第一篇
金融市场与金融政策

基础性长期风险和金融新秩序

罗伯特·J.希勒（Robert J.Shiller）
（2004年3月）

2004年3月5日下午，耶鲁大学的罗伯特·J.希勒教授在北京大学中国经济研究中心做了题为“基础性长期风险和金融新秩序”的演讲。以下为演讲的主要内容。

希勒教授首先阐述了他对金融现代化的理解，他认为有效的金融市场是一个繁荣的经济体不可或缺的组成部分，而控制风险和保持激励机制是金融市场的两项基本功能。一是由于客观的经济环境不断变化，其中必然孕育着难以预测的风险，如果缺乏有效的金融市场为企业提供控制风险的可能性，企业就会因畏惧风险而不进入市场，进而造成市场和经济萎缩。二是由于人们总有投机冲动，这种冲动在不确定性影响下会引起市场的剧烈波动，这是其有害的一面；但是这种冲动如果是在有效的游戏规则约束下，便会成为有效的激励，对经济发挥建设性作用。对金融市场的不断完善就是为了创造这种积极的游戏规则。

接下来，希勒教授简要回顾了中国近十年来的金融现代化过程。股票市场、期权期货市场、保险业、信用卡及抵押贷款等金融市场、金融机构和金融工具的不断涌现，为经济的蓬勃发展奠定了基础。同时，未来经济发展的一些不确定性也呈现出来：在低工资所带来的优势逐渐消失后经济增长是否还能维持？平稳发展的经济体系是否会在冲击下崩溃？9%的高增长率是否能长期维持？

希勒教授尤其关注中国经济发展中贫富差距增大的问题。他认为，一定的贫富差距是有必要的，可以保持经济增长的激励机制，而且这种趋势也是世界性的。但中国1980年的基尼指数为0.33，到2000年已跃升为0.46。这种变化除了因为中国农民收入低且数量众多，也可能有其他原因。第一，中国在由计划经济向市场经济的转轨过程中，其政策导向并不是让所有地方所有人同时富裕。因此，应该及时建立完善的机制来防止贫富差距继续扩大，而不要等到情况严重恶化后再亡羊补牢。第二，与其他国家一样，新兴信息技术的出现造成了财富的小范围聚集，而传统行业的衰退致使大批劳动力被机器技术替代而失业。第三，信息技术使得最优产品被低成本复制，影视、娱乐、运动明星获得了巨大财富收益，产生“赢家通吃”的效应（winner-take-all effect）。

希勒教授简要地提到了当前中国金融的热点问题，包括人民币升值、银行的呆坏账、国有资产管理、二级市场的开放等。他提出了几个具体的金融改革创新设想：

第一，建立有效的累进所得税制并对低工资进行补贴，以减少收入不平等。以较高的税率向富人征税，并以工资补贴的形式转移给低收入群体，以缩小贫富差距。采取工资补贴而不是失业救济的形式，是为了保持激励机制。比如，美国政府对年收入低于15 000美元的家庭进行补贴。英国、加拿大、欧盟国家也都效仿这种体制。对于累进税的税率，可将其与贫富差异程度挂钩，当贫富差异程度升高时，税率的累进程度也相应提高，对富人征税更多，对穷人征税更少。这样可以通过税收体系的自我调节而避免贫富差异程度的恶化。

第二，推广电子货币的使用，创立指数化货币。电子货币有利于建立有效的税收和工资补贴体系。在美国，只有在报刊亭、糖果店等进行小件物品的交易时才会使用纸币。在中国，电子货币（如信用卡等）已经存在，但应用还不够广泛，而其他如支票等更为便捷的支付途径也应引入，以逐步实现货币的电子化。同时，电子货币便于指数化，将其与价格指数等挂钩，可以有效地防范长期中可能出现的由通货膨胀带来的投资风险，降低养老金、中长期债券投资等的不确定性。另外，指数化货币也相当于引入了一种新的计量单位。

第三，完善社会保障制度。社会保障制度在世界范围内的兴起，原因在于出生率的下降和老龄化的加剧。在中国，由于计划生育政策，这个矛盾尤为突出。在今后的几十年中，与其他国家一样，中国的适龄劳动力都会背负上很重的供养大量老龄人口的负担。在很多国家，为了避险，养老金已经和通货膨胀率挂钩，但这实际上是将老年人的风险转嫁给了中年人和儿童。因而，更合理的做法是使社会保障体系实现更大范围的保障，运用金融工具使得风险在多个世代内共同分担。

第四，创建与GDP挂钩的宏观证券并对外出售。目前，中国经济发展的收益和风险都由本国人民自己获取和承担，与此同时，世界各国有很多对中国经济发展持乐观期望的投资者，中国可以利用这些投资者分散自身的风险。这个与GDP挂钩的宏观证券的价值是和中国经济的增长相联系的，可以将其出售给国外投资者，从而使国外投资者从中国经济的增长中受益并分担中国的宏观经济风险。

第五，设立生计保险（livelihoodinsurance）。希勒教授认为，可以用生计保险（与人们工资和收入相关的保险）来替代现有的人寿保险。通过创设就业指数，将保险金与就业指数挂钩，当个人因行业不景气等大环境的影响而失业时，可以获得充分的保险金救助。他举例说，比如一个生物化学专业的本科毕业生在考虑要不要继续读博士时，他所面临的风险是，当博士毕业时由于行业不景气或是专业不对口而可能失业，如果能够通过投保生计保险而免除这样的风险，他就可以更加放心地从事自己所选择的职业发展道路。

第六，设立家庭资产保险（home equity insurance）。比起火灾发生的风险性来说，家庭资产价值的波动所带来的风险更大。由于地皮、物业、房地产的价值在相当长的一段时间里的价值不确定性很大，为了控制风险，应当提供这样的险种。他举例说明了1988年芝加哥的家庭资产保险项目的情况。