中国价格形势分析与展望

2016年，CPI同比上涨2.0%，其中，一季度逐渐上升，二季度逐渐回落，三、四季度又探底抬升。PPI同比数值为-1.4%，但是其累计跌幅逐月收窄。整体来看，除部分食品价格波动较大以外，消费品价格运行基本平稳，不存在明显的通胀压力，也没有实质性跌入通缩；工业品逐步摆脱了过去55个月的通缩局面，同比增幅回到正值区间。展望2017年，我们仍面临着经济下行的较大压力，价格走势依旧面临滑向通缩而非通胀的巨大压力，无论是消费品还是工业品，通胀不足为惧，通缩更需关注，未来宏观调控的重要任务仍是积极对抗通缩而非反通胀。

一 2016年价格运行基本态势：通缩压力得到阶段性缓解

2016年的价格运行呈现三个特点：一是食品价格波动较大，猪肉价格上半年逐步上涨，下半年从高位逐级回落，牛羊肉价格从年初开始即从高位持续回落，始终处于下行趋势；随着天气和供应的变化，鲜菜价格一季度大起，二季度大落，三季度又出现反弹，四季度再度回落；鲜果价格只有一季度轻微回落，之后同比涨幅不断扩大。二是非食品价格上涨较快，服务价格稳中有升，价格上涨的动力结构性分化特征明显。特别是其中的医疗保健、教育文化和娱乐价格上涨明显，这是导致2016年CPI上探2%的重要原因。三是工业品价格涨幅不断扩大。随着全年去产能的加快和国际大宗商品价格触底反弹，无论是PPI（工业品价格指数）还是PPIRM（工业品购进价格指数），无论是同比还是环比，均出现明显和持续的上涨。

（一）食品价格波动较大：猪价、菜价时有反复，鲜果价格一路攀升

猪肉价格冲高回落。上半年“高热不退”的猪肉价格上涨动能逐渐减弱，自6月猪肉价格出现拐点之后，下半年受生猪补栏加快并集中出栏、进口猪肉数量较大等因素影响，生猪价格和猪肉价格均出现了明显的回落，猪肉价格同比增速也从5月的33.6%的高位快速下行至12月的6.2%，对CPI的拉动从0.77%下行至0.17%，影响减弱趋势明显。

天气变化影响鲜菜的供应，2016年鲜菜价格反复较大：一季度大起，二季度大落，三季度又出现反弹，四季度再次回落。10月，鲜菜对CPI的拉动从6月的-0.15%上行至0.3%, 12月影响CPI上涨又轻微回落至0.07%。鲜果价格一季度轻微回落后，二、三季度同比涨幅不断扩大，四季度涨幅仍处高位。

（二）非食品价格上涨加快：医疗保健价格上涨带动非食品CPI上行

非食品价格小幅上涨较快，医疗保健、教育文化和娱乐、居住等服务价格上涨明显，交通和通信类价格降幅收窄。12月非食品价格同比上涨2.0%，涨幅比上月回升0.2个百分点，是全年上涨的最高值。2015年的公立医院改革提高医疗服务价格，导致医疗保健CPI同比自2015年下半年起持续走高，12月其价格上涨对CPI的拉动达0.48%。与生产、消费结构优化关联度较大的教育文化和娱乐与居住价格对CPI的拉动分别为0.33%和0.42%，是推动非食品CPI上涨的主要力量。

（三）工业品价格降幅持续收窄：去产能步伐加快，PPI增速快速反弹回正，生产领域通缩压力减轻

主要由于煤炭和黑色价格大幅上涨势头不减，工业品价格（PPI）与工业生产者购进价格（PPIRM）同比降幅已由负转正，回升和改善动力持续增强。12月PPI上涨5.5%，继9月摆脱了过去55个月的负增长后，已经连续4个月正增长，且涨幅比上个月扩大2.2个百分点。PPIRM同比增幅6.3%，亦摆脱了过去54个月的负增长，连续3个月出现正增长。

