三 近代上海华商证券市场的掮客发展史

掮客最早指代别人扛东西上山的人，由于需要扛东西上山的人中不乏行脚商，掮客也渐渐有了中介的意味。中国古代多称掮客为“牙郎”，指买卖时居中的介绍人，也称为牙人、中人。至迟在唐朝已经出现牙郎这一职业。当时牙郎已有“南北物价定于其口，而后相与贸易”的职能。随着社会经济的发展，牙人群体也不断壮大，发展出“牙行”这类协助买卖双方成交并从中获得佣金的交易场所。康熙二十四年（1685）开放海禁后，清廷变国内商税和海关贸易货税为住税与行税两种，并建立相应的两类商行，经理前者的为“金丝行”，经理后者的为“洋货行”，其实质为对内和对外的牙行。晚清时已经出现了掮客这一称呼。清朝末年沿海地区被迫开放之后，由于受到洋商洋货的冲击，许多产业（如盐、茶、票号等）衰落，连带着许多以经营这些产业为本的商业团体衰落，掮客开始向买办转型。需要注意的是，虽然存在以掮客为业之人，但这一职业更多的是由各行各业的人兼职，他们除了做掮客互通有无之外，仍然经营着自己的事业。总体而言，近代资本市场中金融掮客群体的发展脉络较为明晰，本文以上海华商证券市场为例展开分析。

（一）萌芽时期

1843年上海开埠以后，最早出现的是洋商股票交易所。到19世纪70年代，上海的股票交易已较为普遍。股票行情的公布最早是通过报纸进行，例如《上海新报》自1871年起设置股票行情表。在1871年3月的行情表中，所列洋行股票计有汇丰银行旧股、新股，旗昌轮船公司旧股、新股等20多种；股票市价涨跌不一，变化较大，说明当时上海的洋股交易非常活跃。此时已有华商介入洋股交易，股票掮客多由买办、茶商、古董商等兼营。

1872年，近代中国第一家向社会发股募资的股份制企业轮船招商局创办。其后各种官督商办企业，如开平煤矿（1877）、上海机器织布局（1878）等，陆续成立并开始发股募资。由于洋股良好的示范作用，这些企业成立初期不错的业绩以及给股东的良好回报，公众投资热情高，华股市场迅速发展。这次投资浪潮催生了上海平准股票公司（1882年10月24日），该公司对买卖手续、股票行市以及经纪佣金都有一定的规定，属于带有掮客性质的机构。它是上海最早公开买卖华商股票的机构，然营业不满一年，即在1883年金融风潮的冲击下倒闭。

1883年金融风潮使得整个股票交易市场迅速萎缩，掮客发展陷入停滞。1894年后又出现投资设厂的热潮，此时以民族工商业资本为主，如大生纱厂、裕元纱厂、商务印书馆等民营企业股票进入市场，股票交易重新活跃。此时，原先活跃在股票交易中的买办、茶商、古董商等掮客开始寻求组织性和稳定性的交易方式。1907年买办袁子壮、周舜卿等重议设交易所未果；买办王一亭、郁屏翰设“公平易”专营证券；买办孙静山等设“信通公司”。茶商、钱商、皮货商等以买卖证券为副业的掮客，通常以“茶会”形式进行交易，上午一边喝茶一边互通消息，有时也口头成交；下午商人们访问各种客帮及银行帮，招揽生意。所有交易均为现货交易，价格由双方协商，一经确定，即可成交。

1914年上述交易组织成立“上海股票商业工会”，仍袭茶会旧制，但逐渐发展为有固定交易场所、交易时间、买卖方法以及佣金规定的交易中介组织。同年，北洋政府颁布《证券交易所法》《交易所条例》，引起广泛反响。同年，第一所根据此法令申请成立的交易所“上海交易所”开业。1920年7月，上海证券物品交易所（以下简称物品所）在上海交易所的基础上开业。物品所开业后股票交易日盛，市价逐日上涨，交易所不得不提高保证金以减少投机。1921年1月，上海华商证券交易所（以下简称证券所）正式营业。由于营业后收入丰厚，证券所于当年3月决定增资扩股，同时增加经纪人人数，6月进行第二次扩张。其后各行业纷纷成立自己的交易所，同时信托公司也不断出现，最终酿成了“民十信交风潮”。

