1.2 投资银行的产生及其发展

1.2.1 投资银行产生的基础及经济因素

投资银行是商品经济发展到一定阶段的必然产物。

投资银行的早期发展主要得益于以下四个方面的因素。

（1）贸易活动的日趋活跃。伴随着贸易范围和金额的扩大，客观上要求融资以信用作为基础，于是一些信誉卓著的大商人便利用其积累的大量财富成为商人银行家，专门从事融资和票据承兑贴现业务，这是投资银行产生和发展的根本原因和基础。

（2）证券业的兴起与发展。证券发行与证券交易的迅速发展是投资银行业迅速发展的催化剂，并为其提供了广阔的发展天地。投资银行则作为证券承销商、证券经纪人及做市商逐步奠定了其在证券市场中的核心地位。

（3）基础设施建设的高潮。资本主义经济的飞速发展给交通、能源等基础设施造成了巨大的压力，为了缓解这一矛盾，18世纪和19世纪欧美掀起了基础设施建设的投资高潮。这一过程中巨大的资金需求使得投资银行在筹资和融资过程中得到了迅猛发展。

（4）股份公司制度的发展。股份公司在16世纪和17世纪随着西欧各国对外贸易和殖民扩张而逐渐兴起，在18世纪和19世纪逐步发展壮大。股份制的出现和发展，不仅带来了西方经济运行体制的一场深刻革命，也使投资银行作为企业和社会公众之间资金中介的作用得以确立。

1.2.2 美国投资银行的产生与发展

现代意义上的投资银行起源于欧洲，于19世纪传入美国，并在美国得到迅速发展。目前，公认的美国最早的投资银行是1826年由撒尼尔·普莱姆创立的普莱姆·伍德·金投资银行。与欧洲投资银行业相比，美国投资银行的历史短、起步晚，但其发展却相当迅速，可以说是后来居上。美国投资银行的发展历史大致可以分为以下几个阶段。

1.投资银行的早期发展

进入20世纪20年代，美国经济的持续繁荣带来了证券市场的迅速发展。在投资银行初期的发展中，其业务从汇票承兑、贸易融资发展到政府债券、铁路债券的发行和销售，以及企业收购和兼并、企业创立与改组，乃至商业银行的业务领域。由此产生了一些具有影响的著名的投资银行，如摩根·塞利格曼·斯培叶（Morgan Stanley，即摩根士丹利）、梅里尔·林奇（Merrill Lynch，即美林公司）、摩顿·罗斯、歌德曼·萨克斯公司（Goldman Sachs，即高盛公司）和雷曼兄弟公司（Lehman Brothers Holdings Inc.）等。到1929年经济大危机前，投资银行的控制范围已经扩大到整个经济领域，20世纪20年代持续的经济繁荣使华尔街成了狂热投机的集中地，从而也成为经济危机的始作俑者。

2.金融管制下的投资银行

对投资银行的法律管制是从1929年经济大危机后开始的。从美国开始的金融危机波及全球主要资本主义国家，为了防止危机的再度爆发，美国对金融业进行了严格管制。

1929年10月28日“黑色星期一”，美国股票市场狂跌浪潮如决堤洪水冲击着金融业与世界经济，“泡沫”破碎了，繁荣消失了，取而代之的是破产、挤兑、倒闭、失业、自杀，经济进入大萧条时期，进而导致了1929—1933年世界性经济大危机。在经济大危机期间，纽约证券交易所上市股票价值从897亿美元跌到156亿美元，到1932年股市市值仅剩下危机前的10%。到1933年美国有5700多家银行倒闭，客户损失大约35亿美元，出现了世界金融历史上空前绝后的惨状。

沉重的代价促使人们进行反思，美国政府认识到银行信用的盲目扩张和商业银行直接或间接地卷入风险很大的股票市场，是1929年股市大崩溃的罪魁祸首。一旦处于全国经济核心的银行倒闭，整个经济便不可避免地陷入崩溃。为了防止危机的再度出现，多项重要法律相继出台。1933年美国国会通过了《证券法》（The Securities Act of 1933）和《银行法》（The Banking Act of 1933），其中《银行法》禁止了商业银行从事投资银行业务。这一法案通常被称做《格拉斯—斯蒂格尔法》（Glass-Steagall Act）；1934年制定了《证券交易法》（The Securities Exchange Act of 1934）；1938年出台了《玛隆尼法》（Maloney Act of 1938）；1939年颁布了《信托契约法》（Trust Indenture Act of 1939）；1940年制定了《投资公司法》（Investment Company Act of 1940）和《投资顾问法》（Investment Adviser Act of 1940）。这些法律将证券业务置于联邦政府的严格监管之下，使原来法律法规一片空白的证券领域突然之间成为立法最为严厉的领域。