三季度以来，受调结构、去产能力度加大，以及需求回暖影响，市场预期发生逆转，价格出现飙升，各行业PPI增速均出现加速反弹。从主要行业的出厂价格来看，大部分工业品出厂价格先后转正，同比增速均大幅上升，尤其以“黑色系”和有色金属表现最为显著。

（四）房地产价格快速上涨势头初步得到遏制：经前期暴涨后，楼市明显降温，热点城市房价趋稳

2016年房价的上涨来得异常凶猛。在国庆节前后各地“整齐划一”的调控措施出台后，70个大中城市中，一、二线城市房地产市场明显降温，房价环比涨幅快速回落，三线城市较为稳定。与10月上半月相比，10月下半月新建商品住宅价格除深圳和成都两个城市继续下降外，北京、天津、上海、厦门和郑州5个城市也由升转降，广州新建商品住宅价格环比持平，其余7个城市新建商品住宅价格环比涨幅进一步回落。从16个前期上涨较快的热点城市来看，房价环比涨幅更是全面回落，多数城市周成交量出现比较明显的下滑。

（五）大宗商品价格呈现牛市般癫狂：价格整体自低位稳步攀升

尽管因国际经济疲软使得需求整体偏弱，国际货币环境总体宽松，加之美元周期性走强，导致上半年原油等国际大宗商品价格呈低位震荡运行态势。但下半年以来，受中国经济逐步企稳、去产能导致供应难以满足需求等因素影响，国内主要大宗商品价格整体呈上升态势。特别是，在经济下行、产能过剩的大背景下，部分商品上涨之快令人瞠目结舌，难以置信。9月初以来，“绝代双焦”焦煤与焦炭期货价格快速翻番，铁矿石与螺纹钢期货价格分别上涨超过50%与30%，全年来看，一季度反弹，二季度回落，三季度再次大涨，全年呈现自低位稳步攀升之势，这成为带动三季度以来PPI快速反弹并转正的重要因素。

二 2017年抑制通胀大幅走高的因素分析

前瞻2017年的价格走势，抑制其大幅走高的因素如下。

（一）需求端不支持价格持续大幅走高

从需求端来看，一方面，外需疲弱大势难改。全球经济和国际贸易尚未摆脱金融危机的深层次影响，复苏乏力，料将低速增长。7月19日公布的IMF最新预测显示，2016年全球经济增长从4月的3.2%下调至3.1%, 2017年全球经济增长从4月的3.5%下调至3.4%。

另一方面，内需不足仍难改观。受人口结构变动、潜在经济增速下滑的影响，国内经济将长期保持中高速增长，宏观经济大概率在6.5%～7%的区间下限运行。“三去一降一补”仍是我国2017年的主要任务，随着20余省市房地产限购限贷等调控政策的出台，未来房地产销售、投资增速下降将是大概率事件。旧动力快速下降的同时，推动经济增长的新动能尚未成型，基建投资仍将成为2017年稳增长的主要支撑，需求层面不支撑未来价格的大幅持续上涨，通胀与我们尚有很远的距离。从20世纪90年代以来中国出现的历次通胀来看，通胀与GDP增速的回升高度相关。当前，中国GDP增速仍处于中长期的下行通道中。因此，经济运行的整体态势难以支持通胀预期。

再从货币环境来看，当前M1-M2剪刀差保持较大缺口，反映了在去产能、去杠杆和经济下行压力下，企业投资意愿不强，持币观望心态较重，资金以活期存款的形式留存在金融体系内。2017年中国稳健的货币政策预计不会发生变化，货币供应增速料将比2016年略有放缓。美联储已结束量化宽松货币政策，正回归正常化，进入谨慎、渐进加息阶段；欧洲央行和日本央行料将继续实行量化宽松货币政策和负利率政策，但是政策的边际效应递减。各主要经济体货币政策仍存在方向不一致的问题，很难形成合力，对价格波动的影响程度也将随之降低。

