第二节 研究意义

当前全球经济尚处在深刻的再平衡调整期，不同经济板块和宏观政策继续分化，国际金融市场震荡加剧。在错综复杂的全球经济环境下，中国经济虽总体保持了中高速增长，仍是全球增长最快的大型经济体之一，但面对美联储新一轮的加息周期及其政策的不确定性中国经济仍可能面临诸多风险。本书对美国货币政策冲击可能对中国造成的溢出效应进行了计量研究，主要研究意义如下所示。

第一，有利于货币当局丰富货币政策工具箱以应对不同的外部冲击和随之而来的金融风险。美联储加息使主要发达经济体货币政策进一步分化，激发了全球资产配置的调整和风险的重新定价，进而加剧跨境资本流动的波动。在美联储宣布启动加息后欧央行多措并举，加大了宽松力度；同时日本银行则继续实施“量化和质化宽松货币政策”（QQE），在2016年1月29日更是决定在QQE的基础上引入负利率政策。新兴经济体中货币政策分化问题同样突出。如俄罗斯等经济体为提振经济、缓解外部冲击先后放宽了货币政策，而包括巴西在内的部分经济体则收紧货币政策以应对国内通胀压力，减少美联储加息带来的冲击。受到这一背景的影响，至2015年11月中国的银行结售汇已连续第5个月出现逆差，这表明跨境短期资本的流向已发生逆转。本书运用STR模型对后金融危机时期美联储货币政策外溢性对中国短期跨境资本的非对称效应进行了实证研究。同时由于美联储实际加息路径受多重不确定性因素制约，增加了全球经济和金融市场的波动性。本书采用时变因子增广向量自回归模型构建FCI指数以描述中国金融市场的总体情况。继而通过TVP-VAR模型对美联储常规及非常规货币政策对中国整体金融市场的冲击效应特点进行研究，并通过实证结果和经验分析对未来美联储货币政策变化对我国金融市场冲击加以预测。另外，以股票和房地产价格为研究对象分析了美国货币政策对我国资产价格的溢出效应及渠道，尤其是针对金融危机前后不同经济环境下的情形进行了研究。通过上述分析不仅有助于中国货币当局对短期资本流动、资产价格稳定及中国金融市场状况进行监控和预警，同时也为当局针对不同的冲击及市场状况制定调整相应货币政策工具以削弱风险提供了科学依据。

第二，有利于当局量化分析美联储货币政策对中国经济的外部性。Mundell-Fleming模型认为当经济体实施扩张性货币政策时，其影响可通过汇率、贸易条件以及利率渠道对别国经济增长水平造成影响。在当前全球经济乏力的背景下，美联储开启新一轮加息周期势必会对部分新兴市场经济体造成严峻的经济下行压力。其中具有经常账户赤字较高、对外债依赖性较高、对大宗商品出口依赖较高、名义或实际上实行盯住美元汇率制度等特征的经济体的潜在风险可能更大。目前中国经济发展步入新常态，在结构调整的大背景下，整体经济发展存在阶段性下行压力。而复杂的外部经济环境、经济体间宏观经济政策难以协同、美联储加息预期以及全球贸易增速的放缓等问题更是加剧了我国经济的下行压力。本书通过估计美联储影子利率更准确的描述了实际联邦基金利率。运用LT-TVP-VAR模型分别对美联储“数量型”及“价格型”货币政策对中国经济增长溢出效应的存在性及传导渠道进行了检验，并对二者进行比较证实“数量型”即美联储资产负债表规模变化溢出效应更为显著。同时结果证实在三个传导渠道中贸易渠道溢出效应最为显著。这些结论对货币当局准确把握美国货币政策对我国经济增长的溢出效应，以及面对未来美联储政策冲击制定实施货币政策提供了理论依据。

第三，有利于当局更好地在外部冲击的环境下保持币值稳定。受到美元升值的影响，2014年起国际大宗商品价格表现出大幅下跌，造成许多经济体面临输入型通货紧缩。其中，中国PPI连续40多个月处在负值区间，并且通缩状况不断加剧；而CPI方面虽维持在正值，但整体水平较低自2014年8月至今始终低于2%的水平。目前国际大宗商品价格维持在低位振荡，全球范围内面临通胀下行压力。而未来在地缘政治、供需变动等多重因素相互影响下大宗商品价格不确定性依然较大。文章运用混频数据向量自回归模型探讨了大宗商品价格对中国CPI和PPI的冲击作用，同时证实PPI在较大程度上受到国际大宗商品价格回落的影响。据此当局可以有效地根据国际大宗商品价格走势制定政策以稳定国内物价水平、治理输入型通货紧缩。