套保投机：“株冶事件”之教训

这是一个投机商品期货失败的故事。

前面说过，衍生品中用实物商品比如铜、原油等作为标的物的标准化合约，金融界称此类衍生品为商品期货。

别只说“期货”能够管理风险，其实，运用不好也会酿成风险。与前面提到的“西部矿业”一样，同样是有色金属企业的湖南株洲冶炼厂（以下简称“株冶”），20多年前在伦敦金属交易所进行的期货交易中，把套期保值变成了投机交易，引发了巨大的风险，这件事让期货在中国臭了好些日子，使期货市场发展停顿了好多年。1997年的株洲冶炼厂，也就是如今的株洲冶炼集团，是当时中国最大的铅锌生产和出口基地之一，在日常生产、经营方面均堪称国内有色金属行业的佼佼者。“株冶”生产的“火炬牌”锌是我国第一个在伦敦金属交易所注册的品牌，该厂在伦敦金属交易所进行期货交易，目的是套期保值。“株冶”是锌的生产商，为了防止将来销售时锌价下跌，进行了空头（卖出）套期保值。根据套期保值原理，套期保值所需要的期货合约的数量是根据投资者将来交易的现货量的多少来确定的。对于空头套期保值来说，即使进行完全套期保值，所卖空的期货合约也只能与企业所持有的现货或者将来会持有的现货的数量相当。一旦超过这个数额，就需要承担额外的头寸风险，套期保值就变成了投机。1997年，在国际期货市场上已从事两年多交易的“株冶”交易人员，在伦敦金属交易所越权进行交易，大量卖空锌期货合约，其头寸远超既定期货交易方案，被境外对冲基金盯住并进行逼仓。事情暴露时，“株冶”在伦敦金属交易所已卖出45万吨锌，而当时“株冶”锌的年产量仅为30万吨，所持空头头寸远远超过所持有的现货量，这也就是境外机构敢于放手逼仓的根本原因。事发后，“株冶”通过种种办法组织货源以应付“巨量交割”，无奈抛售头寸太大，最后只好以高价买入部分合约平仓了结。由于从1997年初开始的半年里，多头推高伦敦锌价，涨幅超过50%，“株冶”最后集中性平仓的三天内亏损额达1.76亿美元，按照当时的汇率，折合人民币14.59亿元，从而导致了业界无人不晓的株冶“套保变投机”的期货风险事件。

反思“株冶事件”，企业内控制度不健全是导致期货套期保值交易变为投机交易的主要因素。此外，由于制度及区域差异，国内企业在境外进行期货交易也存在一定的不利因素。然而，吃过大亏的“株冶”并没有“一朝被蛇咬，十年怕井绳”，它在总结教训的基础上，建立了一套完善的期货业务风险管理体系。从这些年的情况看，“株冶”参与期货交易风险控制较好，套期保值增强了企业的抗风险能力，拓展了企业的生存空间，使它也如“西部矿业”等许多有色金属企业一样，平稳地度过了2008年百年一遇的国际金融危机。“株冶”参与期货交易的历史充分说明了正确利用期货市场的重要性。期货市场运用得当，将在促进企业发展中发挥重要作用，而运用不当变成投机交易，不但不能降低风险，还会使风险额外增加并放大。期货真正是一把锋利的“双刃剑”。