在这一系列立法中，对投资银行业务影响最大的是《格拉斯—斯蒂格尔法》。这一法律将商业银行业务与投资银行业务截然分开，其中包括：《联邦银行法》管辖下的银行与其证券子公司完全分离；商业银行除国债和地方债券外，不得从事证券发行承销业务；禁止私人银行兼营存款业务和证券业务，商业银行和投资银行的业务严格分离开来。《格拉斯—斯蒂格尔法》明确规定投资银行不得从事商业银行的存放款业务，只能用自己的资本而不是客户的钱去认购证券；禁止商业银行从事包销股票和债券业务，不准商业银行持有公司股票。这样，投资银行业务就从商业银行中分离出来了，它的主要业务包括承销企业、公司和政府所发行的证券，以及有关这一业务的顾问、咨询等工作。从而从根本上确定了投资银行的地位。

3.放宽限制下的投资银行

1975年，证券交易委员会（SEC）放弃了对股票交易手续费的限制，实行手续费的完全自由化，此项改革成为美国证券市场自由化的象征，对后来美国证券市场的发展产生了实质性的影响。交易手续费的自由化使美国投资银行的收入结构发生了根本的变化，自由化以前，股票交易手续费收入占美国投资银行总收入的一半以上；而到了1985年，手续费收入则不及总收入的20%。佣金收入的减少促使美国投资银行不得不为了寻求新的利润来源而重新调整发展战略，由此便产生了证券公司经营模式分化现象。主要有三大类型：第一类，注重固定收入的资产管理业务，围绕投资理财、投资咨询展开业务，美林公司就属于这一类；第二类，以二级市场自营业务和兼并收购中介业务为主，偏向高风险与高收益业务，雷曼兄弟公司属于这一类；第三类，专注于经纪业务，利用信息手段降低交易成本，以提供廉价交易成本、廉价交易服务为主，查尔斯·韦伯公司属于这一类“折价经纪商”的典型代表。折价经纪商通过电话、传真、电脑等通信工具为顾客提供廉价的交易服务，其主要特点是交易方法简便、交易成本低。进入20世纪90年代后，围绕价格的竞争越演越烈，产生了新的“网上经纪商”。

4.从分业经营到混业经营

投资银行与商业银行的分业与混业一直是美国在政策与立法中争论的主要问题之一。20世纪80年代以来，随着世界金融市场一体化进程的加快，分业型的金融体制无法适应国际市场竞争的需要，投资银行和商业银行分业管理限制了美国投资银行的发展。因此，要求混业经营的呼声越来越高。20世纪80年代以来，美国逐渐放宽了投资银行的业务限制。经过十几年的努力，最终于1999年11月通过了《金融服务现代化法案》（Financial Service Modernization Act of 1999），为混业经营奠定了法律基础。投资银行与商业银行的重新融合，产生了国际金融市场上所谓的“超级银行”，推出了全方位的金融一条龙服务，在越演越烈的市场竞争中一举夺得领先地位。这种趋势是全球经济一体化和全球金融一体化的必然结果。

1.2.3 我国投资银行的产生与发展

我国的投资银行业是以证券业为主发展起来的。我国最早的投资银行业务起源于国债服务部。20世纪80年代中期，由于国债发行和兑付的需要，全国各地区都相继建立了国债服务部。20世纪80年代末期国债二级市场开放后，国债服务部的业务范围开始扩大到发行、流通转让和兑付三方面。同时，银行系统也开始建立直接从事国债认购的证券公司，这是我国最早的国债中介机构。我国证券公司的发展在规模上可以说是跳跃式的，在短短的十几年时间里，经历了一个从无到有、从空白到初具规模、从盲目扩张到规范化运作的高速发展过程。

1.我国证券公司产生的背景

我国证券公司的主体脱胎于旧的计划经济体制，其产生大致有以下五种不同的背景。

（1）由国有商业银行系统（如工商银行、建设银行、农业银行、中国银行等）或保险公司等金融机构发起设立的股份公司或全资子公司。这类证券公司多属于全国性的大证券公司，如银河证券、建银证券和海通证券等。

