案例分析

案例：金融街买壳重庆华亚

[案情]

金融街控股股份有限公司的前身是重庆华亚现代纸业股份有限公司，成立于1996年6月18日，其主营业务为纸包装制品、聚乙烯制品、包装材料等。金融街集团是北京市西城区国资委全资拥有的以资本运营和资产管理为主要任务的全民所有制企业。

1999年12月27日，原重庆华亚的控股股东华西集团与北京金融街集团签订了股权转让协议，华西集团将其持有的4869.15万股（占股权比例的61.88%）国有法人股转让给金融街集团；2000年1月15日，财政部批准了该股权转让行为；2000年4月6日，中国证监会批准同意豁免金融街集团要约收购义务；2000年4月12日，金融街控股、金融街集团及华西集团就股权转让事宜分别进行了公告；2000年5月24日，金融街集团在深圳证交所办理了股权过户手续。至此，公司第一大股东就由华西集团变更为金融街集团，基本完成了股权转让过程。

金融街集团取得控股权后，迅速对“重庆华亚”进行一系列的资产重组工作。2000年5月15日，股东大会审议批准了《资产置换协议》，协议主要内容为：金融街控股将所拥有的全部资产及全部负债整体置出公司，金融街集团按照净资产相等的原则将相应的资产及所对应的负债置入公司，置入净资产大于置出净资产的部分作为金融街控股对金融街集团的负债，由金融街控股无偿使用3年。2000年8月8日，公司名称由“重庆华亚现代纸业股份有限公司”变更为“金融街控股股份有限公司”，公司股票简称由“重庆华亚”变更为“金融街”。2001年4月，金融街控股将注册地由重庆迁往北京。金融街控股整体资产置换完成后，全面退出包装行业，主要从事房地产开发业务。2001年5月，“金融街”与控股股东金融街集团进行关联交易，加大重组力度，收购了关联公司北京金融街建设开发公司位于北京金融街区域与土地开发有关的资产，并收购了控股股东金融街集团持有的北京宏基嘉业房地产公司51%的股权。这样，上市公司将独家承担北京金融街规划区域剩余的全部土地开发工作，获得了位于北京金融街的50万平方米的土地储备，足够公司5年开发100万平方米的可销售地上建筑面积的需要，保持了公司的可持续发展。

金融街集团买壳后的资产重组效果是非常显著的，2000年5月上市公司进行整体置换后，当年中报披露，公司半年实现1129万元的利润，比1999年同期的225万元增长了403%;2001年，公司当年实现利润15100万元，净资产收益率43.59%，净资产从买壳前的16400万元增值到34650万元。

在优良业绩的支持下，公司在2002年2月，以每股19.58元的高价增发2145万股A股，融资42000万元。到2002年末，公司实现利润16700万元，净资产增长至88500万元，净资产收益率达14.54%。2004年12月，金融街再次以9.3元的价格增发7600万股。

[评析]

1．上市公司收购中的要约收购义务及其豁免

“买壳上市”实际上是上市公司收购的过程，即投资者通过证券交易场所交易方式或者协议方式，单独或者共同购买某上市公司股份，以取得对该上市公司的管理权或者控制权。收购的过程不可避免地会遇到要约收购义务的问题。2005年修订前的《证券法》实行的是“强制全面要约制度”，即收购人持有、控制一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份或者增加控制的，应当以要约收购方式向该公司的所有股东发出收购其所持有的全部股份的要约。2005年修订后的《证券法》对此做了修改，其第88条规定，通过证券交易所的证券交易，投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的股份达到30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购上市公司全部或者部分股份的要约。这实质上是修改了原有的全面要约制度，即由强制全面要约收购转向允许部分要约收购，从而放松了收购方的义务。部分要约收购为收购人提供了一个更为灵活和成本相对较低的选择，收购人可以根据其需要和市场情况，在收购数量上自行设定收购目标，而不必强制接受被收购公司的所有股份，一定程度上避免了全面要约收购可能导致公司终止上市的情形。部分要约收购制度也有利于推进上市公司收购的市场化行为。

