二、价值投资

博爱新开源制药股份有限公司于2010年8月在深圳证券交易所创业板上市，成为一只化工股。受到行业周期影响，该公司在2013年的利润环比、同比增长均为负，2013年第一季度每股收益仅0.04元。新开源公司自从上市到现在，股价大幅下跌，仅为上市之初股价的65％。尽管创业板已经从585点涨到1200点，涨幅超过一倍多，但是新开源的格局依然不容乐观。

若是投资者不懂得什么是价值投资，持有大量这样的创业板股票，那么创业版本轮翻了一番的行情对投资者来说没有任何意义。

万科A股的情况则与新开源有所不同。万科集团自1991年上市到现在，股价上涨已经超过上百倍。众所周知，近10年来，房地产市场蒸蒸日上。万科集团作为房地产企业的领头羊，业绩始终保持增长，而这种增长也势必会反映在股票价格上。

从新开源与万科两家公司案例可以看出，尽管2013年创业板的市场环境非常好，但如果没有公司良好的业绩支撑，股票不会轻易涨上去。而行业景气度高、自身业绩良好的公司就算处于大盘下跌通道，它的前途也是一片光明的。价值投资的力量由此显现。

每一位投资者都希望自己的股票可以低进高出，但是低进高出的依据是什么呢？众多投资大师的成功经验表明，以价值为驱动可以获得良好的成效，价值投资可以保证长期稳定收益。股价一般都是围绕公司价值波动而波动的，如果不研究公司价值，就不清楚股价波动的原因。

很多投资者一说价值投资，就会提到“长期持有”的概念。价值投资一般都是长期持有的，但是长期持有股票不一定是价值投资。价值投资的核心是买入价值被低估的股票，投资周期则随估值的变化而定。

英国著名的基金经理和投资人安东尼·波顿（Anthony Bolton）被业界奉为“欧洲的彼得·林奇”。他曾经在富达国际有限公司长期担任董事总经理兼高级投资经理职位，他管理的“富达特殊状态基金”（Fidelity Special Situations Fund）在近30年里达到20.3％的高复合增长率，比同行以及同时期英国基准股指7.7％的增长率高出很多。

波顿一直推崇“反向操作”的投资理念，从来不会盲目追踪热点股，而是将自己全部的精力用于寻找那些正处于“特殊状态”的公司。波顿认为，“‘特殊状态’公司就是那些价格相对于资产、股利或者未来每股收益而言具有吸引力，还具备其他特色、有可能对股价产生正面影响的公司”。

除此之外，波顿在自己的专著中重复最多的一个词就是价值投资，“那些价值没有被发现的股票自然是我们的投资首选，还有那些可能具备并购题材的股票也属于‘特殊状态’公司”。一项统计数据显示，波顿平均持有一只股票的时间仅仅为18个月。他指出：“我们总是在重复发现价值股票、持有至充分估值后卖出、再转向另一只价值股票的过程。”在实际操作中，波顿何时卖出股票完全取决于估值状态，有的股票持有五、六年，有的只有几个月。

波顿是价值投资的坚定奉行者，他告诉我们，价值投资不一定是长期持有。价值投资的核心应当为买入价值被错误低估的股票，被低估值的原因是市场恐惧、市场不够理解等。有一些低估值公司正处于高速成长期，持有这一类股票的时间可以适当延长。

由于公司的经营环境一直都在变化着，所以一些公司有可能无法实现长期高速增长。一旦公司本身以及经营环境都发生了重大变化，或者股价下跌真实反映了公司未来成长价值低的时候，就应当果断放弃持有的策略。

巴菲特与中石油的案例几乎人尽皆知。当时，巴菲特买入中石油两年后，发现中石油股价所隐含的石油长期价格已经超过了100美元，他立即将手中持有的股票清空。在巴菲特卖出股票时，中石油还是“亚洲最挣钱的公司”，而且当时石油的期货价格一度被推升至200美元以上。然而，巴菲特看出原油价格已经脱离了基本供需关系，处于金融资金的控制之下，处于泡沫之中，因此做出非常明智的抉择。

投资者应当注意的是，价值投资的标准是股票被市场错误的低估。相反，有些板块本身估值很低，但却与价值投资无关。比如，目前的钢铁板块，很多个股股价在2～4元之间，远远低于每股净资产，可谓是低估值。但这种低估值反映的正是钢铁行业产能过剩、投资效率低、无序竞争的现状。

还有一个俄罗斯的案例也证实了这个道理。在2013年年底，俄罗斯RTS指数的PB下跌到50％，PE（市盈率）则为大约6倍。从政治形势等方面来看，当时的东欧形势足够稳定。因此，大部分投资者认为这应当是一个不错的投资机会。

做出投资决策的时候，投资者忽略了一个问题。那就是自己对俄罗斯市场没有什么了解，对其政治、经济不稳定的状况也没有足够的认知。尽管有伦敦的投资分析师提醒“俄罗斯资本市场历来不稳定，就算便宜也最好不买”，但是大多数投资者依然为其低估值心动。结果，在2014年，由于政治动荡和油价下跌带来的双重打击，俄罗斯股票市场以美元计价的RTS$指数下跌了45.2％，估值也大幅下降到30％PB、3倍PE左右。

从以上案例中可以发现，在变幻莫测的国际资本市场中，便宜不是投资的理由。改革开放以来，我国经济高速发展、政治稳定有序，中国内地资本市场的投资者只要买入资产的价格不贵，总是能够获得不错的回报。然而，随着中国经济长期增速逐步下降，便宜的资产不一定能成为优质的资产。只有优质而便宜的资产才能为投资者带来更加稳妥、丰厚的回报。

另一方面，极度便宜的资产的低估值有时能够抵消基本面的一些负面作用，比如，当前俄罗斯市场的估值对投资者的强大吸引力。在1997年亚洲金融危机时，国际资本市场中主流股票指数达到0.3倍PB估值，而在随后的1年中，泰国SET股票指数最高上涨了大约150％，在之后的15年中则上涨了大约8倍。

很多人通过研究巴菲特、芒格等价值投资大师，试图寻找价值投资中的精髓部分，最终适度地简化、量化，找到了明确可以具体实施的投资策略。其中包括保本、安全边际、不可预测、成长、逆向思维、公司治理、保守、壁垒、长期持有、消费股等关键词。

如何才能实现这样深度的价值投资策略呢？“小精尖广新”是好的选股标准。在实行深度价值投资策略过程中，要注重五深：深选小市值成长企业；深选大消费吃、穿、药、用企业；深选第一或唯一企业；深等两低一高（PE/PB、股息率）出现；深入理解“小收益稳健如债券，大收益耐心顺自然”的思想，如图2-2所示。

深度价值投资理念需要融入性格深处，唯有深刻、深度，刻骨铭心才可能化繁为简轻松投资。如果明白深度价值投资的全部意义，投资者就可以将自己的所有行为自然而然转换到与大众情绪相反的一面，并且很习惯地、很敏锐地去运用大众的错误来为自己赚钱。

好的投资，达到一定的境界，就成为一种好习惯。由于中国股市波动比较大，每3年就可以遇到红利股的深度价值，每5年就会有深度价值企业股价至少翻倍的机会。随着未来公司治理进步和监管部门的鼓励，上市公司分红比例或有所增加，这对于挖掘深度价值的长期投资人而言是福音。投资是一场心理、耐力的较量，这个思维模式的探索就是：步步为营的踏实投资，稳定情绪，保持好的心态，增强获利自信，迎接更好的利润。