另外值得一提的是，出身江浙地区的早期国民党员有相当部分人都从事过掮客业务活动。1920 ～1923年，国民党人蒋介石、陈果夫、张静江、戴季陶等曾通过组织茂新号、恒泰号、利源号、新丰号、鼎新号5家经纪人事务所从事交易活动。蒋介石等人此前还组织“协进社”参与物品所的成立事宜。

（二）发展时期

“民十信交风潮”后，股票信誉大跌，证券交易所逐渐将政府发行的公债作为交易对象。物品所最终倒闭，证券所成为上海华商证券市场交易的主体。由于这一时期主要交易公债，证券市场与本国企业所需资金几乎无关，仅仅作为政府的财政调节器存在。然而在这一时期，掮客对公债市场的影响仍然重要。表1为1922～1937年证券市场大事记与当时证券市场的涨跌情况。

1922～1937年，债市大幅涨跌情况就已出现了6次。在历次波动中，各方信息的发布和传递对债市走向起到了极为重要的作用。而在每一个事件引起的每一次债市波动的背后，都充斥着掮客们的身影。

1932年1月，孙科政府国库空虚，上海银行界对孙科不信任，以致公债下跌，而跌价又反过来限制了银行家流通政府公债的能力。新任财政部长黄汉梁为解决这一危机，让上海银行公会、商会、浙江财团的头面人物林康侯出任财政次长，并保证认真维持偿还政府债券的公债基金；1月4日，又以私人身份与银行界头面人物会面，保证财政公开和在短期内举行经济会议；1月10日，黄公开表示政府能筹集足够资金处理政府所有债券。但由于广州派与浙江派的矛盾，黄的努力最终失败。1月12日，中央政治会议十人特务委员会在上海召开，通过了公债延期偿付的议案，并于13日正式公布。消息传出，上海证券交易所立即停止营业，以防公债全面下跌；当天，上海各银行发生挤兑风潮，银行家召开紧急会议应付危机。12日当天，由青帮领导的持票人会致电南京强烈反对延期偿付。13日，张人杰（静江）委托上海前市长张群出面协商，孙科与银行家的政治演变成秘密谈判。15日，上海市长吴铁城和上海市财政局长蔡增基代表政府同商界头面人物会商，杜月笙和张啸林代表持票人会，张嘉璈代表银行公会，秦祖泽代表钱业公会，王晓籁代表上海市商会，李铭代表公债基金管理委员会出席会议。最终孙同意调解，取消公债延期偿付，以换取所需款额。17日，行政院通电上海各金融组织，宣布政府维持公债信用。事后，广东派发文指出，银行界存心拒绝支持南京，是为了迫使孙科离职。最终，由于孙科政府财政破产，1月22日蒋介石在汪精卫的陪同下回到南京；1月25日，孙科及其各部部长多人辞职，蒋介石任军委会主席，汪精卫任行政院院长，宋子文任行政院副院长兼财政部长。这一事件构成了1932年初债市低迷的脚注。从中可见，无论是黄汉梁、林康侯，还是张人杰、张群，都只是整个人物网和事件链中的一环。他们或在政界，或在商界，或两界并涉，所作所为都是各方利益和意志的表现，也是各利益方传达自己意志的方式。这种信息与利益的互相结合与碰撞，构成了掮客群体的主要活动方式。

这一时期的正规证券中介机构——证券所与物品所合并，形成了中国乃至远东最大的统一证券市场。这次的统一整合了大部分政府和民间的资本与掮客资源，形成规模，减少了交易成本，这是1932 ～1935年债市繁荣的重要成因。另外，1929年6月在物品所与证券所各自经纪人公会的基础上，扩大建立了上海华商证券业同业公会，这对证券经纪人的监督体系的完善有所帮助。