（2）由地方金融机构入股或出资组建的股份公司或全资子公司，如申银万国证券、北京证券和河北证券等。

（3）由地方财政系统的国债服务部发展起来的证券经营机构，如上海财政证券和湘财证券等。

（4）由全国性的信托投资公司和地方金融机构所属的信托投资公司的证券营业部入股或出资组建的股份公司或全资子公司，如中信证券、光大证券、广发证券和原鞍山证券等。

（5）由国有商业银行与国际知名的投资银行合资组建的股份有限公司。这类证券公司属于中外合资企业。例如，中国国际金融公司就是中国建银投资有限公司与摩根士丹利国际公司、中国经济技术投资担保有限公司等五家公司合资组建的，中银国际证券有限责任公司则是由中银国际控股有限公司联合中国石油天然气集团公司、中国通用技术（集团）控股有限责任公司等五家大型企业共同投资设立的。华欧国际证券有限责任公司是我国加入WTO后首家获得中国证监会批准设立的中外合资证券公司。其注册资本金为人民币5亿元，其中湘财证券公司占67%的股份，法国里昂证券公司占33%的股份。

上述产生背景，使我国的证券公司在发展过程中，形成了全国性证券公司与地方性证券公司并存的格局。全国性证券公司因制度安排上的特权而获得更多“优待”，在资金规模、业务领域、技术装备和人才资源等方面拥有先天优势，位于市场的制高点，地方证券公司与之相比明显处于劣势。

但是，随着修订后的《中华人民共和国证券法》于2006年1月1日施行和证券市场外部环境的变化，证券市场上的竞争格局正在悄悄地发生演变，决定证券公司成败的因素也开始从粗放转为内涵。一批资产优良、管理先进、注重企业战略管理的地方证券公司，由于经营机制灵活，历史包袱又轻，它们扬长避短，脱颖而出，其发展速度令人刮目相看。例如，“湘财证券”原来是一个并不太有影响的地方性证券公司，但近年来，“湘财证券”锐意开拓，积极进取，其经营业绩和资产规模迅速扩展，早在1999年就获准成为首批综合类证券公司。

可见，国内证券公司生存环境方面所发生的深刻变化已经使得“全国性证券公司”和“地方性证券公司”的内涵发生了质的变化。证券公司之间的竞争正从资金实力、员工人数、营业网点等存量资源拥有量的“硬竞争”，向运用这些资源能力更深层次的“软竞争”的方向转化。

2.我国证券公司的发展过程

从1987年我国第一家证券公司“深圳经济特区证券公司”成立开始，截至2012年1月31日，我国已拥有111家证券公司、64家基金管理公司和84家投资咨询公司，6家咨信评估机构，初步形成了一支运作比较规范、业务比较熟练、经验比较丰富的证券中介服务队伍。这些机构已涉猎证券承销、证券交易、证券自营、基金管理、企业并购、资产管理和财务顾问等投资银行业务领域。

在这二十多年中，我国证券公司呈现出持续高速的发展格局。回顾我国证券公司这二十多年的发展历程，大致可以分为三个阶段。

第一阶段：1987—1989年。这一阶段是证券公司发展的起步期，其特点是证券公司作为证券市场不可或缺的重要组成部分实现了零的突破，证券公司数目增加较快，但各公司的资产规模较小，业务比较单一。到1989年年底，全国共有证券公司30余家，总资产仅50多亿元。

第二阶段：1990—1995年。这一阶段是证券公司的快速增长期，其特点是证券公司的数目大量增加，资产也同时迅速扩张。一大批证券公司如广发证券、原君安证券、深国投等，通过大规模的增资扩股，注册资本分别达到原来的2.5～50倍，出现了我国证券公司发展史上的第一次增资扩股高潮。截至1995年，全国证券公司达97家，总资产达832亿元。

第三阶段：1996年至今。在这一阶段，证券公司间的竞争加剧，通过兼并重组和系统内的整合，证券公司的数量有所下降，但资产规模大大提高，尤其在1999—2000年，出现了我国证券公司发展历史上增资扩股的第二次高潮。截止到2012年12月底，我国现有的111家证券公司中，总资产超过100亿元的有41家，其中500亿元的有8家，中信证券股份有限公司以总资产1439.041亿元成为超1000亿元资产的第一家证券公司。

3.我国证券市场的市场化、规范化和国际化进程

证券市场是证券公司进行经营活动的场所，也是影响证券公司发展的重要外部环境。这里通过对我国证券市场的最新发展进程进行考察，从而在一定程度上揭示我国证券公司未来的发展趋势。

