3.3　借方替代问题

外生性国有金融中介对中国转型经济的贡献已被人们所深刻理解（张杰，1998b），这里需要进一步指出的是，在国有金融中介被引入之后，却产生了一种全新的交易逻辑。从理论上讲，在这个逻辑中，借方当事人与贷方当事人双方的效用改进是不对称的。贷方（储蓄者）的效用改进显而易见，这可从改革中国家（一种借方）总是维持一种高的利率水平来回报贷方当事人而贷方当事人也明显受到这种高利率的激励从而不断踊跃地贡献个人储蓄中得到证明。但对除了国家之外的其他借方（尤其是私人投资者）而言，则并没有享受到什么好处。原因在于，这种外生性的金融中介一旦确立，就必然带有借方垄断的性质，即它就只是向国有经济部门（国有借方）提供信贷，而不会考虑私人部门（私人借方）的需要。这样，它实际上就成为在私人贷方与国有借方之间输送资金的一种管道，私人借方的需求几乎被排斥掉了。从这种意义上讲，私人贷方所获得的高额回报（基于高利率政策）就由本来意义上应节约私人借方的面子成本而扣除的部分转变为给国家追求效用最大化（经济增长、政治稳定与选民支持）提供金融支持的一种回报。

尽管这种特殊的交易对转型中的经济增长与国家效用追求意义重大，但毕竟是一种逻辑扭曲。也就是说，从长期看，私人贷方与私人借方间的联系会因国有金融中介的出现而中断并在将来也无法修复。在这里，国家实际上强制替代了私人借方，而与私人贷方建立金融联系。这种所谓的“借方替代”是中国转型经济的一个奇特图景。在由此形成的特殊逻辑中，私人部门（可理解为家庭与企业）只能充当贷方，而无法成为借方，其自身也就只能依赖于内源融资，资本积累以及福利水平的提高必将受到很大局限。

更进一步地，这种强制的借方替代决定了国有金融中介的演进与风险结构。从理论上讲，金融中介的出现是由于它可以用更低的成本进行风险管理，其奥秘在于，它能够最大限度地把风险通过更分散化的借方加以处置，即所谓对风险进行打包和拆分（Merton，1989）。而国有金融中介则只能对风险进行打包，因为它在把分散化的私人贷方的风险进行加总之后[1]，却不是在众多的私人借方之间进行分散，而是贷给国有借方，这种只打包不拆分的安排决定了国有金融中介的演进路径。当然，广大私人贷方之所以明知它只是在打包，而仍然一往情深地把钱放它那里，则是认准了打包者是国家，而不是其他什么组织。一方面，国有金融中介在拼命打包，而一时无法向私人借方拆分；另一方面，众多分散的私人借方则“嗷嗷待哺”，结果，私人当事人之间便无法通过金融中介进行沟通，由此导致的成本与效用损失会随着收入水平的提高和人们对多样化金融资产组合的追求而大大上升。

但是，必须看到，国有金融中介出现之后所导致的借方替代在转型经济背景下仍然是宏观有效的。最值得关注的是，虽然以挤出私人借方为代价，但它毕竟促进了私人贷方的联合（储蓄的充分动员与使用），并由此缩短了私人贷方正头寸与资本形成以及经济增长的距离。可以说，与此相关联的微观无效（即割断了私人借方与私人贷方之间的金融联系）仍是合乎逻辑的必要代价，毕竟这种无效是滞后出现的。更何况，当时的外部竞争压力和国家在改革初始点上的作用已经先期决定了这种演进次序。在当时，若要使微观有效，即让私人贷方与私人借方建立普遍的联系，从而内生出金融中介，一则缺乏所有权制度这个更为基本的条件，二则需要付出巨大的时间成本和储蓄资源的浪费。由此可见，在市场不存在的情况下，由外生性的金融中介来配置金融资源是有效的，尽管它既不节约市场交易成本（本来就没有交易），也不解决信息不对称问题（信息本来就是对称的），更不分散风险（反而是风险打包）。实际上，在国有借方占据垄断地位的市场结构中，以上内生逻辑的出现几乎是不可能的。能使私人贷方与国有借方产生联系的唯一金融安排注定了就只能是国有性质的金融中介。这样，贷方联合先行，而借方联合随后跟进也就构成了中国金融中介制度演进的基本逻辑线索。

注释

[1]国有金融中介（国有银行）尽管也把钱贷给了千万家国有企业，但从风险性质上讲，这些企业则属于一个风险主体。