1.1 衍生品的作用及发展

这里所说的“衍生品”是指期货和期权，两个工具都带一个“期”字，即在未来日期的交易。当我们打开期货行情软件时（见图1.1.1），会看到此时白糖不同月份的价格是不同的，甚至差距还比较大。我们可以从图1.1.1中看到，当前预期2016年9月中旬的白糖价格为5789元/吨，预期2017年1月中旬的白糖价格为6183元/吨（白糖最后交割日一般是中旬）。

图1.1.1 2016年7月29日预期的未来白糖不同月份的价格

即一个商品在不同时期的价格是不同的，关注股指期货的投资者也会看到不同月份的价格是有差异的。大宗商品的上游贸易不大可能像普通消费者平常买几袋白糖一样，随买随卖，这样只看到一个现货价格。一般生产厂家（如可口可乐公司）需要根据生产计划安排原材料采购，既有现货采购，也会有很多远期交货的合同，比如1个月后或者3个月后开始交货的贸易合同。即使现在同时签订几天内交货的现货合同、1个月后交货合同、3个月后交货合同，但因为市场供需等预期情况，这几份合同的价格一般也是不同的。

这份场外采购合同实际上就是一份远期合同，将合同标准化（证券化）后在公开的交易所里进行转让买卖，就是期货合同。证券化意味着更多的人能够更方便地参与交易，带来了流动性，从而也提供了风险管理功能，同时也带来了投机交易。而流动性和投机是一把双刃剑，监管部门的认知是一部从禁止到规范的监管演变史。期货的标准化在东方以1710年的日本堂岛大米会所诞生世界上第一张期货标准合约和仓单（大米库券）为标志，K线就在这个市场因为记录大米价格的波动而问世；在西方，1865年美国CBOT（芝加哥期货交易所）推出标准化合约并实行保证金制度，标志着现代期货合约的问世。

国内外期货市场都经历过一段被操纵的历史，都经历过差点被关闭的命运，但是最终因为贸易对期货是有需求的，所以行业经历阵痛后走向规范化。比如某国内白糖加工厂从巴西采购原糖，海运过来就需要一个半月到两个月，签订合同会更早一些，这样从签订合同到运到中国加工至少需要两三个月，而大宗商品的价格波动是比较大的，如何控制这段时间内的风险问题就迫切地摆在了企业面前，这时期货市场给这些企业提供了风险管理工具。其他大宗商品行业也是类似情况。

在20世纪70年代，美元固定比例兑换黄金的布雷顿森林体系开始逐渐崩塌，1972年期货交易被引入金融商品及外汇中，之后又相继被引入利率市场和股指市场，从而期货作为风险管理工具的功能在各个市场中开始被应用起来。1973年CBOE正式标准化了股票期权合约，同年期权定价公式（BS定价模型）也发表在学术期刊上，正式标志着现代期权交易的诞生。期权合约的标准化提高使得更多人更方便地参与了交易，也促进了其流动性。

而在这之前，期权交易也是广泛存在的，只是没有标准化而已。目前被记录在案的最早的期权合约是1687年7月29日签订的期权合约：合约规定Thomas Davill可以在1688年3月1日或之前以200英镑的价格交割1000英镑的股票，期权费是150几尼（英国旧货币单位，价值相当1.05 英镑，有时在拍卖会能见到）。期货交易最早在商品市场诞生，而期权交易最早却是在股票市场诞生的。股票的本质也是一种商品。

和今天的股票交易不同，几百年前伦敦的股票交易是合同式，购买和结算是在远期进行交割的，主要是由于当时无法像今天一样迅速地把一份合同在电子市场上转手，那时候的股票交易相当于签订一个未来交割的合同。当时的期权名字也显示着期权本质的合同含义：拒绝权（Refusal），相当于今天的看涨期权。一般正常的买卖交易所签订的合同是需要按规定价格买卖的，但这类合同是如果买方觉得价格下跌过多，到了交割日就可以拒绝执行合同。也即股票价格跌了，买方可以合理赖账，不执行合同。就这一条相对于期货合约的不同规定，使得期权合约与期货合约并行成为管理价格风险的两大工具。

对期权交易最有影响的是计算机，特别是互联网的诞生，推动了期权做市商技术的发展及期权交易量的扩大。虽然芝加哥期权交易所在期权上市同年推广了德州仪器制造的含期权定价公式（BS定价模型）的计算器，但毕竟手拿计算器去计算是很难跟上交易的快步伐的。期权定价公式的真正推进需要伴随着计算机技术及互联网的发展。在早期仅有计算机而期权定价公式还没被推导出来的时候，爱德华·索普就已经知道如何用计算机（20世纪70年代个人计算机还没有诞生，当时市场流行的是DEC公司的小型机）去分析期权了，用股票去动态对冲期权的风险并从中获利。在此之后，现在盈透证券的创始人托马斯·彼得菲和之后的布莱尔·赫尔（Blair Hull）等人利用20世纪80年代中期计算机风起云涌的技术发展，特别是思科（华为现在的竞争对手，没有思科就没有20世纪90年代的互联网）等网络解决方案供应商，这样可以将计算机放在不同的交易所场内并且与集中的计算机分析系统相连，从而使计算机分析系统也可以不用再放置在场内了。交易分析集中化和规模化使得交易利润快速增长，也正是因为如此，1986年和1987年是托马斯·彼得菲的盈利快速扩张的年代。

与此同时，由于冷战对抗趋于结束，政府对国防航空、航天、航海及数学、物理基础学科投入降低，大量数理专业人士进入华尔街分析期权及设计期权产品，使得期权的各种性质被深入研究，这时候期权定价公式被广泛应用。20世纪90年代互联网对公众开放，但只是对美国纳斯达克股票市场影响较大，对纽交所的股票及期权交易影响不大，主要是因为纽交所当时没有采用计算机自动撮合交易指令。如果交易所没有采用计算机撮合，那么自己打电话下单和用计算机下单区别就不大了。但在2005年美国制定NMS法案后，基本都逐渐采用计算机撮合指令，使得更多人可以直接下单进行交易，交易量开始逐步放大，同时以前在交易所内的场内交易员也开始更多采用期权定价公式来进行报价和对冲。在这之前，期权定价公式更多地被用在长期交易的分析与对冲中，以及被一些采用计算机集中分析然后打电话到场内下单的做市商应用。而在场内的交易员由于是人工撮合交易，对于期权定价公式的应用频率就低得多，可能是每隔一段时间算一下自己头寸的净敞口，然后到另外的池子里进行一下Delta对冲，很多头寸也通过转换成其他期权组合的方式来管理风险，对动态Delta对冲的依赖度相对较低。

计算机结合期权定价公式使得做市商能够更容易、更快地进行分析和对冲，从而使得期权做市领域在前几年几乎全部自动化了。科技发展对商品交易市场和金融产品交易市场都产生了重大影响。

期货的作用对于企业来说，就是浮动价格与固定价格的转换。而期权工具又有期货工具所不具备的很多特性，丰富了企业的价格风险管理。对于金融期货和金融期权来说，也给从事金融行业的诸如资产管理公司、对冲基金、保险、银行及券商从事资产管理的部门提供了风险管理工具。