第七节 REITs的国际比较与经验借鉴
一、REITs国际比较的一般情形
美国的REITs发展得最为迅猛，近年来亚洲REITs的发展速度也有较大幅度的提高。截至2008年，美国REITs数量占全球总量的44.9%，以中国香港、日本和新加坡为代表的亚洲REITs占比接近22%。澳大利亚、法国、英国、加拿大、荷兰等，也相应占有一定份额（见图2-11）。
图2-11 2008年全球REITs结构
注：其他国家含瑞典1.4%、瑞士1.23%、比利时0.72%、德国0.65%、芬兰0.26%、意大利0.21%、新西兰0.13%和挪威0.04%。
全球REITs的资金增长迅猛，2002年以后尤其如此。1990年，REITs的投资资金为70亿美元，到2007年，投资资金已达到5610亿美元（见图2-12）。
图2-12 1980—2007年全球REITs投资资金及其增长情况
资料来源：S&P/Citigroup Global Equity Indices RMI（Broad Market Index）.NAREITs．招商证券．
过去10多年，全球REITs收益率显著高于全球股票收益率，略高于全球债券收益率。分国别（或地区）来看，美国、荷兰和澳大利亚的收益率最高，与全球REITs收益率和全球债券收益率水平相当，其他国家（或地区）REITs的收益率则逊色一些（见图2-13）。
图2-13 各国（或地区）REITs过去10多年年均收益率
资料来源：Bloombera.EPRA．招商证券．
二、美国、亚洲REITs模式比较
从REITs立法的角度，可以将REITs的发展分为美国和亚洲两种模式。美国模式基本上是税收法律条款下的市场型模式，主要是从税收的角度，确立REITs符合税收优惠的条件，REITs行业根据税法和市场状况，在结构、经营策略等方面做出相应的决策。亚洲如日本、新加坡、韩国等国和中国台湾地区，近年来推出的REITs投资产品，在很大程度上吸收了美国REITs的发展经验，在形式结构、投资目标、收入分配等方面有相似的规定，但因各国（或地区）的税收制度与美国有根本不同，所设立的REITs没有明显的税收优惠驱动的特征。（见表2-13）
表2-13 REITs的两种模式比较
资料来源：Asia Law,2003, June.
相对而言，较为明显的是这些国家（或地区）的REITs产品是通过建立类似于美国REITs条件的专项法规，对REITs产品提出一些设立条件和监管要求。美国REITs的运作模式主要表现在以下两个主要方面：
（1）税法规定了REITs的基本条件，税收优惠是REITs发展的主要驱动力。美国REITs的设立主要由《证券投资法》和有关税法决定。REITs除了要符合1933年的《证券投资法》和各州的相关法律外，最主要的法律条件来自针对REITs的税法。由于REITs在税收方面享受优惠，相关税法演变是决定REITs结构、发展和演变的主要因素。
（2）REITs根据市场的发展不断创新，选择合适的结构和发展策略。
三、REITs结构的比较
如前所述，美国REITs最主要的法律条件来自针对REITs的税法，相关税法演变以及REITs对市场变化的适应，是决定美国REITs结构发展和演变的主要因素。美国REITs的主要结构可大致分为以下三类：
（1）UPREITs和DOWNREITs:UPREITs不直接拥有房地产，而是通过拥有伞形结构中的合伙人制的经济实体，间接拥有房地产；DOWNREITs是在传统的REITs基础上，通过成立各类合伙人实体，间接拥有新购入的房地产。
（2）“双股”（Aired Share）和“合股”（Stapled Stock）结构：两者在形式上有差别，但在本质上都是由REITs和运营公司组成股东，同时拥有两个公司的股票，两个公司股票合订在一起以一个单位进行交易。
（3）“纸夹”（Paper Clipped）结构：是近年来新发展起来的一种REITs结构，该结构具有上述“双股”和“合股”结构REITs的优势，又可避免税收立法的限制。“纸夹”结构与“双股”和“合股”结构的主要差别，在于各实体之间的松散联系。
Ernst & Young Global Limited（EXYG）发布了2008年全球房地产信托投资基金研究报告（Global Real Estate Investment Trust Report 2008），数据显示，截至2008年6月30日，全球上市房地产投资信托的市场资本总值约达6050亿美元，虽受全球市场深陷信贷危机之影响，某些REITs推迟发行，较上年同期的7640亿美元有大幅下降，但总体上仍保持着强劲的态势，欧洲和亚洲的市场资本总值略有增加，REITs在国际范围内仍然是一个重要的资产类别，保有强大的资产总量。