市盈率恰好为20倍。可是年中要派息，董事会决定，10股派50元，也就是1股派发现金红利5元，所以股东每股分到了5元现金（不考虑税）。股价必须除权，那么这家公司的股价在除权日应降为5元。

现在这家公司的数据变成了：股本为100股，无负债，股价为5元，市值为500元。当期利润为50元，每股盈利为0.50元。再算一下市盈率：5÷0.50=10倍。当市盈率为10倍时，基本上可以考虑买入。

未派发股息前，市盈率为20倍，此时不买。派发股息后，市盈率为10倍，可以买。为什么在这家公司减少了500元的现金后，反倒有了买入的价值呢？

其实，可以肯定地说，这种情况是不可能出现的。因为现金派息，必须使用当期利润。而当期利润只有50元，所以不能派500元的股息。理论上，这家公司的最大派息也只能是10股派5元，股价除权后为9.50元，不会影响我们的决策。所以关于现金派息的问题，可以放心地放在一边了。

另一个陷阱就是高转送。转股与送股的区别是，一个用未分配利润来操作，另一个用盈余来操作。至于这两点，我们暂时没必要去弄清楚，因为最后结果基本没有差别。

一家公司的股本为100股，股价为9元，市值为900元。当期利润50元，每股获得收益0.50元。董事会决定，10股转10股送10股，相当于10股拆成了30股，那么除权后股价变成了3元。

在未转送前，市盈率为18倍（9÷0.50），此时不买。而除权后市盈率为6倍（3÷0.50），此时要买。那么问题又来了，未转送前不能买，转送后可以买，只是因为股本结构发生了变化吗？

来看一个实际的例子，天士力医药集团股份有限公司（以下简称“天士力”）2012年至2018年，7年间的每股收益分别是1.49元、1.07元、1.32元、1.38元、1.09元、1.27元、1.02元。7年平均每股收益为1.23元，2019年12月19日的收盘价为15.78元，此时2019年的年报未公布，所以按最近的年份来计算。

按照格雷厄姆的买入策略，此时的7年平均市盈率为12.83倍，可以买入。但如果查一下天士力的股本变动情况就会发现，2018年分红方案为10股转4股派4元，股本拆分成了原来的1.4倍。首先我们不知道2019年的每股收益是多少，只能按2018年年报数据来计算平均每股收益。因此，不能还原每股收益数据，只能从价格上复权。

现在的股价为15.78元，还原后股价为22.49元，7年平均市盈率为22.49÷1.23=18.28倍，所以2019年12月19日还原后的真实平均市盈率为18.28倍。

但后续还是有问题，如果2019年的年报公布了，并且盈利能力未发生变化，7年平均每股收益为0.92元（股本1拆1.4，还原回来还是每股1.28元）。再算一次，2012年到2019年，8年的平均每股收益为1.28元，8年平均市盈率为15.78÷1.28=12.33倍，还是可以买的。

这就是计算中的陷阱，计算平均每股收益时使用的是平均值，每一年的权重相当，虽然2019年的收益变小了，但并未给平均每股收益造成过大的影响，它只起到了1/8的影响力。可当前股价不是平均值，它是按当年当时来计算的，这样就会造成特别大的偏差。因此，还是以还原股价为基准，不必还原每股收益。

另外一个例子是三川智慧，2008年至2014年，7年的每股收益分别为0.94元、1.61元、1.35元、0.60元、0.50元、0.65元、0.50元。2011年分红方案为10股转10股，2012年为10股转5股，2014年为10股转6股，2015年为10股转6股后又10股转8股送7股，2016年为10股送7股转股8股派0.80，2017年为10股派0.20，2018年为10股派0.20，2019年为10股派0.20。连续的高转送，这才是最难解决的问题。

这样几乎每年都大规模地高转送，还需要再次还原吗？按照笔者的理解，不必还原，因为这些高转送都是发生在3年前，已经融入股价中，也就是说它被消化了。并且无论怎么转送，它最终反映的是平均每股赚了多少钱。

如果进行还原，假设分红方案是10股转10股，10股变20股，那么下一年度的每股利润应当变为当期的两倍，如果计算买入的价位时，还要按照还原后的数据来计算，才能算是复权后的标准单位，还需要再次转为当前股本和当前价格，但这种还原计算是没有必要的。

那么何时需要还原呢？就像天士力那样，2019年的年报还没出来，计算平均每股收益时并没有加入2019年的数据，但2019年的价格已经出来了，甚至2020年的交易价格也出来了，要一直到2020年4月左右才能给出2019年的年报数据。

在有了新一年度交易价格时，才有必要对股价做复权计算，而其他情况就没必要了。

2.1.5 极简市盈率法买入万科A

表2.1所示为万科A的7年平均每股收益与15倍长期平均市盈率价格数据，如2003年4月才会发布2002年的年报，那么1996年至2002年的数据要等到2003年4月才可以使用。并且如果每年年中股权结构发生变动，或者派发股息，就要对当期股价进行复权处理。

