第二节 资本资产定价理论
一、资本资产定价模型的假设条件
资本资产定价模型说明了单个资产的价格与其总风险各个组成部分之间的关系。资本资产定价模型的假设条件为：
（1）投资者都依据期望收益率评价证券组合的收益水平，依据方差（或标准差）评价证券组合的风险水平，并按照投资者共同偏好规则选择最优证券组合。
（2）投资者对证券的收益、风险及证券间的关联性具有完全相同的预期。
（3）资本市场没有摩擦。该假设意味着：在分析问题的过程中，不考虑交易成本和对红利、股息及资本利得的征税，信息在市场中自由流动，任何证券的交易单位都是无限可分的，市场只有一个无风险借贷利率，在借贷和卖空上没有限制。
上述假设中，（1）和（2）是对投资者的规范，（3）是对现实市场的简化。
二、资本市场线、证券市场线的定义和图形
1资本市场线
（1）定义及图形
资本市场线是在均值标准差平面上，所有有效组合刚好构成连接无风险资产F与市场组合M的射线FM。具体如图3-1所示。
图3-1 资本市场线
资本市场线揭示了有效组合的收益和风险之间的均衡关系，其方程为：
式中，E（rp）代表有效组合P的期望收益率；σp代表有效组合P的标准差；E（rM）代表市场组合M的期望收益率；σM代表市场组合M的标准差；rF代表无风险证券收益率。
（2）参数
资本市场线方程系统阐述了有效组合的期望收益率和风险之间的关系。有效组合的期望收益率由两部分构成：
①无风险利率rF，由时间创造，是对放弃即期消费的补偿；
②风险溢价
，是对承担风险σP的补偿，与承担的风险的大小成正比。其中的系数
代表了对单位风险的补偿，称为风险的价格。
2证券市场线
（1）定义及图形
单个证券和证券组合的β系数都可以作为风险的合理测定，它们的期望收益与由β系数测定的系统风险之间存在线性关系。证券市场线即以βP为横坐标、E（rP）为纵坐标，衡量由β系数测定的系统风险与期望收益间线性关系的直线，如图3-2所示。
图3-2 证券市场线
证券市场线用方程表示为：E（rp）＝rF＋[E（rM）－rF]βP
（2）参数
证券市场线表示任意证券或组合的期望收益率由以下两部分构成：
①无风险利率rF，由时间创造，是对放弃即期消费的补偿；
②风险溢价[E（rM）－rF]βP，是对承担风险的补偿，它与承担的风险βP的大小成正比。其中的系数[E（rM）－rF]代表了对单位风险的补偿，称为风险的价格。
三、证券系数β的含义和应用
1含义
单个证券对整个市场组合风险的影响可以用β系数来表示。它是用来衡量证券市场风险（即系统性风险）的工具，在数值上等于资产i与包括资产i在内的市场组合m的协方差同市场组合m的方差之比：
（1）β系数反映了证券或证券组合对市场组合方差的贡献率。
（2）β系数反映了证券或证券组合的收益水平对市场平均收益水平变化的敏感性。β系数绝对值越大，表明证券或证券组合对市场指数的敏感性越强。
（3）β系数是衡量证券承担系统性风险水平的指数。
2应用
（1）证券的选择。牛市时，在估值优势相差不大的情况下，投资者会选择β系数较大的股票，以期获得较高的收益；熊市时，投资者会选择β系数较小的股票，以减少股票下跌的损失。
（2）风险控制。风险控制部门或投资者通常会利用β系数对证券投资进行风险控制，控制β系数过高的证券投资比例。另外，针对衍生证券的对冲交易，通常会利用β系数控制对冲的衍生证券头寸。
（3）投资组合绩效评价。评价组合业绩是基于风险调整后的收益进行考量，即既要考虑组合收益的高低，也要考虑组合所承担风险的大小。
四、资本资产定价模型的含义及应用
1资本资产定价模型的含义
单个证券的期望收益率E（ri）可以表示为：
E（ri）＝rF＋[E（rM）－rF]βi
上述公式就是资本资产定价模型（CAPM），它反映的是单个特定证券的风险与其期望收益率之间的关系。
2资本资产定价模型的应用
（1）资产估值
在资产估值方面，资本资产定价模型主要用于判断证券是否被市场错误定价。
①根据资本资产定价模型，计算每一证券的期望收益率应等于无风险利率加上该证券由β系数测定的风险溢价。
②市场对证券在未来所产生的收入流（股息加期末价格）预期值与证券i的期初市场价格及其预期收益率E（ri）之间有如下关系：E（ri）＝E（股息＋期末价格）/期初价格－1
③在均衡状态下，上述两个E（ri）应有相同的值。因此，均衡期初价格应定为：
均衡的期初价格＝E（股息＋期末价格）/[1＋E（ri）]
当实际价格低于均衡价格时，说明该证券是廉价证券，此时应购买该证券；相反，则应卖出该证券，而将资金转向购买其他廉价证券。
（2）资源配置
在资源配置方面，资本资产定价模型根据对市场走势的预测来选择具有不同β系数的证券或组合以获得较高收益或规避市场风险。证券市场线表明，β系数反映证券或组合对市场变化的敏感性，因此：
①牛市时，应选择高β系数的证券或组合，成倍放大市场收益率，带来较高的收益。
②熊市时，应选择低β系数的证券或组合，以减少因市场下跌而造成的损失。
五、因素模型的含义及应用
假定除了证券市场风险（系统性风险）以外，还存在n个影响证券收益率的非市场风险因素（非系统性风险），则在资本资产定价模型的基础上可以得出多因素模型，其公式为：
式中，f1，f2，…，fn为从1到n个非市场风险因素；βi，M为第i种资产的市场风险溢价系数；βi，f1，βi，f2，…，βi，fn为第1到n个非市场风险因素的溢价系数；
为因素1到n的期望收益率。