第二节 人民币国际化的现状与问题

人民币国际化自2009年跨境贸易人民币结算试点实施以来迄今已近7年，随着人民币跨境贸易结算规模的迅速扩大，人民币国际化程度在不断提高。2016年10月人民币已被正式纳入国际货币基金组织的SDR货币篮子，人民币国际化迎来新的发展机遇。另一方面，随着美国经济持续复苏，美元逐渐走强加大人民币贬值预期，也使人民币国际化面临新的挑战。

一、人民币国际化现状

第一，已有越来越多的国家开始接受人民币并作为官方储备货币之一。目前，据央行统计数据显示，截至2015年10月末，人民银行已与33个国家签订了货币互换协议，互换规模达到3.3万亿元。从国际货币基金组织（IMF）最新发布的截至2016年12月的“官方外汇储备货币构成”（COFER）数据看，人民币已跃升为全球第七大储备货币。尽管如此，人民币在各国外汇储备中所占的比重依然偏低，仅占全球储备资产总额的1.07%，人民币的外汇储备份额还排在加元（2.04%）、澳元（1.85%）之后。不过，人民币的“入篮”将有助于进一步提升其国际储备功能，预计未来五年人民币的外汇储备份额有望达到5%。

第二，人民币在国际贸易中的支付结算比例在不断提高。截至2015年末，我国对外贸易以人民币结算的比例接近30%，人民币在全球贸易结算的份额达到3.38%。同时，人民币作为国际支付货币的全球排名也在快速上升。据环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）的统计数据显示，截至2016年11月，人民币占全球支付货币市场份额的2%，位居全球第五大支付货币，仅次于美元、欧元、英镑及日元。

第三，人民币计价的国际债券和票据的发行量与交易规模快速上升。据BIS统计显示，至2010年时，人民币所占国际债券市场发行份额只有0.07%，排在第17位，此后5年快速增长，至2014年时份额已经达到0.5%，排名升至全球第8位。尽管如此，人民币与主要国际货币之间的差距还相当明显。截至2015年末，在全球国际债券和票据余额中，美元占43.73%，欧元占38.48%，英镑占9.55%，日元占1.91%。

第四，人民币外汇市场交易量占比也在快速上升。据国际清算银行（BIS）统计数据显示，离岸人民币（CNH）交易量在全球外汇交易量中的份额从2010年的0.9%涨至2016的4%，人民币在全球外汇交易份额的排名位列第八。其他国际货币的外汇交易份额分别为美元87.6%、欧元31.3%、日元21.6%、英镑12.8%、澳元6.9%、加元5.1%以及瑞士法郎4.8%。

此外，据SWIFT数据显示，人民币早在2013年10月份的全球贸易货币排名中，超越欧元位列全球第二（表1-1）。

二、人民币国际化问题

推进人民币国际化的核心问题是如何扩大人民币在国际范围内的使用，建立人民币在国际经贸投资活动中的可接受性和广泛的交易网络。目前面临的主要问题：一是人民币国际化的路径选择；二是人民币离岸市场发展；三是资本账户开放与金融风险防范。

1．人民币国际化的路径选择

自2009年跨境贸易人民币结算试点启动以来，中国推进人民币国际化实际上是采取了依靠贸易结算来输出人民币，而通过人民币外国直接投资（FDI）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）等制度安排来实现人民币回流的跨境循环机制。同时，考虑到人民币资本项目管制的存在，境外人民币境内投资的渠道并不通畅，于是通过发展境外人民币离岸中心，为境外人民币提供投资、使用场所。这样的货币国际化模式也被称为“贸易结算+离岸市场”的模式。

尽管在过去人民币升值的单边走势下，依靠这一发展模式，人民币国际化取得了明显成效，人民币的贸易结算功能大幅提高，境外使用范围也在不断扩大，但随着人民币贬值预期加重，人民币汇率波幅扩大，这一传统的路径依赖已变得难以维系。在当前贸易项下人民币流出速度放缓的背景下，如何不断拓宽人民币对外输出渠道，增加人民币跨境使用途径，同时又可使人民币在境外能够“留得住”并循环起来，是进一步推进人民币国际化亟待解决的重大课题。