综合来看，2017年中国经济下行压力仍然较大，需求面不足以支撑物价的大幅上涨。

（二）供给侧过剩格局将对价格上涨构成压力

就供给端而言，主要有四方面将对价格上涨构成巨大压力。

第一，本轮猪周期已越过高点，猪肉价格上涨空间有限，对CPI的拉动效应将逐渐减弱。生猪存栏逐步从低位稳步回升，饲料成本推动猪价上涨的因素基本不存在，猪肉替代品——牛羊肉的价格一直处于下行态势，这些供给端的逐渐改善将削弱后续猪价上涨的动力。另外，基数效应也将弱化猪价对CPI的拉动作用。随着猪肉价格前期的上涨，衡量养猪盈利水平的猪粮比也不断攀升，这也将在一定程度上刺激养殖户的补库存动力。随着供应量的上升，价格拐点将至。生猪的养殖、出栏周期一般在6个月左右。从“猪周期”来看，猪肉价格已经走过最高点。

第二，粮食市场供大于需的格局不会改变，粮价上涨可能性极低，价格将延续弱势运行。目前粮食供求格局宽松、库存高企，粮食价格处于近几年的低位，运行较为平稳。过去的三年，我国粮食总产量连续三年保持在1.2万亿斤以上。2015年粮食连续十二年增产，2016年夏粮和秋粮产量虽略有减少，但仍处于历史第二高位，属丰收年。小麦、早稻及主要秋粮品种都启动了托市收购，使粮食库存总量始终处于高位。玉米临储政策调整会进一步确立玉米价格逐步向下的走势。加之国内外粮价倒挂的格局短期难以逆转，国内小麦、大米等主要粮食品种价格高于国际水平，国家公布的2016年生产的水稻和小麦最低收购价格持平或略有下降，仍将对国内粮价形成压制。总之，当前粮食产量和库存双高是稳定未来价格走势的重要基础和保障。

第三，非食品价格涨幅平稳，可能略微高于2017年。2017年，随着房地产调控叠加监管趋严，房地产市场降温趋势明显，房价后续上涨动力不足，“量跌价稳”可能性更大，“房价—房租—CPI”传导效果有限，住房租金水平将维持在一个较为稳定的水平，租金价格变动对CPI的拉动作用将逐步弱化。另外，国际油价受供应持续宽松和OPEC限产有限（产量从现在水平上削减120万桶/日，相当于全球约1%的产量）的影响，料将在40～60美元/桶一带低位徘徊，难现2016年的大幅反弹，这将影响下游的交通工具用燃料价格。

第四，PPI持续上涨的基础并不牢固。在去产能、去杠杆压力犹存的大背景下，国内需求面对PPI回升的支撑力度有限。在调控政策收紧影响下，楼市逐步降温，房地产行业本身面临需求萎缩的问题。因此，未来钢价及黑色金属行业PPI走势与基建投资力度及民间投资回升幅度密切相关。客观来讲，基建投资进一步扩张的空间已显边际收缩，且对民间投资有一定的挤出效应。未来全球经济仍将总体低迷，而美国经济弱复苏确定性较强，美元指数已突破100大关，在加息预期的支撑下，预计美元在2017年仍会保持强势，相应的原油价格和其他大宗商品价格承压，上涨的可持续性并不强，持续上行动能不足，阶段性回落并继续探底概率较大，输入性通胀或通缩压力都不会太大，对PPI的拉动作用将逐步减弱。以油价为例，原油价格近期逐步呈现双向震荡态势，考虑到后续美国页岩油投资的回升，原油价格进一步上涨动力不足。就长期而言，大宗商品价格走势最终取决于供需状况。目前，全球经济低速增长，复苏前景并不乐观，有陷入长期性停滞的风险。中国作为全球大宗商品最重要的进口国，其经济增速仍在不断下降。全球需求面难以有显著改善。再看供给端，地缘政治冲突虽时有发生，但并未中断全球主要大宗商品的供应。综合供需状况，大宗商品价格出现持续反弹的基础并不存在。