2005年修订前的《证券法》规定了强制要约收购义务可以由中国证监会豁免，即第81条规定：“通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购要约。但经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外。”2005年修订后的《证券法》将此规定删除，而只规定了协议收购符合一定条件的可以向中国证监会申请豁免，即第96条规定：“采取协议收购方式的，收购人收购或者通过协议、其他安排与他人共同收购一个上市公司已发行的股份达到30%时，继续进行收购的，应当向该上市公司所有股东发出收购上市公司全部或者部分股份的要约。但是，经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外。”

2006年9月1日施行，并于2008年4月29日修改的《上市公司收购管理办法》对豁免申请进行了具体规定。该《管理办法》第62条规定，有下列情形之一的，收购人（投资者及其一致行动人）可以向证监会提出免于以要约方式增持股份的申请：

（1）收购人与出让人能够证明本次转让未导致上市公司的实际控制人发生变化；

（2）上市公司面临严重财务困难，收购人提出的挽救公司的重组方案取得该公司股东大会批准，且收购人承诺3年内不转让其在该公司中所拥有的权益；

（3）经上市公司股东大会非关联股东批准，收购人取得上市公司向其发行的新股，导致其在该公司拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%，收购人承诺3年内不转让其拥有权益的股份，且公司股东大会同意收购人免于发出要约；

（4）证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形。

《管理办法》第63条规定，当事人可以向证监会申请以简易程序免除发出要约：

（1）经政府或者国有资产管理部门批准进行国有资产无偿划转、变更、合并，导致投资者在一个上市公司中拥有权益的股份占该公司已发行股份的比例超过30%；

（2）在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的30%的，自上述事实发生之日起一年后，每12个月内增加其在该公司中拥有权益的股份不超过该公司已发行股份的2%；

（3）在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的50%的，继续增加其在该公司拥有的权益不影响该公司的上市地位；

（4）因上市公司按照股东大会批准的确定价格向特定股东回购股份而减少股本，导致当事人在该公司中拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%；

（5）证券公司、银行等金融机构在其经营范围内依法从事承销、贷款等业务导致其持有一个上市公司已发行股份超过30%，没有实际控制该公司的行为或者意图，并且提出在合理期限内向非关联方转让相关股份的解决方案；

（6）因继承导致在一个上市公司中拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%；

（7）证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形。

根据前款第1项和第3项至第7项规定提出豁免申请的，证监会自收到符合规定的申请文件之日起10个工作日内未提出异议的，相关投资者可以向证券交易所和证券登记结算机构申请办理股份转让和过户登记手续；根据前款第2项规定，相关投资者在增持行为完成后3日内应当就股份增持情况做出公告，并向证监会提出豁免申请，证监会自收到符合规定的申请文件之日起10个工作日内作出是否予以豁免的决定。证监会不同意其以简易程序申请的，相关投资者应当按照第62条的规定提出申请。

本案例中，证监会批准豁免了金融街集团的要约收购义务。

2．买壳上市后的重组与融资

从上述“金融街”案例中，我们可以发现房地产企业买壳上市的共同特点：在买壳后对壳公司进行实质性重组，把优质的房地产资产和业务注入壳公司，迅速提高盈利水平，取得再融资的资格进行融资。

在买壳上市后的重组与融资中，企业必须严格遵守《公司法》、《证券法》、《上市公司收购管理办法》等法律、法规和规范性文件的有关规定。

在对壳公司进行资产重组时，如果触及重大资产重组的条件，需要向证监会申请并取得其核准。利用重组后壳公司发行新股，必须满足《公司法》、《证券法》的有关规定，以及证监会发布的《上市公司证券发行管理办法》等规范性文件关于发行新股的规定。

（曾金华）