表2.1 万科A的7年平均每股收益与15倍长期平均市盈率价格数据

2005年4月收盘价5.90元，买入100股。

2005年5月收盘价4.67元，买入100股，共持有200股。

2005年6月10股转5股派1.50元，收到股息30元，收盘价3.14元，买入100股，共持有400股，股息30元。

2005年7月收盘价3.84元，买入100股，共持有500股，股息30元。

2005年8月收盘价3.66元，买入100股，共持有600股，股息30元。

2005年9月收盘价3.59元，买入100股，共持有700股，股息30元。

2005年10月收盘价3.84元，买入100股，共持有800股，股息30元。

2005年11月收盘价3.95元，买入100股，共持有900股，股息30元。

2005年12月收盘价4.31元，买入100股，共持有1 000股，股息30元。

2006年4月收盘价6.24元，买入100股，共持有1 100股，股息30元。

2006年5月收盘价5.97元，买入100股，共持有1 200股，股息30元。

2006年6月收盘价5.65元，买入100股，共持有1 300股，股息30元。

2006年7月10股派1.50元，收到股息195元，收盘价5.54元，买入100股，共持有1 400股，股息225元。

2006年8月收盘价6.90元，买入100股，共持有1 500股，股息225元。

2007年5月10股转5股派1.50元，收到股息225元，共持有2 250股，股息450元。

2008年6月10股转6股派1元，收到股息225元，共持有3 600股，股息675元。

2009年5月10股派0.50元，收到股息180元，共持有3 600股，股息855元。

2010年10月10股派0.70元，收到股息252元，共持有3 600股，股息1 107元。

2011年9月收盘价7.24元，买入100股，共持有3 700股，股息1 107元。

2011年11月收盘价7.06元，买入100股，共持有3 800股，股息1 107元。

2012年7月10股派1.30元，收到股息494元，共持有3 800股，股息1 601元。

2012年8月收盘价8.02元，买入100股，共持有3 900股，股息1 601元。

2013年5月10股派1.80元，收到股息702元，共持有3 900股，股息2 303元。

2013年7月收盘价9.52元，买入100股，共持有4 000股，股息2 303元。

2013年8月收盘价9.46元，买入100股，共持有4 100股，股息2 303元。

2013年9月收盘价9.13元，买入100股，共持有4 200股，股息2 303元。

2013年10月收盘价9.21元，买入100股，共持有4 300股，股息2 303元。

2013年11月收盘价8.76元，买入100股，共持有4 400股，股息2 303元。

2013年12月收盘价8.03元，买入100股，共持有4 500股，股息2 303元。

2014月1月收盘价7.38元，买入100股，共持有4 600股，股息2 303元。

2014年2月收盘价6.72元，买入100股，共持有4 700股，股息2 303元。

2014年3月收盘价8.09元，买入100股，共持有4 800股，股息2 303元。

2014年4月收盘价7.90元，买入100股，共持有4 900股，股息2 303元。

2014年5月10股派4.10元，收到股息2 009元，收盘价8.55元，买入100股，共持有5 000股，股息4 312元。

2014年6月收盘价8.27元，买入100股，共持有5 100股，股息4 312元。

2014年7月收盘价9.90元，买入100股，共持有5 200股，股息4 312元。

2014年8月收盘价9.12元，买入100股，共持有5 300股，股息4 312元。

2014年9月收盘价9.18元，买入100股，共持有5 400股，股息4 312元。

2014年10月收盘价9.40元，买入100股，共持有5 500股，股息4 312元。

2014年11月收盘价10.90元，买入100股，共持有5 600股，股息4 312元。

2015年5月10股派5元，收到股息2 800元，共持有5 600股，股息7 112元。

2015年9月收盘价12.73元，买入100股，共持有5 700股，股息7 112元。

2016年7月10股派7.20元，收到股息4 104元，共持有5 700股，股息11 216元。

2017年8月10股派7.90元，收到股息4 503元，共持有5 700股，股息15 719元。

2018年8月10股派9元，收到股息5 130元，共持有5 700股，股息20 849元。

2019年5月收盘价26.70元，买入100股，共持有5 800股，股息20 849元。

2019年6月收盘价27.81元，买入100股，共持有5 900股，股息20 849元。

2019年8月收盘价25.80元，买入100股，10股派10.451元，收到股息6 616元，共持有6 000股，股息27 015元。

2019年9月收盘价25.90元，买入100股，共持有6 100股，股息27 015元。

2019年10月收盘价26.53元，买入100股，共持有6 200股，股息27 015元。

2019年11月收盘价27.70元，买入100股，共持有6 300股，股息27 015元。

共买入41次，总成本41 221元，减去收到的股息27 015元，平均每股成本2.25元。2019年12月19日收盘31.03元，共获利181 314元。

2.1.6 大巧不工、重剑无锋

如果严格按照10倍平均市盈率的价格买入股票，很多股票都很难买到，所以不得不做一些变通。

根据数据，当月大盘平均市盈率位于15倍以下时，几乎都处于筑底时期。因此我们根据这种情况，当个股价格低于15倍长期平均市盈率价格时，每月月底收盘时可以买入。

这种股价低于15倍长期平均市盈率价格便买入的方法，会一直贯穿本书。在每一个财务指标的解析后面，会将一只财务指标符合我们筛选条件的股票，和一只不符合条件的股票，进行对比。

那么价值投资的量化方法，只有这一种吗？当然不是。量化方法有很多，但为什么只在书中使用这一种方法来做投资对比呢？因为这是一种比较简单的方法，即便没系统学过会计学、价值投资的读者也可以即学即用。