第五，PPI对CPI的传导和拉动效应不明显。从历史情况看，PPI难以传导至CPI。2015～2016年，大多数时候呈现PPI和CPI的背离。2015年生产资料价格大跌导致PPI快速下行但CPI相对稳定，2016年生产资料价格大涨导致PPI同比快速上行但CPI变化不大。而历史数据中，却很难找到PPI领先上涨、CPI滞后几个月再涨的所谓传导效应的佐证。

从宏观数据看，PPI生活资料价格以及CPI非食品价格的波动对PPI生产资料价格的波动并不敏感。2014年下半年至今，PPI生产资料同比增速走出了一个大U形走势，而PPI生产资料以及CPI非食品同比增速几乎都是完全走平的。2016年以来，虽然PPI生产资料价格明显上涨，但CPI非食品价格，特别是剔除服务以后的非食品消费品价格涨幅非常小。从微观数据看，成本价格上涨无法推升终端产品价格。原材料成本的上升，之所以没有带动最终商品价格上升，原因在于制造业企业所面临的竞争比较激烈，无法将成本上涨转嫁到消费者。

三 2017年影响通胀压力加大的因素分析

尽管总体而言2017年通胀压力不大，不构成经济运行的主要矛盾，但是后续风险犹存，需要警惕未来价格超预期反弹。

第一，猪肉价格反弹的可能性始终存在。虽然生猪存栏逐步从低位开始稳步回升，但其力度有限，显著弱于前几轮养殖户的补栏。近几年来部分地区加强环保，大量限养、禁养，致使生猪补栏进程较慢。未来随着生猪供给回升的进程出现反复，预计猪肉价格还有可能再度返回上升通道。而且，能繁母猪存栏始终未见明显回升，这成为未来猪肉价格走稳的最大隐忧。

第二，流动性、投机性和季节性等因素的影响和冲击可能推升蔬菜价格。如果极端天气原因导致产量的下降，再加上有投机行为的介入，不排除部分蔬菜价格再次飙升的可能。2016年底，大蒜价格就出现了一波快速上涨。在大蒜减产的市场背景和蒜价上涨的预期下，大量游资进入大蒜市场。多地大蒜价格同比上涨90%以上，甚至有大户动辄投几亿元囤积数万吨大蒜，加剧了市场短缺，造成价格异动，扰乱了正常市场秩序。蔬菜本身的价格弹性就大，单个品种市场规模有限，很容易被投机资金利用一些供给面的冲击进行“围猎”，这将成为2017年食品价格中最大的不稳定性因素。

第三，在“供给收缩+需求回暖”的逻辑支持下，国内大宗商品反弹超预期，PPI延续回升态势。随着供给侧改革和去产能政策持续落地并见效，上游行业“量缩价涨”，下游市场需求改善逐渐明显。需求好于预期、供应和库存处于低位，强化了大宗商品价格的反弹，带动PPI企稳。此外，随着房地产调控的深入推进，预计2017年基建投资将被迫继续维持较高增速，从需求侧为稳增长托底，供给+需求两方面对商品和PPI的利好和支撑逻辑更为清晰。

第四，PPI对CPI的正向传导效应在特定条件下实现。上游的PPI中生产资料价格上涨，带动PPI中生活资料价格上涨，尤其是在剔除耐用消费品后的生活资料价格增速的反弹，或将缓慢地向下游CPI非食品价格传导，导致非食品价格增速上涨。从发展趋势看，随着我国经济结构调整和收入水平的提高，服务类项目对CPI的贡献率预计会继续上升，传统食品烟酒等项目的贡献率下降，服务类项目成为驱动未来价格上涨的主力。