进入2000年以来，中国证券监督管理委员会出台了一系列市场取向的改革措施，标志着我国证券市场正在经历着一场从金融压制到放松管制的历史性变革。与此同时，证券公司赖以生存的市场环境也正在发生重大变化，这种变化将给我国证券公司的发展带来深远而持久的影响。特别是2004年1月，国务院下发了《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》和2006年1月1日施行的修订后的《中华人民共和国证券法》，不仅决定大力发展资本市场，而且规范了证券发行和交易行为。总的来说，我国证券市场正在沿着市场化、规范化和国际化的道路前进。

（1）市场化。所谓市场化，就是要还市场于市场，逐渐清除阻碍市场机制发挥作用的一切带有计划经济色彩的制度和措施，确立市场机制在资源配置中的基础性地位，进一步提高资源配置效率。市场化是我国证券市场不可逆转的发展方向，它具体包括以下三方面内容：

1）定价机制的市场化。定价机制的市场化是指由市场主体（发行人、投资者和中介机构）自主确定证券发行价格，充分发挥市场的定价功能。

2）进入/退出机制的市场化。进入/退出机制的市场化是指市场主体（发行人、投资者和中介机构）在符合一定最低标准的条件下，可以自由选择进入或退出市场。

3）主体行为的市场化。主体行为的市场化是指市场主体，特别是发行人和中介机构以股东利益最大化为目标，完全按照市场机制进行运作。

（2）规范化。市场化是我国证券市场今后发展的一个主要趋势，与此相伴的另一个趋势则是规范化。规范化的实质是按照证券市场本身的发展规律，逐步地对证券市场发展初期一些不规范的做法予以调整和改进。因此，在证券市场向市场化发展的同时必然伴随着规范化，同时证券市场的规范化也会更有利于促进市场化和国际化进程。

1）监管职能调整。我国证券市场是一个政府推动型的市场。在建立之初，监管机构的作用比较大，这一方面可以确保证券市场的稳定发展，但是另一方面也造成了监管机构的过度干预，影响了证券市场的健康发展。因此，在证券市场的法律地位已经明确且市场规模逐步壮大的情况下，为了确保证券市场沿着市场化的方向发展，就必须调整监管机构的监管职能。由审批、分配额度为主的家长式管理方式，向核准、强制性信息披露和加强查处、打击违法违规案件的市场式监管模式过渡。

2）建立统一的、多层次的市场体系。建立统一的、多层次的市场体系是我国证券市场今后发展的又一个重要趋势。由于传统理论和体制的束缚，我国证券市场的创建和发展存在先天不足，证券市场存在着若干有待解决的问题。例如，国际板的推出时间，A股和B股市场怎样合并等。这些历史遗留问题是我国证券市场同股不同权、同股不同利等不规范现象产生的根源，从而妨碍了我国证券市场的进一步发展，也限制了证券市场在资源配置方面作用的发挥。因此，监管机构应努力寻求符合客观实际的方法，逐步解决这些历史遗留问题，为证券市场的进一步发展解除羁绊。此外，从发展角度来看，尽管2004年5月17日深圳证券交易所推出了中小企业板市场，随后在2009年又推出了创业板市场，但统一的、多层次的证券市场还有待进一步发展，衍生金融工具市场仍处于空白状态，这些都使得我国目前的证券市场体系还不够完善，还不能适应市场经济发展和加入世贸组织后的要求，因此还需要继续努力加以完善。

3）规范市场秩序，加大执法力度。随着市场化进程的加快和监管机构的职能调整，规范市场秩序、加大执法力度将成为监管机构的一项重要任务。由于我国证券市场的发展历史还不长，在证券市场的参与者身上存在着自律与守法意识薄弱的问题，如信息披露不规范，甚至出现虚假陈述和误导性陈述等现象；在证券交易中存在着操纵证券价格、过度投机以及侵害中小投资者利益的问题等，这些都不利于证券市场的规范化发展。因此，监管机构急需加大执法力度，规范证券市场秩序，加强对中小投资者权益的保护。

（3）国际化。随着经济全球化趋势的迅速发展和我国加入世贸组织，我国经济将在更大的范围内和更深的层次上与世界经济融为一体。因此，证券市场的国际化也将成为今后中国证券市场发展的一个重要趋势。它主要包括三方面内容：属于服务贸易中市场准入问题的证券行业的开放；属于资本项目的证券市场对外国投资者的开放，以及允许国内投资者到国外投资；在开放的基础上，实现管理体制和监管规则与国际全面接轨。