从美元、英镑的国际化历程看，由跨国企业主导的对外投资带来的本币资本输出起到了关键的作用。当前，“一带一路”倡议为实现人民币资本输出从货物贸易转向对外直接投资，从经常项下到资本项下的路径突破提供了契机。未来“贸易顺差+资本净流出”将会形成人民币跨境双向流动的新循环机制，并且随着货币市场、金融市场以及跨境信贷领域的进一步开放，“一带一路”倡议的实施将会产生巨大的人民币需求。

2．人民币离岸市场的发展瓶颈

随着人民币对外支付业务的拓展，在境外沉淀的人民币资金规模快速增长。人民币离岸市场成为满足境外人民币投资需求的主要场所。从人民币离岸市场的发展现状看，目前可供投资、交易的金融产品种类和数量仍较为有限，投资收益吸引力也不足，因而人民币投资规模仍偏小，无法在各离岸市场内部以及各市场之间建立起有效的境外“循环圈”，从而制约了离岸人民币资金池以及整个市场的增长能力。虽然，香港离岸市场是最大的人民币境外市场，人民币资金池超过了全球人民币离岸资金总量的5成，但仍面临人民币存量不足，且增量放缓，可供投资的人民币产品较少，流动性较低的问题。尤其在人民币贬值预期下香港离岸市场的人民币债券（点心债）发行受冷遇（图1-1）。

图1-1数据显示，自2009年跨境贸易人民币结算试点启动以来，香港人民币离岸市场的“点心债”发行量迅速扩大，在短短的数年里，年发行量从2009年的160亿元跃升至2011年的近846亿元。2014年“点心债”的年发行量更是创纪录突破2000亿元。此后，香港人民币“点心债”的发行量却急转直下，2015年的发行量骤降至1000多亿元，降幅高达近50%。“点心债”遇冷现象的背后反映出人民币汇率波动对人民币离岸市场发展的影响。由于2014年10月底，美联储宣布退出量化宽松货币政策打破了人民币单边升值预期，且2015年“8·11”人民币中间价汇率形成机制改革则加速了人民币贬值进程，从而导致人民币“点心债”发行量加速下滑。可见，未来香港人民币“点心债”的发行量能否回升，很大程度上取决于人民币汇率能否保持基本稳定。

3．资本账户开放与金融风险防范

2016年10月1日，人民币被IMF正式纳入SDR货币篮子，成为继美元、欧元、日元、英镑之后第五个得到国际金融组织认可的主权货币，人民币的国际地位因而得到进一步提升。然而，在这五大货币中唯独人民币还不是可自由兑换货币。尽管推进人民币国际化并不需要以人民币资本账户可兑换为前提条件，但反过来人民币不实现资本账户可兑换，则人民币履行国际货币职能会受到制约，因而最终不可能成为真正的国际货币。由于资本账户开放直接关系人民币的可自由兑换，因而进一步推动资本账户开放进程是实现人民币国际化的必然选择。在当前美元开启加息通道，境内外息差进一步收窄的背景下，推进资本账户开放将可能面临资本加速外流的风险。

从2015年中国外汇储备大幅下降的主要原因看，美元升值带来人民币贬值，引发资本外流，而资本外流又进一步强化了人民币贬值预期，加速资本外逃，从而形成两者交互影响的自我强化机制。虽然，中国企业对外负债中外债占比不高，主要还是以人民币计价，并不存在货币错配问题，但这部分企业负债对应的是境外投资者持有的人民币资产，因而对境外主体而言仍面临汇率风险敞口。一旦境外投资者对央行稳定汇率的信心下降，就会减持人民币资产，从而很可能会增大人民币汇率过度调整的风险。