（三）维系与衰败时期

这一时期（1937 ～1949）经历了两个阶段：抗战爆发到胜利，以及国共内战到中华人民共和国成立。总体来说，上海华商证券市场在汪伪政府的控制下重新回归股票交易，这期间引用日本交易所法律法规，极大地完善和正规化了证券交易，同时出现多种交易方式，一级市场也逐渐发展起来；抗战胜利后，在国民政府的领导下，证券交易制度沿袭了汪伪政府时期的制度，同时有所改造。这一时期仍然是投机交易充斥市场，市场仍难以平稳运行。最终，上海华商证券市场随着国民党政权的失败而终结。

上海沦为“孤岛”之后，债市完全停顿，偶有出售也只是暗中接洽买主，买主也常以此抑价要挟。“孤岛”中一些掮客经纪人为谋营业，曾组织小规模证券交易市场，进行公债现货交易。1938年3月实行外汇审核办法后，法币汇率难以维持，外汇黑市出现，外股价格迅速上升，公债交易再度冷落，洋股交易繁盛，华股处于附属地位。1940年6月后，华商股票出现转机，上海工商业恢复发展。7月1日中国股票公司开业，专营华股业务。12月16日，上海信托业同仁联合会组织成立中国股票推进会，实行会员制。但该会终因交易未有起色及政府的阻挠而解散。

1941年上海全面沦陷后，由于汪伪政府明令禁止公债、外股交易，其他投机市场也渐次停顿，只有华股被允许交易，华股交易迅速发展。这一时期的华股交易以代客买卖为主，同业交易次之；交易没有固定集中的市场和工会组织，行情各家各开，由几家规模较大的同业之间互相装置对讲电话来互通有无，规模最大的交易公司永昌股票公司还办有专门报道华股消息的《华股日报》; 股票审查监督机制几近于无，新股上市没有标准，出现很多“空头股票”，投机之风大盛，经纪人常常利用成交至交割之间的空隙投机。这段时期堪称近代金融掮客的“黄金时期”。

抗战胜利后，掮客经纪人行当在国民党官僚资本体系下艰难维系。1946年3月国民党六届二中全会通过开征交易税及交易所税的决议，6月筹建上海证券交易所，9月正式成立，16日正式开拍营业。此证券交易所实为官商合办，带有强烈的政治经济目的，其首要目标是防止通货膨胀，“导游资纳入生产之正轨”，其次是扩大工商业资金来源基础，指示投资的有效途径。至12月，由于工商业受创严重、政府控制投机抑制通胀政策的出台、游资出逃等原因，市场逐步下跌，经纪人佣金不够维持开支，少数经纪人将牌子出顶或退出。

1947年国民政府通过《经济紧急措施方案》，规定国营生产事业将分别缓急，以发行股票的方式公开出卖或售予民营，各厂资产将重新估价，实行增资；同时，上海证券交易所新增“蓝牌交易”, 这些利好消息使得股市高潮不断乃至涨势过猛。4月5日，国民政府为防止投机过度，稳定物价，停止递延交割业务，这使得证券市场全面惨跌。5月16日财政部、经济部宣布经纪人保证金改缴美债后，经纪人罢市一天。这次“证金风波”标志着股市由盛转衰，该年下半年股市一直处于沉闷中。

1948年1月，财经两部令交易所个人经纪人增资，并增加身份保证金；4月取缔递延交割业务，股票价格惨跌。8月以后人心见戒，又兼传言交易所停市，以及政府将对经济进行改革，证券市场动荡不止。8月20日因改革币制，上海证券交易所奉令停市。1949年2月，财工两部下令复业，但由于内战局势紧张，资金外逃严重，证券交易平淡。5月又停业。6月10日，上海证券交易所大楼被查封。金融掮客业务也走向了终结。