四 未来消费品通胀不足为虑，工业品通缩风险更值得关注

综合上述分析逻辑，笔者认为，2017年物价整体运行大概率基本平稳，本轮CPI的弱通胀或温和通胀格局不变，通胀中枢将保持至2.0%左右。尽管在2016年年底由于低基数效应通胀还会有小幅反弹，但是2017年的通胀压力依然不大。在世界经济疲软的外部大环境短期很难有大的改变的背景下，在国内经济正处于结构调整、转型升级的关键阶段，内外部需求疲弱状况短期内很难有大的改观。在本轮房价周期和“猪周期”结束之后，未来中国价格走势长期可能还是会走向类通缩，或者说是结构性通缩：CPI温和通胀，PPI再度回落，轻微通缩。预计2017年CPI同比增长2.0%～2.5%, PPI同比增长1.0%～2.0%。

再从国际背景来看，全球有可能落入一个类似于日本的长期增长陷阱或者长期通缩陷阱，人口老龄化、创新瓶颈、新增长点缺乏、结构性改革无力、货币长期放水、宏观经济政策协调失败、全球化退潮、反全球化逆袭等等，都将使全球陷入长期通缩。据IMF统计，当前全球约85%的经济体的通胀水平低于长期目标，大部分发达经济体都处在通缩之中。中国作为全球第二大经济体，与全球经济的关联度越来越大，因此，在全球都处在通缩的情况下，中国可能也很难置身事外，走出独立的通胀行情。

展望2017年，生产资料价格供给相对过剩仍将是PPI持续反弹面临的主要压力。更为严重的是，产能过剩具有严重的资产负债表风险传染机制，将会强化顺周期效应对金融货币体系的冲击，从而使得物价进入一个下降螺旋，甚至使货币金融体系进入一个流动性陷阱，进而加剧通货紧缩局面。当经济减速、公司债务高企时，“债务-通缩”循环将是中国经济最大的风险堆积。所谓“债务-通缩”循环，是指工业品严重的通货紧缩与企业去杠杆相互作用，即通货紧缩加大企业去杠杆压力，而企业去杠杆又会加大通缩压力，两者相互作用、相互恶化。一旦这一恶性循环自我实现，经济增长就可能出现断崖式下滑。

如果未来“债务-通缩”压力无法得到明显缓解，经济下行压力将持续向金融领域传导，潜在债务违约风险上升，商业银行信贷质量下降压力加大。此外，企业应收账款、在途资金、产成品库存仍处高位，资金链、担保链断裂风险也显著增大。今后一段时期，一旦出现大范围企业违约，债务风险集中爆发，就可能出现“债务-通缩”压力螺旋加强，加大经济运行中内在的通缩风险。

总之，目前及未来通胀都不是中国经济的主要威胁，通货紧缩才是主逻辑。PPI之前连续55个月的持续负增长，GDP平减指数2015年罕见地是一个负值，都显示：通胀不足为虑，通缩更需关注，通缩压力并未消除，通缩阴影并未远去。因此，未来若干年，如果我们不能够在供给侧结构性改革方面取得真正的成功，中国的通缩困局将很难突破。

五 加强2017年价格调控的政策建议

2017年，我国经济形势和价格走势更加错综复杂，经济探底下行趋势难言终结，保持经济和价格运行在合理区间面临较大挑战。为保持物价运行平稳，未来需继续加强物价调控，建议采取如下措施。

（一）在坚持稳健的货币政策和积极的财政政策基调不变的同时，注重灵活适度，防止摇来摆去，用稳定的宏观经济政策稳定社会预期

未来货币政策应继续维持稳健或中性，即稳健偏灵活，不应再大水漫灌，进一步宽松的调整空间和幅度有限。大幅放松可能加大人民币贬值压力，资金也无法进入实体经济，而是选择炒房、炒债券、炒商品，从而引发新一轮资产价格（房地产）泡沫，甚至通货膨胀，较之可能取得的货币政策效果而言，弊大于利。长期看，宽松货币政策不能解决经济中的结构性问题，而只会吹大资产价格泡沫，供给侧改革才是正道。

2017年M2和社会融资规模的增速目标建议下调至12%。在CPI不超过3%的情况下，没有必要收紧货币，以防对经济增长造成损害。因此，综合各方面因素来看，目前采取稳健或中性的货币政策、不再大规模投放货币的选择无疑是正确的。

货币政策低效，必然要求财政政策继续扩张。扩张的空间是否存在？国际通用的赤字率标准出自欧盟的《马斯特里赫特条约》——3%的财政赤字率和60%的政府负债率。我国是目前世界各国中罕见、少有的赤字水平和债务率始终分别保持在3%和60%的红线以下的国家，尽管安全却没有充分发挥财政对于经济的作用。当前，无论是去杠杆、去产能还是化解资产泡沫，在进行的过程中都必然存在或大或小的风险。目前化解风险的最好办法是让风险相对较小的政府部门帮助一些风险较大的部门，分担这些部门的一部分风险。提高赤字水平可以在一定程度上提高政府部门承担风险的能力。

财政政策上加码可以令我国的经济工具更加丰富，也更加精准，同时能够避免货币政策带来的潜在负面效应，应该说这是目前我国有能力实施的最佳选择，主要理由：第一，我们的赤字和国家债务绝大多数都是内债，而不是外债，它相对稳定，2015年末中国的外债负债率为13%，仍然低于国际上比较公认的20%负债率安全线。第二，我们的短期国债比较少，大部分是长期国债，所以短期国债还债的压力较小。这决定了我们在相当长的时间内，财政赤字可以有所突破。

总之，从国际比较来看，现阶段我国财政赤字率和政府负债率水平仍相对较低，财政政策发力仍有一定的空间；与此同时，我国离零利率或负利率还有距离，法定准备金率较高，货币政策发力也存在一定的空间。

（二）继续深化重点领域价格改革

加快重要公共服务价格（水、电、气、医疗、运输服务等）改革步伐，进一步完善价格市场化形成机制。在全国范围内推行有区别的水、电和气阶梯价格政策。加快征收资源税和环境保护税，清除煤炭等资源能源行业的各种不合理收费，完善污水处理和排污收费政策并提高收费标准，完善环保电价、可再生能源电价和煤电联动政策。扩大输配电价改革试点，推进售电侧市场化试点、大用户直供电试点，减少中间环节，降低用电成本。推进民用天然气价格改革，完善管道运输价格。推动民航客运等竞争性领域票价市场化改革，研究完善铁路客运价格机制，适度提高客运价格。完善差别价格政策，加大钢铁、煤炭等行业惩罚性电价实施力度。

（三）保障主要农产品稳定充足供给，完善价格调控手段

提高农业综合生产能力和防灾能力，确保主要农产品供给稳定充裕，如生猪、蔬菜等，防止食品价格大起大落。结合粮食、蔬菜、禽蛋等重要商品价格走势的异动情况，开展相关价格调控，适时调整库存和储备，促进市场和价格稳定。继续扩大生猪规模化、产业化、标准化、专业化养殖，做好生猪疫情防治，打造生猪养殖优质品牌，确保猪肉供给稳中有升。重视做好市场预期管理，前移价格调控关口，遏制市场不理性预期行为。完善民生保障价格机制，建立社会救助、保障标准、补贴制度与物价上涨挂钩的联动机制，保障弱势群体基本生活。

（四）进一步降低企业税费负担和用工成本

降低制度性交易成本、人工、物流、财务、社保等成本和税费，在全面实施“营改增”的基础上，降低战略性新兴产业以及新业态、新模式等行业的税费负担，加快培育发展新动能。合理调整最低工资标准，调整“五险一金”征缴政策，降低企业用工成本。

（五）妥善防范和应对国际市场冲击

对我国对外依存度较高的重要商品，提前制定应对国际市场价格波动的预案。一旦国际价格出现异常波动，及时启动相关预案，缓解价格波动的冲击。抓住国际大宗商品市场深度调整的机遇期，加快发展国内多层次商品市场，完善重要商品国家储备体系，建立战略性大宗商品的调控目录制度，对纳入调控目录的产品，在低价时启动战略性收储，逐步提升我国在国际大宗商品市场上的话语权和影响力。

（撰稿人：中国国际经济交流中心信息部部长、研究员王军）